3.
100P-4000美元
＝0.4P
100P
100P-4000美元＝40P
60P＝4000美元
P＝66.67美元/股
4.投资者将购买150股，收益率如下：
第一部分导论
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年末价格变动年末股票价值
/美元本金和利息的支付
/美元投资者的收益率（%）
增长30%
19500545040.5
没有变化
150005450-4.5
下降30%
105005450-49.5
5.
150000美元1000P＝0.4
1000P
150000美元－1000P＝400P
1400P＝150000美元
P＝107.14美元/股
帐户交易证券，相反，他们愿意把资金交给证券投资公司，
由后者代投资者管理证券。其中最重要的金融中介是开放
型的投资公司，更通俗说是共同基金。我们在这一章主要
考察共同基金，我们也将简单地涉及到其他类型的投资公
司，如单位投资信托和封闭型基金。我们首先描述与比较
各种常见的投资公司类型，然后考察共同基金的功能，投
资的类型与策略，还将考察这些基金的投资成本。接下来
我们简单看一看这些基金的投资业绩，我们需要考察它们
的投入产出效果并考察不同时期的连续效果。换句话说，
我们要回答的问题是，如果共同基金在过去成绩骄人，那
么它将来也会成为最理想的投资工具吗？最后，我们研究
有关共同基金的信息来源问题，并详细研究包罗万象的信
息源—晨星的《共同基金来源手册》（Morningstar’s
MutualFundSourcebook）。
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第
4章
共同基金和其他
投资公司
前一章介绍了证券交易的机制及证券交易市场的结
构。但是，个人投资者们却越来越不愿意直接开立自己的
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第一部分导论
88
4.1投资公司
投资公司（investmentcompanies）是一种金融中介，它从个人投资者手中汇集资
金并将这些资金投资于有潜力的、范围广泛的证券或其他资产。隐藏在投资公司背后
的关键理念是资产集合，每位投资者都对投资公司的资产组合有一个符合自己投资份
额比例的要求权。这样，这些投资公司就为小投资者们提供了一种联合协作获取大规
模投资利益的机制。
对投资者来说，投资公司可发挥以下几种重要功能：
1)记帐与管理。投资公司发布阶段性管理情况报告，记录资本利得的分配、红利、
投资及偿债的情况，并为股东的红利及利息收入进行再投资。
2)分散化与可分性。通过资金的聚集，投资公司可使投资者拥有多种不同类型的
证券。这样他们就可以像大投资家那样行事，而这是任何单个股东都做不到的。
3)专业化管理。许多但并不是所有的投资公司有专业的证券分析家和资产组合管
理专家，正是他们在努力的工作，为投资者争取着丰厚的投资收益。
4)较低的交易成本。由于是以大宗交易的方式进行证券买卖，投资公司可大量节
约经纪人费用与佣金。
尽管投资公司把个人投资者的资产都集中在一起，但是他们也需要对这些资产的要
求权在不同的投资者中进行划分。投资者购买投资公司的股份，他们得到的公司所有权
份额与他们所购买的股份占投资公司总股份的比例是一致的。每一股份的价值称为资产
净值(netassetvalue)或NAV，资产净值等于资产减负债，并以每一股份为基础来表示：
资产净值＝(资产市值-负债)/已售在外的股份
假定有一共同基金，管理着价值
1.2亿美元的资产组合，假设该基金欠其投资顾问
400万美元，并欠租金、应发工资及杂费
100万美元。该基金发行在外的股份为
500万
股，则有
资产净值＝(1.2亿美元-500万美元)/500万股＝23美元/股
概念检验
问题1：以下为前卫集团发起的指数信托500资产组合共同基金在1996年12月31日
的资产负债表。该资产组合的资产净值是多少？
资产：30376657000美元
负债：44805000美元
股份：438518428股
4.2投资公司的类型
在美国，1940年投资公司法（InvestmentCompanyActof1940）将投资公司分成
单位投资信托与管理投资公司两类。单位投资信托的资产组合基本是固定的，因而被
称作“无管理”的投资。相比较，管理投资公司之所以这样命名，是因为他们的投资
资产组合被不断的买卖，处于持续变动之中：资产组合是有管理的。管理投资公司还
可以进一步分为开放型或封闭型。开放型公司就是我们通常所说的共同基金。
4.2.1单位投资信托
单位投资信托（unitinvestmenttrusts）是在基金寿命期内货币组合成固定的一种
