开放式债券(共同)基金不仅提供了零息债券的长期
优势，而且买卖起来也更加的便利和经济。我列在《漫步
者地址簿》中的此类基金全部是投资于长期证券的。虽
然不能保证你能以恒定的收益率再投资你的利息，但这
些基金确实可以向你提供收人的长期稳定性，而且它们
特别适合于那些靠利息度日的投资者。
债券共同基金通常是持有一个高质债券的分散化投
资组合。从本质上说，此类基金单位的持有者等同于购
买基金全部资产的一个单位，同时有权获得一个单位的
投资收益。这样，小散户将能够与大型机构投资者同样
享受到分散投资所带来的好处击
这些开放式基金可以无限量地发行基金份额，但与
此同时，它们也必须准备好以单位净资产来赎回发行在
外的份额，而赎回价则是基于所持债券当天的市场价格。 }
许多基金会向投资者征收高达5．75％的手续费或佣金 3
费。我向读者大力推荐的基金都是不收费的，也就是说，
在你买人和赎回基金份额叫’，无需缴纳任何费用。因为
债券共同基金的投资表现与其征收的费用全然无关，所
以我只推荐不收费基金。为免费的东西付钱根本就没有
患义。而且，对低费率的基余，我也足青眼有加。
在《漫步者地址簿》中，我列举丁几种类型的基金：钟
情于优质公司债券的基金和专门购买由政府国民抵押协
会(G NMA)手日保的债券构成的投资组合的基金。在几
张单独的表格中，我还列举了投资于免税债券的基金(我
将在下一个部分巾加以讨论)和高收益债券指数基金。
所有列在《漫步者地址簿》巾的基金(高收益率的基
：} 金除外)无一例外地投资于违约风险最低的高质品种。
圣 我个人比较看好GNMA基金。这些基金仅仅投资于
嘉 (j NMA(Ginni e Mae)的抵押转送债券。这些债券都有
～批政府担保的抵押机构(退伍军人管理局(vA)或者
是联邦住宅管理局(FHA))作为后盾，因此它们是美国
政府无可推卸的责任。债券利息和本金支付来自于附属
抵押品偿还的利息和本金。这些证券不仅仅是所有债券
中品级最高的，而且其收益率也能与公司债券相媲美。
抵押债券存在一个显而易见的缺点，原因在于当利率下
降时，许多的房主会为其高利率的抵押品再融资，而且一
些高收益的抵押债券也有提前偿付的可能。这一潜在的
缺陷造成了政府担保抵押债券的收益变得十分高。然
． 而，广泛投资于不同初始利率的抵押债券的共同基金为
苫 提前赎回的风险提供丁一定程度的保护。因此，我认为
4 在当今的债券市场上，Ginnie Mae基金是一种极富吸引
力的投资品种。
第
对身处高耐收等级的投资者大有择益的免耩债券 ±
章
如果你所处的税收等级非常之高，那么应税货币基 陆
金、零息债券和应税债券基金也许只能在你的退休计划 嚣
中派上用场。除了这些，你还需要有联邦和地方政府以 耋
及一系列政府权力机构(如口岸管理处或道路收费部门) 詈
发行的免税债券口这些债券的利息不被计入联邦所得税 翥
单的应税收入中，而且你所在州发行的政府债券通常也
免交州个人所得税。
这种税收减免给联邦和地方政府提供了一笔为数不
小的补助金，因为与债券全额课税时相比，它们能以一个
较低的利率来发行债券q经济学家已经指出，这种补助
足低效率的(按照这种说法，财政部付钱给联邦和州政
府，然后由他们来发行应税债券将更加便宜)。但是，根
据现行的法律，你没有理由不好好利用它。
到目前为止，如果你认真遵循了练习2的建议，你将
明白市政债券是否与你的税收等级和收人需求相契合。
90年代后期，高品质的长期公司债券正在创造6．5％～
7％的收益率，而相同品级的免税债券却只有5％～
5．2 5跖的收益率。包括联邦和州的个人所得税在内，假
定你的税收等级(你收入中最后一美元的纳税比率——
而不是平均税率)是3 6％口下表显示，免税证券的税后
收人要高出77美元，对你所处的税收等级来说，这无疑
