产品，只要市场上有需求，通常总会有人把它生产出来。
于是在1 9 76年，第一种按照“指数化策略"运作的基金诞
生了，它就是“先锋指数信托”(也就是众所周知的“5 00
投资组合”)。它按照各只股票在标准一普尔500标准一普
尔标准指数中的权重购进这500只股票。每位投资者按
比例分享净收入和基金组合的资本利得，同时共同承担
资本损失。其管理费用(包括托管费，收发股息的成本和
为投资者提供财务报表的开支等)不足总资产的20个基
点，这要远远低于大多数共同基金和银行信托部门收取
的费用。现在，你已经可以既轻松又便宜地买到“整个市
场’’了。到了今天，大多数基金群组都会提供标准一普尔
5 oo指数基金，除此之外，还有一只专门的标准一普尔5 00
指数基金积极地活跃于美国股票交易所。
这种策略背后的逻辑其实就是有效市场理论的逻
辑口平均而言，标准一普尔500指数的长期表现较之于机
构投资者要好，这一结论已经为众多的研究所证实，这些
在本书前几章已经提过，不再赘述。举例而言，在
l 9 7 4～1 9 9 8年期间，3／4的公开发行的共同基金表现不
第
十
四
章
步
圭
上
毕
爪
街
4
3
9
1曼
步
坚
爪
街
敌标准一普尔500指数，后者的平均年收益率高于中等基
金约2个百分点。
对养老基金和银行、保险公司所联营的权益基金也
作过类似的研究，但结果如出一辙。在80年代到90年
代期间，将近2／3的机构投资者成为了标准一普尔500指
数的手下败将甲由下图我们不难发现，一向以追求价值
和成长著称的共同基金，其或多或少能够战胜指数基金
的家数竟然届指可数。
截止到1 998年6月30日．成长～价值基金
与指数信托500基金在最近+年的收益比较
指数基金的回答：一个总结
墨 现在，让我们来总结一下，作为实现个人投资目标的
0 基本工具，指数基金的优势何在?一般咐亩，指数基金带
给投资人的收益率要高于职业经理人两个白’分点。它之
所以能有这样的过人表现，有两点至关重要：管理费用和 苎
交易成本。公开发行的指数基金，其管理费用一般为2 o ：
个基点；而同为公开发行的共同基金，每年花去的管理费 =
用竞高达1 5 o个基点(1．5个百分点)。而且，指数基金 耋
仪在必要时才进行买卖，相形之下，活跃的共同基金的换 圭
手率普遍维持在1。o％，更高的情况也屡见不鲜。即便 墨
是最为保守的估计，如此之高的换手率也要再耗去总收
益的5 o到l 00个基点。就算股票市场并非完全有效，机
构投资者作为一个整体，其表现也不可能好于大市。因
而，在管理费用和交易成本的双重劣势下，它们的回报不
尽如人意也就不足为奇了。不幸的是，积极的投资经理
们不像广播明星加里森·凯勒(Garrison Kcmor)那般好
命，有一个梦想的家园沃伯根湖，在那儿+所有的孩于都
能超凡脱俗、与众不同(即高于平均水平)。
指数基金在税收方面也有其得天独厚的优势。它允
许投资者推迟资本利得的实现，而且，如果这些基金的股
份是要作为遗产日后留给后代的，则还被允许完全不实
现这些资本利得。从某种角度上看，股价长期向上的趋
势还在延续，因而从一只股票转向另一只股票很可能使
你获利，但别忘了，这足要纳税的。因为过早地实现资本
利得会使净收益大幅缩水，所以，税收因素需反复斟酌。
在这方面，指数基金操作不频繁，从而省去了不少资本利
得税。
相对而言，指数基金也好把握一些由如果你买的是 {
积极管理的基金，你永远都不能确定，与其同行相比，它 ；
一位客户对他的投赉经纪人说：一下便能跳过高楼确实厅害，
但你能逾越标准一普乖500指教吗?