资产组合进行投资。为了成立一个单位投资信托，信托的发起人，通常为一个经纪人
公司，购买一个证券资产组合并将其存入信托中，然后在公开市场上出售股份或“单
位”，在单位投资信托中，它被称作“可赎回的信托凭证”。所有本金与有关收入的支
付，由基金的受托人（银行或信托公司）承担，由他们向股份的持有人进行支付。大
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第4章共同基金和其他投资公司
多数单位信托持有固定收益的证券，并一直持有到证券的到期日。如果单位信托投资
于譬如货币市场工具这样的短期证券，到期日可短至只有几个月；如果单位信托持有
的是长期资产，譬如固定收益证券，到期日则可长达几年。固定收益证券的固定期限
非常适合于有固定生命期的单位投资信托。事实上，大约
90%的单位投资信托投资于
固定收益的资产组合，并且，大约
90%的固定收益单位投资信托投资于免税债券。
单位投资信托一旦成立，由于资产组合的构成固定不变，因此它不需要多少积极
的管理活动，所以这些信托被称之为无需管理的基金。单位信托倾向于投资于类型相
对一致的资产，例如，一家单位信托可能投资于市政债券，而另一家则可能投资于公
司债券。一致的资产组合通常无须进行管理。单位信托为投资者提供了一个购买资产
组合中某一特定类型资产的工具，由于不需要积极的管理，单位信托的管理费用低于
那些需要进行积极管理活动的基金。
单位投资信托的发起人通过以资产成本溢价的价格出售该信托的股份而获得收
益。例如，一家购买了
500万美元资产的单位信托，可以按每一股份
1030美元的价格
公开出售
5000股（假设该单位信托没有负债）。这表示存在着一个超出单位信托所持
证券资产净值的3%的溢价，这个3%的溢价就是受托人设立该单位信托的收入。
希望变现手中单位投资信托股份的投资者可以按照资产净值再将股份卖回给单位
信托的受托人。受托人要么出售资产组合中的证券以获得必要的现金支付给投资者，
要么将股份出售给新的投资者（也是按资产净值加一个小的溢价出售）。
4.2.2投资管理公司
存在着两种类型的投资管理公司—开放型与封闭型的投资管理公司。在这两种
公司中，基金的董事会都由股东选举产生，并聘用一家管理公司对资产组合进行管理，
向管理公司支付的年费约为全部资产的
0.2%至1.5%之间。在许多情况下，管理公司就
是组织基金的公司。例如，忠诚管理与研究公司（
FidelityManagementandResearch
Corporation）就是许多忠诚共同基金的发起人，它负责管理基金的资产组合，并负责
确定各忠诚基金的管理费用。在其他的情况下，共同基金会聘用一位外部的资产组合
经理，例如，前卫公司曾聘用韦林顿管理公司（
WellingtonManagement）作为它的韦
林顿基金的投资顾问，多数管理公司都签约管理着数家基金。
开放型基金（open-endfunds）是随时可以以基金的资产净值赎回或发行股份
（虽然购买与赎回都发生销售费用）的基金。当开放型基金的投资者希望变现他们的
股份时，他们就以资产净值把股份再卖回给基金。相反，封闭型基金（closed-end
funds）不能赎回或发行股份，希望变现的投资者必须将股票出售给其他投资者。封闭
型基金的股票在有组织的交易所里进行交易，像其他普通股一样可通过经纪人进行购
买，因此其价格也就与资产净值不一样了。
图4-1是刊登在华尔街日报上的一个封闭型基金表。基金名称之后的第一栏表示
交易发生地即交易所的名称（
A：美国股票交易所；
C：芝加哥商品交易所；
N：纽约
股票交易所；O：全国证券交易商协会自动报价系统；
T：多伦多股票交易所；
Z：交
易未在交易所进行）。接下来的三栏分别是基金最近的资产净值、收盘价及两者间的
百分比差，是按（价格-资产净值）/资产净值计算的。请注意，与溢价相比，有更多
的基金是按资产净值打折（用负数表示）出售的。最后一栏是基于股份价格变化百分
比的52周的收益再加上股利的收益。
在通常情况下，股份价格与资产净值偏离幅度较大，为什么会出现这种情况？这
是个还没有找到答案的难题。为了解释为什么这是个难题，假设一封闭型基金以资产
净值打折的价格出售，如果该基金出售其资产组合中的所有资产，其所得收益将与资
产净值相同。在基金市值与基金资产净值之间的差异代表基金投资者每一股份财富的
增长。尽管存在着这种明显的获利机会，大幅度的打折在很长时间似乎仍在持续。
第一部分导论
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图4-1封闭型共同基金
资料来源：
TheWallStreetJournal,June28,1996.