是比较好的投资口即使你处在一个较低的税收等级中， 量
免税证券仍然可以给你带来好处，其程度取决于你投资 5
时市场中确切可得的收益率。
免税债券与应税债券的比较(10 000美元的面值)
┏━━━━━━━━━━━━━┳━━━━━━┳━━━━━━━━━┳━━━━━━┓
┃ ┃ ┃ 应交税金 ┃ ┃
┃ 债券种类 ┃支付的利息 ┃ ┃ 税后收人 ┃
┃ ┃ ┃ (36蹦的税率)． ┃ ┃
┣━━━━━━━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━━╋━━━━━━┫
┃ 免税债券5．25“的收益卓 ┃ 525美元 ┃ 0美元 ┃ 525美元 ┃
┣━━━━━━━━━━━━━╋━━━━━━╋━━━━━━━━━╋━━━━━━┫
┃ 应税债券7％的收益率 ┃ 700美元 ┃ 252,美元 ┃4 4 8美元 ┃
┗━━━━━━━━━━━━━┻━━━━━━┻━━━━━━━━━┻━━━━━━┛
{f：我们来进一步观察由辑类公共机构(例如口岸管
理部门、道路收费部门以及能源部门)所发行的新长期收
入债券。这些债券(称为定期债券)是一种非常有吸引力
漫 的免税投资工具。我建议你购买新发行的债券而非已经
耄 存在的品种，因为新债券通常有更高的收益率，而且可以
罢 使你免付交易费用。同时，我还认为你应当坚持购买被
穆迪公司或标准一普尔公司的评级服务机构至少认定为
A级的债券，以便将你的风险控制在一个合理的范围内。
虽然这些定期债券通常要在20年或更长时间之后才会
到期，但在发行后它们通常会有一个活跃的交易市场。
因此，如果你想在以后出售这些债券，特别是当你持有单
项债券的金额超过1 0 000美元的时候，你将可以轻松做
到。
对那些睡眠质量不高的人来说，由银行、保险公司和
券商的国际财团来承担违约风险的免税债券将是一个不
错的选择。尽管它们的收益率要略微低一些，但其信用
罢 评级一般都是AAA。另外，也可以考虑所谓的AMT债
6 券口这些债券仅要缴纳最小数额的可选择税(所得税)，
尉而坩那些已经买现大量避税的个人并不具有吸引力。
但是，如果你无需缴纳最低数额的可选择税(并且大多数 苎
人都不需要)，你将从持有AMT债券中得到一些额外的 =
收益。 随
回避那些序列债券(serial bonds)通常是明智的口 銎
这类免税债券的序列期限可能不下3()个，水同的年份，有 萎
时还要更多c如果你必须在到期前筹集资金，那么它f B 考
售起来一般要比定期债券困难一些口序列债券(尤其是 孟
短期品种)的收益率通常也要低于定期债券，这部分是因
为它们对像需要支付较高所得税的银行之类的机构投资
者特别有吸引力。除非你想在特定的时期进行投资，并
希望将所持债券的期限与资金的需求时间加以匹配，否
则你最好还是把这些债券留给机构投资者。所以，你需
要向经纪人打听“新证券的发行时问表”口如果等』二一个
星期能使你买到新上市的高收益定期债券，那将大幅改
善你的利息回报率。
你还应该知道债券的～个“不良”特性，那就是“虎头
蛇尾"。正如我前面所提及的，如果市场利率上扬，则债
券价格就将下降。但是，如果市场利率下跌，那么发债人
经常会从你那里“召回"债券(提前偿债)，而后以更低的
利率发行新债。
为了保护自己，你应当确保你的债券中含有防召回
的条款，以此来防范债权人提前“召回”旧债并以更低的
利率来发行新债。许多免税收人债券都提供为期10年
的召回保护。虽然在此后债券可以被召回，但通常会向 兰
你提供一个高于买价的溢价6你一定要去询问有关召回 彳
保护的情况，特别是在市场利率水平高于正常情况的时
候。
现在，你也可以买到一些很好的免税债券基金。我
已经将他们列在《漫步者地址簿》中。然而，如果你有大
量资金(2 5 oo。美元或更多)可投资于免税债券，那么我