注：1 998年版权届于托马斯·查内，复印已获许可。
：- 究竟会有什么样的表现。而如果是指数基金，你便有理
兰 由相信它将追随指数同进退，所以很有可能击败身边的
篓 对手々而且，指数基金总是进行最全而的投资。你不要
轻信那些投资经理们的夸夸其谈，他们总爱标榜自己能
够让资金随着市场的节拍翩翩起舞，可是我们从未看到
过市场的节奏在起作用。最后一点，指数基金也更容易
评估。在1 9 9 8年6月期间，市场上各类共同基金共计有
3 3 44家，若想预测未来谁将独领风骚，简直比登天还难。
而有了指数基金，你便能确切地知道未来的收益，而且整
个投资过程也简单得让人难以置信凸
尽管事实就放在眼前，但还是有投资者相信卓尔不
群的基金是一定存在的，那么，尚有两个问题摆在这些投
资者的面前：第一，这种高超的操盘技术实在是少之又
： 少；第二，在通过时间证明它自身之前，我们似乎找不到
2 一条有效的途径来识别它。保罗·萨缪尔森的这个比喻
可谓一语中的口有证据显示：在每二十个酗酒者中就有
一人有可能转变为文明的饮酒者。但有经验的临床大夫 要
会告诉你：“即便这是真的，你最好还是当它是假的那样 呈
处理，因为你永远不可能从二f‘个人中找到那个想回头 =
的人，就算是找到五个人，你也是注定要失败的。”萨缪尔 耋
森最后的结论就是：投资者最好还是趁早放弃那种大海 丧
捞针的念头。 妥
机构投资者间的股票交易就像是“总量守恒运动”，
尽管彼此都费尽心机，但最终都是盈亏相抵，一无所获，
而且投资经理所花去的佣金还得一文不少地从那糟糕的
收益中扣除。就像身手矫健的灵猩总也追不上机械兔子
那样，我们的职业投资经理们似乎也命中注定要输给呆
板的大盘々恐怕很少有人知道，像英特尔、埃克森、福特、
美国电话电报公司、哈佛大学退休权益基金和纽约州教
师协会这样的机构投资者都已纷纷将大量资金投向了指
数基金q在1 9 77年，只有l O亿美元投资于指数基金，而
到了1 9 9 8年，被“指数化”了的投资基金已拥有了超过l
万亿美元的资产。
你还犹豫什么呢?不错，一旦你买了指数基金，也就
意味着在高尔夫球俱乐部中，你可能再也没有机会向人
吹嘘自己是如何抓住“黑马”并从中大捞一笔的辉煌经历
了。指数基金分散化的特性排除了你巨亏的可能，但与
此同时，也肯定使你失去了暴富的机会。许多华尔街的
评论家就此认为投资指数基金实为庸人之举。然而，过
去所发生的一切让我们不得不正视一个事实：较之于投 {
资基金，指数基金带给了投资者更高的回报，而前者由于 3
名目繁多的投资咨询费和高不可攀的换手率，只能甘居
人后口许多人会发现如果在每一次股市的起落中都能得
到一份稳定的回报，那的确很吸引人口当然，这种策略不
可能完会杜绝风险，大盘若是“走熊”，你的投资组合也肯
定会贬值。
对中小投资者来说，指数投资法还有其他的诱人之
处口它使你不必拥有大量的资金便可充分释放风险，而
且还能省去不少的佣金，若换成你个人独立地进行小额
交易，你几乎要为每一股中的每一美元支付高昂的佣金
(即便经纪人“手下留情”也无济于事)。相反，指数基金
却可以汇集庞大的资金，从事大宗股票的买卖，这样，交
_量 易成本就变得少多了。指数基金还负责将所持股票的股
车 息加以汇总，然后在每季度末再以支票的形式返还给投
茹 资者(当然，要是你愿意，也可以作为再投资以增加基金
的持有份额)。总而言之，若是你想既省力又省钱地获得
一份稳定的市场回报，指数基金将会是一个明智的选择。
广义“指数化"
“指数化”策略是我早在1973年本书第一版时便提
出的一种投资策略，那时候甚至连指数基金还尚未诞生。
显然，到了今天，指数基金的时代已经来I艋了。目前·使