有趣的是，许多封闭型基金按资产净值打折出售，而这些基金当初发行时都是以
高于资产净值的价格出售的。为什么投资者愿意以一资产净值溢价来购买新发行的基
金，而这些基金的股份在发行后不久又打折销售？这更是一个难解的问题。
许多投资者认为封闭型基金按资产净值打折出售后成了廉价货，即便市场价从未
上升到资产净值水平，在该价位的基金投资上所获红利也将超过持有基金以外的同价
证券的红利。为了说明这一点，设想有一基金，它的资产组合的每一股份资产净值为
10美元，每年的股利为每一股份
1美元。也就是说，投资者直接持有这一资产组合的
股利收益率为
10%。现在假设该封闭基金的市场价格为
9美元，如果管理公司支付的
每股股利与每股所得相同，那么持有该基金的资产组合的股利收益率为
1美元/9美元
或11.1%。
关于封闭型基金，最近的新种类有间隔封闭型基金
(intervalclosed-endfunds)与离
散封闭型基金(discretionaryclosed-endfunds)。间隔封闭型基金是指那些可以按
3、6
或12个月为间隔期从投资者手中购买
5%~25%发行在外的股份的基金。离散封闭型基
金可以从投资者手中购买部分或全部发行在外的股份，但购买次数以每两年一次为限。
这两种基金的回购定价，都是资产净值加一个不超过
2%的回购重购费。
与封闭型基金相比，开放型基金的价格不能降至资产净值以下，因为这些基金的
股份随时准备以资产净值的价格被赎回。当然，如果该基金承担手续费（load）时，
其报价将超过资产净值。这个手续费实际上是付给出售者的销售费用。这种收手续费
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第4章共同基金和其他投资公司
91
的基金由证券经纪人出售，或直接由共同基金集团出售。
与封闭型基金不同，开放型的共同基金不在有组织的交易所中进行交易。相反，
投资者仅仅通过投资公司以资产净值购买与变现其股份。因此，这些基金发行在外的
股份数量每天都在发生变化。
4.2.3其他投资机构
有一些中介，它们不像投资公司那样具有正式的组织或规范化的管理，然而它们
的服务功能却与投资公司相似。其中两个较重要的机构为综合基金和不动产投资信托。
综合基金(commingledfunds)综合基金是集中投资者资金的合伙制企业，由管理
公司，譬如银行或保险公司来组织、管理这个合伙制企业，并获取管理费用。综合基
金的典型合伙人通常为信托或退休帐户，他们拥有的资产组合比大多数个人投资者的
大得多，但是如果要进行独立的管理，资产组合的规模仍嫌太小。
综合基金在形式上与开放型的共同基金相似，不同之处在于，综合基金提供以资
产净值进行买卖的基金单位而不是发行股份。银行或保险公司可提供大量不同的综合
基金供信托或退休帐户选择，例如，货币市场基金、债券基金和普通股基金。
不动产投资信托（REITs）不动产投资信托与封闭型基金相似。不动产投资信托投
资于不动产或由不动产担保的贷款。除了发行股份之外，他们通过从银行借款及发行债
券或抵押来筹集资金。它们中多数运用很高的财务杠杆，通常情况下的负债率达70%。
不动产投资信托有两个基本类型。产权信托直接投资于不动产，而抵押信托则主
要投资于抵押与工程贷款。通常由银行、保险公司或抵押公司组建不动产投资信托，
这些机构如同投资公司那样提供服务并获取费用。
不动产投资信托只要将不少于
95%的应税收入分配给股份持有人就可以免税，然
而，对股份持有人来说，股利的性质与他们的个人收入是一样的，二者均需缴税。
4.3共同基金
开放型投资公司通常被称作共同基金。开放型共同基金是当今投资公司的主要形
式，其资产占了投资公司资产总额的大约
90%。在1997年年中，共同基金行业所管理
的资产价值已超过了4万亿美元。
4.3.1投资策略
每一个共同基金都有一个自己独特的投资策略，记载在基金的筹资说明书中。例
如，货币市场共同基金持有短期、低风险的货币市场工具（参阅第
2章，复习一下这
些证券的内容），而债券型基金持有固定收益证券。一些基金甚至有定义更狭窄明确
的投资范围。譬如，一些固定收益基金主要持有国库券，其他基金则主要持有抵押支
撑证券。
管理公司管理着一个共同基金家族或共同基金的“综合体”。他们组织起一个基
金集合，然后收取管理费用来运作基金。通过把这一基金集合置于一张保护伞下整体