看不出你还有什么理由再去购买那些持有免税品种的基
金，并支付相关的管理费用口如果你遵照已给出的原则
行事，将投资范围严格限制在一些高质债券上，特别是那
些被担保的债券，你也就没有必要通过购买大量不同的
证券来实行投资多样化了。而且，通过直接投资，你会获
得更多的利息回报。另一方而，如果你只有几千美元用
漫 于投资，你会发现买卖小额债券的成本是相当高的，而基
辜 金则能提供较好的流动性和投资分散性。除了列在表中
篙 的债券基金之外，还有一些仅投资于某个州所发行债券
的基金，这样做的好处是能避开州政府和联邦政府的双
重所得税。
畅销的TIPS：通货膨胀指数化债券
我们知道，不期而至的通货膨胀会给债券持有人以
致命的打击奇通货膨胀往往会导致利率上升，当利率上
升时，债券价格就会下跌。更糟的还在后面：通货膨胀也
会减少债券利息和本金支付的实际价值。现在，投资者
可以用防通胀国债(TIPS)作为挡箭牌来抵御通货膨胀。
如果它们被持有至到期，这些证券将能够免遭通货膨胀
雷 的侵蚀，而且确保持有人的投资组合保持其原有的购买
8 力不变。这种债券会支付一个基本的利息(当前3 o年期
债券的利率是3 t 7 5％)。但是，与传统国债相比，干|J息支
付会基于本金的数量，而后者会随着消费物价指数的上 军
升而上升。如果价格水平在明年上升3％，则l。0 o美元 ；
的面额将增加到1 0 3 0美元，相应地，年度利息支付额也 随
会从3 7．5 o美元增加到3 8．6 3美元——l 030乘以 銎
3．7 5％(实际上，利息支付是按半年期进行词整的)。当 耋
防通胀国债(TIPS)在3 o年后到期时，投资者得到的本 蓄
金数额将等于经过通货膨胀调整的而值。冈此，防通胀 盂
国债(TII)S)提供了一个确定的实际收益率，同时，本金
偿付的数额也维持了原有的实际购买力口
目前，还没有别的金融工具能够万无一失地抵御通
货膨胀。虽然房地产经常能在通货膨胀期问实现保值，
但是黄金、钻石以及其他的商品却并不能提供有竞争力
的长期回报，而且它们也不是必然随着一般价格水平的
上涨而上涨。尽管普通股能给予投资者丰厚的K期同
报，但在通货膨胀时期却常常遭受损失。防通胀国债
(TIPS)也是伟大的投资组合分散家。当通货膨胀加速
的时候，防通胀国债(TIPS)也将提供更高的名义回报，
而此时股票和债券价格却可能下跌。因此，防通胀国债
(T1PS)与其他组合资产之间关联度不高，进而它也是帮
助投资者减少整个投资组合风险的独一无二的有效工
具。
当TIPS于1 9 9 7。年最初出现的时候，我对它们的投
资价值不以为然。最初的TIPS承诺向投资者支付
3．3 7 5％的实际收益率。尽管当时的通货膨胀率只有 詈
2％，但普通国债还是产生了7％的回报。这样一来，普 9
通目债的定价就提供_r 5％的实际收益率_--一一个比
TIPS更加丰厚的回报。然而，到了1 9 9 8年末，3 0年期
TII】S的实际收益率达到了3．7 5％，而传统长期围债的
回报仍然停留在5％的水平。斟此，由于TIPS拥有其他
投资_[具所没有的防通货膨胀的功能，所以它似乎反而
提供了更加诱人的实际收益率。当然，如果通货膨胀率
继续下降，那么投资TIPS无异于在旱灾刚刚开始的时
候为洪水购买保险。但是，即使是通货膨胀保持在低水
平(特别是当它丌始加速的时候)，TlPs仍旧能够为投资
群体奉匕一份有效的保单。
然而，TIPS却有一个税收上的明显弊端，这限制_r
享 它们的使用范围。TIPS收益的应纳税额将在息票支付
至 和反映通货膨胀的本金增加时被征收，但问题是国债在
窑 到期前不会支付本金的增加数额。如果通货膨胀太高，
小的票息支付可能不足以缴纳税款，而且这种不平衡将
随着通货膨胀的』JⅡ剧而日益恶化。因此，对纳税的投资