用最为频繁的是标准一普尔500指数，它很好地代表了美
国股票市场上主要的大公司。但是，作为使用标准一普尔
5 Oo股票指数最早的倡议者，我不得不稍稍修正一下自
： 已的观点。虽然，对于“指数化”策略，即“被动式(消极)
4 投资”，我仍旧情有独钟，然而，我还是要对市场中出现的
狭义的“指数化"思想提出善意的批评。如今，许多人错
误地将“指数化"策略与标准一普尔5 00指数简单地等同 牢
起来，却忽视了它独霸天下的局面已经一去不复返了。 i
在标准一普尔500指数中唱惯主角的大市值的国内股恐 三
怕很难将自己过去的辉煌再带人新的世纪，面小市值股 薹
的长期优越性会帮助它重新确立自己在华尔街的地位。 车
一些分析家担心，90年代末，市场对大公司的热衷有可 茹
能将我们再次卷人类似70年代的“最优50股”的狂潮
中。所以，现在我认为，如果你只想买一只指数基金的
话，最好的选择应是更具竞争力的威尔夏5 000指数，而
不是走红的标准一普尔500指数凸m
我这么说有两个理由。第一，由于市场上对“指数
化"策略如此青睐，以至于它很可能会影响到指数成份股
定价的合理性，这一点，在指数构成时而发生的不可避免
的变化中，我们可以看得尤为真切。在席卷八九十年代
的并购浪潮中，许多标准一普尔500的成份股不复存在，
只得将它们从指数中剔除出去，取面代之的是一些此前
从未人选过的“新面孔’’。有结果显示，这些新人选的公
司仅仅凭此一项“殊荣"，股价便可至少上扬5个百分点
(至少短时间内是这样)。为了使投资组合的收益继续与
大盘保持同步，指数基金的经理们被要求购人这些新公
司的股票(按其规模大小以及在指数中的权重)。因此，
人们对标准一普尔500成份股的迷恋使它们的定价比之
国 虽然遭·琼斯工业平均指数和标准一普尔5。。指数在金融媒体中更出风头．
但董华尔街日报坯是在每天都登出丁廊尔夏5。00指教的数值_
4
4
5
非成份股普遍呈过高的态势。任何一种投资理念，当它
被市场捧上云端时，它的价值可能早已没有这样的高度
了白
此外，我主张采用更加宽泛、涵盖面更广的指数，还
有另一个理由。综观股市7 O年的历史，总的来看，小盘
股的表现要好于大盘股。举例来说，在1 9 2 6～l 99 7年期
间，由小盘股构成的投资组合年收益率高达1 2·5％，而
大盘股构成(倒如标准一普尔5 oo成份股)的股票投资组
合只有ll％的收益率。诚然，小盘股的风险比大部分的
蓝筹股来得大，但问题是，一个充分多元化的小盘股投资
组合却可以带来安全丰厚的回报。而且，正如我在本书
漫 第十二章中谈到的，在1 9 9 8年，小盘成长股的定价比之
辜 于那些在标准一普尔5 00指数中举足轻重的大市值股要
茹 更加诱人串基于上述理由，我主张投资于更有代表性的
指数，包括那些由即将进入成长期的充满活力的小公司
构成的指数。
记得我在《漫步华尔街》第四版中曾说过，标准一普尔
5 00指数距离完美的市场代言人还有相当大的差距。接
着我又说：“如果能有基金专门购买小公司(比方说那些
在美国股票交易所和纳斯达克上市的公司，因为这当中
有相当比重是小型成长股和资源股)的指数，那就更加理
想了。”幸运的是，这种共同基金家族已经应运而生了，它
就是先锋集团。
让我们再回到标准一普尔500指数，它主要是由一些
： 知名企业组成的，这些企业的股票市值占到了整个股市
6 的7 5％。毫不夸张地说，剩下25％的市值则涵盖了成百
上千的小企业，这些新兴的公司在大多数情况下都能提
供较高的投资固报(自然也蕴含了较大的风险)。而威尔 至
夏5000指数则囊括了所有在纽约股票交易所、美国股票 ：
交易所和纳斯达克公开交易的股票。事实上，这一指数 =