管理，这些公司很容易为投资者通过市场部门配置资产，并通过基金来变换资产，同
时也从集中记帐中获得利益。最著名的管理公司有忠诚公司、前卫公司，帕特南公司
（Putnam）及德赖弗斯公司（Dreyfus）。每一家都提供一系列不同投资策略的开放型共
同基金。在1996年底有近6300家共同基金，它们是由400个基金“综合体”发起的。
还有一些更加重要的、依投资策略分类而成的基金类型，我们将在下面讨论。
货币市场基金（moneymarketfunds）这些基金投资于货币市场证券。它们通常
向股份持有人提供支票簿提领功能，该基金的资产净值固定为每一股份
1美元，因此
没有税收影响，例如与股份赎回相关的资本利得或损失所带来的影响。
股权基金（equityfunds）虽然股权基金也可以按照资产组合管理者的意愿持有
固定收益证券或其他类型的证券，但它主要是投资于股票。基金通常至少会持有几种
货币市场证券，目的是为了在发生股份赎回时，可提供必要的流通变现能力。
第一部分导论
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由威森伯格投资服务公司（
WiesenbergerInvestmentCompaniesServices）出版的
《投资公司》（InvestmentCompanies）手册，按照下列目标对普通股基金进行了分类：
1)资本利得最大化
2)增长
3)增长与收入
4)收入
5)收入与安全
依照手册，这些目标“是按照对资本增值的重要性由高向低的次序，再依当前收
入及相对价格稳定的重要性由低向高的次序”来排列的。
固定收入型基金（fixed-incomefunds）正如其名称所示，这些基金专门投资于
固定收入部门。然而，在这种部门中，仍有相当大的空间可以施展专业管理。例如，
不同的基金将分别投资于公司债券、国库券、抵押证券或市政（免税）债券。的确，
某些市政债券基金只投资于一个州（甚至于一个城市！）的债券，目的是满足该地区
居民避免交纳地方及联邦债券利息税的愿望。许多基金也按照债券的期限分类专业管
理，按照从短期到中期至长期将证券分类，或按发行人的信用风险排序，从很安全到
高收入或垃圾债券。
平衡与收入型基金（balancedandincomefunds）一些基金被设计成备选对象，
供个人投资者投资于整个资产组合时选择使用。因此，它们按相对稳定的比例持有股
权型和固定收益型两种证券。按照威森伯格公司的分类，这种基金是收益型或平衡型
基金。收益基金力争维护本金的安全性，同时“尽可能从投资中获得优厚的当前收
入”；而平衡基金则力争“追求对于长期发展和当前收入没有不适当损失的可能性下
最小的投资风险”。
资产配置型基金（assetallocationfunds）这些基金与平衡基金相似，包含有股
票和债券的组合。可是，资产配置型基金可以按照资产组合管理者对每一个部门相对
业绩的预测而显著改变资金在每一个市场的分配比例。因此，这些基金适宜在考虑市
场时机时使用，而未被设计成低风险的投资工具。
指数基金（indexfunds）指数基金试图与一个主板市场的指数业绩相匹配。基
金所购买的股票是根据一特定指数的样本公司的情况，而购买的股票与证券的数量则
与该公司的市值在指数总市值中所占的比例相一致。例如，前卫
500指数信托资产组
合就是一个共同基金，它是根据标准普尔
500股票价格指数来选择股票的种类与数量
的。因为标准普尔
500是一个市值加权指数，所以基金所购买的每一家标准普尔
500指
数样本公司的股票数量都与那家公司现有股权的市场价值成比例。对于一个只利用消
极投资策略（消极投资策略即指不进行证券分析的投资）的小投资者来说，投资于指
数基金是一种低成本的方式。当然，指数基金也可以投资于非股权指数，例如，前卫
公司就提供一种债券指数基金和一种不动产指数基金。
特定行业基金（specializedsectorfunds）一些基金集中于某一个特定的行业。
如忠诚公司管理着的数十个“选择性基金”，每一个基金投资于一个特定的行业，譬
如生物工程、公用事业、贵金属或电信业。其他一些基金专门管理特定国家的证券。
表4-1共同基金的类型（1996年12月31日）
基金类型基金数量资产/百万美元占总数的比例
(%)
普通股
最大资本所得
180683952.1