者而言，TIPS还远称不上是理想的投资工具，最好也只
是在有税收优势的退体计划中被使用。
你应该成为债券市场的“垃舡"吗
债券市场能打破“风险与回报如影随形”的千古格言
吗?绝对不可能!在大多数时候，所谓的垃圾债券(更低
信用品级、更高回报的债券)能给投资者带来比信用品级
较高的“投资级”债券高大约2个百分点的净收益。在
苫 9 o年代末，“投资级’’债券产生的收益率为6．5％～7％，
o 但“垃圾"债券却经常有9％或更高的回报。因而，即使
有2％的低品级债券不能按叫+支付它们的利息和本金而
导致彻底的损失，低质债券构成的多样化投资组合也能 苎
比高质债券的投资组合产生一个更大的回报。正是缘于 =
这个道理，很多投资顾问才会把高收益债券构成的充分 麟
多样化的投资组合视为一种明智的投资。他们发现高收 警
益非常诱人，并且能够为蕴含其中的相对较大的投资风 耋
险提供足够的补偿。事实一卜，在1 9 98年末，高风险债券 詈
与其较为安全的同类产^占间的收益差额接近一个历史性 盖
的高度，这使得它们变得格外迷人。
然而，另外一派的观点却建议投资者“永远对垃圾债
券说‘不”，。这些人将蕴含其中的风险看得太大了。自
从80年代中期以来，作为大规模的公司兼并、收购、杠杆
收购(主要是债务融资)浪潮的副产品，“垃圾债券"的发
行层出不穷。它的反对者指出，信用品级较低的债券只
有在经济繁荣时期才最有可能表现出它们的优势。但是
一旦经济}{j现停滞或是滑人全面衰退的沼泽，你就得当
心了。在这样的经济环境中，很多分析家都担心，低品级
债券的违约比例可能会大于』力_史上曾经出现的情况一一
远远超过先前提到的2％。同样，低品级债券投资组合
的净收益也低于高品级债券的投资组合。
所以，一个足智多谋的投资者应该怎样做呢?没有
简单的万全之策a我们又一次看到，这个问题的答案部
分取决于当你在承担较大的投资风险时，你是否还能进
入甜美的梦乡。显然，高收益债券或“垃圾债券”的投资
组合并不适合于失眠者。即使在进行分散投资的情况 莹
下，投资风险也是巨大的。而且，它们也不适合那些依靠 i
高收益债券作为其收人来源的投资者。当然，它们也肯
定不适合那些尚未通过直接投资或购买共同基金以实现
充分多样化的投资者。然而，垃圾债券总体的收益溢价
确实较高，至少从历史的角度来看，它已经足以补偿违约
所带米的风险。如果美国经济能继续保持在一个较高的
增长水平并成功地避开“世界末日”，则那些能够容怨高
风险并有机会实现分散投资的人们将可能持续不断地赚
取那极具诱惑力的【曼J报。为此，我在《漫步者地址簿》上
列举了一些经过选择的高收益债券基金。
练习6：漫步从家开始：从计算房租开始热身
_曼
廿
华 还记得斯佳H时·奥哈拉(Scarlett O，H ara)吗?尽管
衙 在南北战争结束的时候她已经破产了，但她还有自己深
爱的种植园——塔拉。不管货币怎么样，好地上的好房
子总是能保值。只要世界人口还在增长，对不动产的需
求就会是一切防通货膨胀的手段中最让人值得信赖的基
石。
1 00年前，亨利·乔治(Henry G)就感觉到了
人们对不动产投资的强烈需求：
去吧!拿到属于自己的一块地，好好地持有它们
……你无需再做什幺审你可以悠闲地坐下抽口烟；你
也可以像那不勒斯的流浪汉或墨西哥的麻风病人那
样懒洋洋地躺着；你可以毫不费力地上九天翱翔，也
善 可以舒舒服服地下五洋捉鳖。你无需为社会作出哪
Z 怕是一点儿贡献，l o年后你一样套富裕起来凸”
大体上看，乔治的建议最终被证明是相当英明的。
尽管计算起来纷繁复杂，但居住性的不动产的回报 至
看上去却是相当丰厚的。虽然20世纪80年代末和90 ；
年代初的收益少得可怜，但其长期表现却是不容小觑的。 陆
但是，不动产市场不如股票市场那样高效。在股票市场 罂