是由6 000多种证券构成的，可谓是当今美国股市中最 妻
具代表性的指数。现在，已有越来越多的共同基金开始 去
使用威尔夏5000指数，这样的指数基金通常称之为“完全受
市场投资组合”口
． ． ． 广l
下面的那张图对比了标准一普尔500指数，威尔夏
5000指数以及普通权益基金的年收益率。虽然，过去的
辉煌并不意味着未来的成功，但现有的数据却告诉我们
前两者能带给投资者更高的回报。
标准．将尔5【)o肇盒 戚尔熨5叭)艇台 、r均般益艇岔
年收益事-．----指数与一般权益基金经理的较量
l为期20年，到l 997年12月31日止)
4
而且'与“慈善"不同'“指数化，，策略无需始于家庭， 笋
终于家庭。就像我在本书第八章所主张的，投资者可以
通过多种途径来降低风险：你可以将房地产纳人投资组
合，也可以将部分比例的资产投向债券，当然还可以通过
全球分散化投资来降低风险。止因为这样，所以我从来
不主张投资者只购买一只指数基金，而不持有其他证券，
但这也不意味着我，r始反对“指数化”策略了。当今市场
上已经出现r盯住国际市场走势的指数基金，例如：反映
欧洲、大洋洲、远东市场(EAFE)的摩根·斯坦利资本国
际指数以及反映新兴市场的库根·斯坦利资本国际指
数。而且，也出现了持有房地产投资信托(REITs)的指
数基金，这些基金的表现也要好于单纯投资于房地产的
鱼 积极管理的基金。与之相类似，债券指数基金的收益也
辜 比普通的债券基金强。
爪
一l 特定的指数基金投资组台
下表列出了指数基金精选出来的投资品种，投资者
可以从中加以选择以构成自己的投资组合。我们还特另|J
为5 5岁左右，我称之为“衰老的婴儿潮一代”的这个群体
推荐了合适的投资比例，而不是这个年龄段的投资者也
完全可以照搬这些金融产品，只不过需要根据自己的年
龄对其中的比例适当加以调整。当然，你也可以根据个
人的风险态度和风险承受能力调整各类资产的比重。那
些为了获暴利而甘愿冒大险的投资者可以降低债券的持
有比重，而需要获得稳定收人以维持生计的投资者则可
盖 以增加房地产投资信托(REITs)的持有量，因为它能带
8 来更多的现金收人。
“衰者的璺儿潮一代¨指数基金投资组合
现金(5％)uj
富达斯巴选货币市场基盒，或’r_罗伊价格基本储备基金，或是先锋
基本货币市场基金
愤券(37．5％)②
德雷弗斯债券市场指数(基_奉)基金，或器信完全债券市场基金，或
先锋完垒债券市场基金
房地产权益(1 2．5％)
先锋房地产投资信托(REI。J、s)指数基金
般票(45％)
美国国内股(34蹦)
嘉信1。。o指数基金、T．罗伊价格完圭市场基金、先锋完全市场基金
发达国际市场(7．5％)
德雷弗斯国际(FAFF)指数基金，或富达斯巴选曰际(FAFE)指数基
金，或5“的先锋肚洲指数基金、2．5％先锋太平洋指数基金
新若国际市场(3．5％)
先锋新兴市场指数基_A
在这里提醒一句，我是假设你持有的全部证券或至
少大部分证券是居于具有税收优势的退休计划之列的，
当然，你持有的全部债券也同样应该是在此账户中的。
情况若非如此，那你还是去购买免税债券，而不要购买应
税的固定收益债券为佳。还有，如果你持有的普通殷也
在应税之列，那就考虑改持下面即将论述的税收管理指
数基金。最后一点，我已从不同的共|司基金综合体中挑
选了一系列指数基金以供选择。周为，我本人是先锋集
@ 短期债券基金或免税的货币市场基金可由卜进货币『『i场基金中的一种代
替a 4
@尽管在指敷基盘投资蝌告中作这样的推荐似乎井不台遗．但我仍然娅泌投 4
资者将部分债券投资组合(约占总投资组台的5％)投向骑通胀国库券日 9
第十四章 一一一步走上华尔街