上，可能有成千上百学识渊博的投资者在研究每一只普 耋
通股的价值；与此形成鲜明反差的是，也许只有屈指可数 詈
的几个买家会去评估某一块特定房产的价值。因此，个孟
人财产总是难以合理的定价。最终，虽然在通货膨胀日
益恶化时房地产的收益率看起来要比股票高，但是，在通
货紧缩时，前者却又要比后者逊色几分。总而言之，不动
产已被证明是既能提供丰厚回报又能出色抵御通货膨胀
的理想投资工具。
对大部分人而言，最为自然的房地产投资莫过于单
一家居住房或公寓房。你必须有一个安身之所，而且说
实在的，买房比租房有着更多的税收优势。由于国会试
图倡导拥有住房产权以及与之相联系的价值，因而它给
予房主两项重要的税收优惠：(1)尽管租金不能从所得税
中加以扣除，但两项与房屋产权密切相关的主要开
支——住房抵押贷款的利息支付和财产税——却得以从
税收中完全扣除；(2)(对共同所有人如配偶等人)房屋所
实现的盈利500 Ooo美元以下的是免税的。除此之外，房
屋所有权也是迫使你进行储蓄的好方法，并且拥有一套
属于自己的房屋还会带给你巨大的精神愉悦。我的建议
如下：如果你力所能及的话，拥有属于自己的住房吧! 兰
你怎样才知道自己是否能买得起呢?通常的经验法 ；
则是：一个家庭不应将30％以一卜的收入耗费在抵押贷款
的偿还上。我1『J不妨以长期固定利率的抵押贷款为例，
这样计算起来会比较方便。如果你告诉贷款机构你所需
要的数量和期限，那么他们就会帮你算出在当前利率下
每月需偿还的金额。然而，在80年代上半期，当市场利
率达到1 4％或更高的时候，每月偿还的贷款金额使许多
家庭孜孜以求的美国梦一一一套买得起的住房——化为
泡影。于是，炙手可热的可调整利率抵押贷款粉墨登场
丁，也就是众所周知的ARM。截止到80年代中期，三
分之二的家庭在通过ARM进行住房融资。
从字面一L二看，似乎存在着成千上万个种类各异的可
漫 凋整利率抵押贷款，但它们的基本特征却是万变不离其
辜 宗，即合『刮利率可根据所选取的基准利率(如短期国债的
薪 利率)进行阶段性的调整。一般来说，ARMs的初始利
率要大大低于固定利率抵押贷款。然面，房屋购买者仍
然要承受利率在将来增加的风险。很多抵押贷款方面的
专家已经发出警告，一旦利率水平在未来上扬，就很可能
引发“支付冲击”～支付数上涨得如此厉害，以至于使
家庭预算遭遇严峻的考验，更糟糕的情况是，高昂的利率
迫使一些家庭不得不背井离乡。
幸运的是，现在的ARMs通常在利息支付上都存在
一个上限。一般情况下，这个上限能有效地控制住每年
利率调整幅度，比如说是l％或2％；或者是对总的利率
上涨幅度设定一个终身或晟大的利率上限，比如说是
苫 5％。尽管这些上限十分有利于消费者，但它们却时常会
4 使投资者对证券品种产生错觉。例如，如果设有上限的
利息支付不足以补偿ARM所参照的利率指数的上涨幅
度，那么房屋购买者有时就会面临所谓“负分期偿还”的 苎
情况。那个听起来就使人不快的短语意味着，如果你的 =
每期支付不足以抵偿应付利息，则未支付的利息将被添 蛐
加到你的抵押贷款中去口这样，你就会有更多的债务(代 蛩
替损失)需要偿还了。结果导致你可能需要更长的时间 耋
来偿还贷款，或者将减少你从房屋售实中获得的净收人甲 言
正如你看到的那样，现在获得房屋抵押不再像从前孟
那样简单了。在9 o年代后期，固定利率抵押贷款的利率
水平降到了7％以下，并且很多人都决定要抓住这个非
常诱人的机会。当利率比较低的时候，固定利率的好处
将非同凡响。正如我在本书其他地方所建议的那样，货
比三家绝对是物有所值的。市场上存在着名目繁多的投
资和风格各异的安排，这值得你花费一番功夫去寻找最
适合于你的买卖。每一个投资家庭都应该计划拥有自己
的房屋一
练习7：利用不动产投资信托技利
在20世纪90年代末，美国金融市场的主要变化之