团的董事，所以，我想确保其中包括更多的非先锋集团管
理的基金，其中列出的所有基金都有适中的费率，并且都
不收取手续费。关于这些基金更多的信息，包括电话号
码，网址都已悉数列在本章后面的《漫步者地址簿》中。
税收管理指数基金
上回已经祝过，¨消极投资组合管理”(即简单地买人
并持有指数基金)的一大优势在于，它可以最大限度地减
少交易成本和税收。斯坦福大学的经济学家乔·迪克森
(J oelⅡckson)和约翰·肖文(John Shoven)经过研究发
现，税收因素确实不可小觑。通过对6 2只共同基金的长
{ 期样本数据的分析，他们发现，如果不考虑税收因素，
皋 l 9 6 2年投资的1美元，到了1 9 9 2年将增值为2 1_89美
茹 元。然而，除去所缴纳的股息收入所得税和资本利得税
后，一个高收入者1美元的投资，在同样期限内只能增值
为9．87美元。
指数基金在很大程度上将使这个问题迎刃而解。它
们不会频繁地买卖股票，这样便可免去资本利得税。然
而，就算是指数基金，有时也会实现部分需应税的资本利
得。这种情况的发生常常是情非得已：它或者是因为构
成指数的某个公司被收购，或者是因为需要被迫出售持
有的股票甲后一种情况的发生，往往是由于共同基金持
有人要求赎回基金份额，这样的话，基金就必须出售股票
． 以筹集资金供赎回之用。因此，面对税收问题，指数基金
善 也不能提供一条完美无缺的解决途径。
o 向那些避税意识强的投资者推荐一种新的共同基
金，它就是先锋集团旗下的税收管理基金：“成长投资组
合”口它足一只标准一普尔500指数基金，尽管从名字上 苎
看不出，有时候名字是不能完全说明问题的。它通过推 呈
迟资乖利得的实现达到了税收最小化的目的，这儿有一 =
个对它运作原理的简单解释。假设基金在2 o年间获得 耄
一个税前1 o％的年收益率(股票市场的长期平均收益 壹
率)，其中，3％来自于股息，7％来自于股价的增长(即资 墨
本利得)。下面的图昆示了一笔1万美元的初始资本分
别投向三种不同的投资组合所得到的不同回报。投资组
合A每年都分配需应税的股息收入和资本利得，而组合
B、C只分配需应税的股息收人，并不实现资本利得々对
组合B而言，20年后将其出售，实现资本利得并缴纳税
金；而组合C将被一直持有，因而无需缴纳资本利得税，
而且，相对于当前价值，证券的成本基础等于在逐步增
加。最终表明：投资组合B的累计价值超过投资组合A
5 300美元，而投资组合C则又高过投资组合B 2 3 Oo美
元。
指数基金能通过以下方法推迟资本利得的实现。首
先，指数基金的投资组合是以标准一普尔500指数为蓝本
的指数化投资组合，因而无需进行“积极”的管理，从而资
本利得也不会过快的实现。其次，遇到必须出售证券的
情况时(比如为了赎回基金份额)，可以先卖掉成本最高
的投资品种。然而，如果持有期少于一年即要求赎回，则
需支付2跖的赎回费；而持有期介于一到五年的，也需支
付1％的赎回费，基金希望通过此类惩罚性措施，将由流 兰
动性引致的强制出售量降至最低。最后，基金还可以卖 1
漫
步
华
尔
瓣
掉账面损失的股票，以此巧妙地抵消掉在所难免的资本
利得。这样，指数基金虽不能毫厘不差地盯住指数，但至
少也能做到八九不离十。
(美元)“142
：＆孽组合， 投蛊组台B 投蛊组合c
20气生鲢利得 盗本利得推迟到2睥 赍本利得推迟实现
每年实现 后基佥出售时再实疆 20年后壤接持挂盖
对一项为期20年、价值为l万美元的投资的资本
利得课税所产生的影响①(到1997年12月31日为止l
资料来源；先锋集团投资公司。
先锋集团还有两个附属的税收管理基金。一个叫资
本增值投资组合，它和成长型(标准一普尔500指数)投资
组合极为类似，惟一的差别在于它使用的是罗素1 000
指数，这种指数包括了更多的低红利的小公司。尽管这
种组合更富有进攻性，但却丝毫无损于它在税收方面的
． 7％的收益率来自资本利得(按20％的边际所得税事征税)·投贷组合A每年实现并
兰 分配资本利得，同时缴纳相应的税收。投资组合B逐步积累来实现的资本利得，到第
曼 20年一次性分配并纳税·投资组合c也是逐步积累来实现的资本和褥。但20年期满
Z 后继续持有．元蕾皱纳资本利得税-
优势，毕竟，其可供分配的股息较少。另一种叫平衡投资
组合，其中包括等比例的资本增值投资组合(罗素l 000 苎
指数)和一组中期免税债券。对那些致力于长线投资，然 ：
而不幸身处高税区，并且所持股票还不在具有税收优势 =
的退休计划之列的人来说，这两款低成本的指数导向型 耋
基金颇有价值，特别是当基金要作为遗产时，它们更显得 丧
意义非儿。 鲁
对个人投资者而言，“指数化”不失为一种既有用又
可行的投资策略，同时，它也是我最乐于向个人和机构推
荐的策略。当然，我也明白肯定也会有许多人认为它是
一种枯燥无味的策略口无疑，那些天生的投机者们必然
愿意采用自己的方法(和智慧)来选股，至少对部分投资
他们会这样。对这些_!嗨持己见的投资者，相信下面的峄我
行我素法”，会合他们的口味。
“我行我素珐”：“深藏不露"的择股原则
人从呱呱坠地的那一刻起，冒险的冲动就无时无刻
不在咬啮着我们的心灵，所以，我完全理解为何有如此之
多的投资者，当他们亲自到股市中去捕捉“黑马”时，会显
得精神百倍；而当他们置身于一个只能获取与大盘相同
回报的安全的投资体系中时，却会觉得索然无味。但问
题是，前者要花去你很多的工夫，面且还如我一再强调的
那样，“常胜将军”实在罕见。然而，为了那些视投资为竞
赛的人，这个部分将会介绍一种投资策略，它能帮助你获 {
得理想的【壁I报，至少使你在玩“选股”游戏时不致目r过大 三
的风险。
在将我的策略付诸实施之前，你需要了解从哪儿能
获取投资信息以及如何选择适合自己的经纪人。绝大部
分的信息你都可以在公共图书馆中找到。所以，你应该
成为每天报纸中财经版的热心读者，特别是要关注《纽约
时报》和《华尔街日报》。周刊中，《巴伦》应在必读之列，
而像《商业周刊》、《财富》、《福布斯》这一类商业杂志中也
有很多有价值的投资信息，它们对你的投资理念将会大
有裨益。一些知名的投资咨询服务机构所出的读物也相
当不错，你可以试着看看《标准一普尔500指数展望》和
《价值线投资纵览》。前者是一本周刊，内容主要是一些
漫 投资建议；而后者则提供历史记录，当前评论以及主要投
辜 资品种的风险评级(p系数)，当然也少不了大量的投资
筹 建议。最后，通过因特网你也可以得到浩如烟海的财经
信息和分析家们的评论。
当你在挑选经纪人时，如果确实需要帮助，你会发现
自己可以免费利用本书第十一章所推荐的折扣经纪商的
信息。对那些希望聆听众多投资理念的投资者来说，选
择经纪行最重要的标准是着该公司能否提供高质量的投
资建议。在决定之前，你应当扪心自问，你所选择的经纪
行是否拥有一个具备一定投资规模的值得信赖的研发
部?它是否有能力就多种投资选择提出全面的研究报
告，而不是拿一张纸的玩意儿来蒙混过关。．而且，你所选
的经纪行还应当与众多机构投资者有业务上的往来，并
兰 能以最快的速度向你传递投资领域中不断涌现的最新观
4 点和理念。虽然一般而言，这些报告和观点的价值并不
那么重要，而且那些大机构可能早已是先知先觉了，但
是，如果你真的相信你就是那为数不多的总是可以把握 量
市场脉搏的人，那么你应当去获取这些信息。等你的信 ：