一是把不动产所有权的利息融入不动产投资信托，或者
称之为REITs(发音为reets)。从公寓房、写字楼到商业
大厦都被囊括在REIT投资组合之中，并由职业不动产
运作人进行管理。从本质上说，RElTs类似于任何其他
的普通股，它们在主要的股票交易所都有着活跃的交易。 曼
到1 99 8年为止，美国REITs股票的资本市场总额超过 三
了l 500亿美元。这对那些想把商用不动产加进个人投
资组合的人来说，简直就是天赐良机。
如果你想把投资组合向更加安全的地方转移，我强
烈建议你把部分资产投资于REIT5。有很多理由可以
解释为什么它们能在你的投资计划中扮演一个重要的角
色口
首先，不动产所有权在过去的3 o年中产生了与普通
股票大致相当的投资回报。同样重要的是，不动产是创
造第八章所描述的分散投资收益的理想工具。因为不动
产的收益率于其他资产之间只有很小的相关性，所以，将
投资组合的一部分投人不动产能够减少你投资计划的整
漫 体风险。在第八章，我已经向你展示了，这些低相关性在
辜 整个9 o年代一直在延续着。并且，在抵御通货膨胀方
茹 面，房地产通常要比普通股更加值得信赖。在通货膨胀
恣意妄为的70年代，不动产的投资回报要远远高于许多
股票市场的指数。最后，在90年代后期，不动产的定价
似乎要比蓝筹股更加合理。从市场一般水平看，普通股
的市盈率和市净率水平相对偏高，而股息收益却是异常
的低。相形之下，REITs股权的股息收益率却平均保持
在6％～8％的水平。
当考虑到它们的税收优势时，REITs看起来会更加
出色。平均而言，REIT红利的四分之一被视为用作税
收目的的资本回报凸因此，投资者用不着按照潜在的
3 9·6％的最高税率来纳税，取而代之的是，部分红利可用
呈 来减少投资者在REIT上的税基。这样的好处在于，投
6 资者可将从属于正常个人所得税率的收人转换为税负较
轻的长期资本利得，而后者的税款将被递延到股票出售
时再行缴纳，甚至是作为遗赠而被完全免税。当房租日
益上扬并且RElTs发现拓展投资组合的良机时，红利理
所应当也会增加，而额外的资本利得也将得到实现。除
此之外，许多I己EITs允许在无交易成本的情况下将红利
用作再投资(以及适当地增加资金投入)，在某些情况下，
甚至还会有5％的折扣。
然而不幸的是，对个人投资者而言，从成千上百家引
人注目的RFITs以及在90年代后期如潮水般涌入市场
的新REIT中进行遴选的工作实在是工程浩大。而且，
单独一家REIT不可能实现财产类型和地域分布的多样
性口所以可以肯定地说，个人投资者多半会因为错误地
购买了某家REIT而折戟沉沙。然而现在，投资者可以
利用蓬勃发展的不动产共同基金来为他们做这件事。不
动产共同基金从现有的投资品种中进行筛选，而后组成
一个分散化的REITs投资组合，以此来确保财产类型和
地域分布的广泛多样性。而且，无论什么时候，只要投资
者愿意，他们都可以出售手中持有的基金份额。房地产
共同基金的一个代表性样本已经被列在下面的表格中。
这些基金为个人投资者将其部分资金用于不动产提
供了一个非常便利的投资工具。想要了解各家基金的招
股说明书和申请条件的投资者可以拨打列在基金下方的
免费电话。
尽管不动产向个人投资者提供了颇为吸引人的分散
投资的好处，但你万万不可掉以轻心。与普通股一样，不
动产和REITs的价格也会出现大幅的波动。如果你是
第
—一
章
随
机
漫
步
者
宴
用
手
册
3
6
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华
尔
街
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┃ ┃ ┃ ┃ ∞ ┃ —当 ┃
┃ ┃ ┃ ┃ 亡柚 ┃ < ┃
