百闻不如一见
一一古老的中国谚语
仕l 9 9 7年l o月2 8开这一天，纽约证券
交易所大约有总市值为500亿美元的1 2亿股
份交易量；而现在，在纽约证交所行情牌上，一
天交易2 50亿美元的股票已经是司空见惯口但
这仅仅是“故事”的一部分由同时，更加庞大的
交易量正在纳斯达克市场上不声不响地进行
着。此外，在美国证券交易所以及一些地方性
交易所里还活跃着巨额的股票交易。数以万计
的职业投资分析家和许询者都被卷入到这场发
生于城市里的最为惊心动魄的游戏之中。
如果你的赌注下得够大，那么你赚的钱也 }
绝不会少。在华尔街，一个刚刚从哈佛商学院 3
第五章 技术分析与善丰面分析
毕业的“新手”通常缚年能挣到12．5万美元；而那些经验
丰富的分析师和手段老道的营销者一一他们被委婉地称
作“账户决策人”一一则要比那些“菜鸟”赚得多得多。拿
得最多的人要算是货币经理，这些男男女女“驾驭”着规
模庞大的共|司基金、养老基金和信托基会。据说，咂
当·斯密在完成其畅销力作《货币游戏》之后，曾向人炫
耀自己从这本书上获得了2 5万美j已的收人，而他的一位
在华尔街工作的朋友则反唇相讥道：“华尔街一个二流机
构营销员也能和你赚得一样多!”公平地说，尽管高级理
财这个职业的历史并不长，但毫无疑问，它已经成为了回
报最为丰厚的职业之一。
漫 这本书第二部分将把目光集中在活跃于华尔街、拉
辜 塞尔街、蒙特格梅街以及其他各个金融r h心的职业投资
茹 者身上，并进而介绍他们的投资方法和经验之谈口同时，
我们也会告诉读者像普林斯顿和加州柏克利这些高等学
府中的学者们又足如何看待专业人士的论断的，不久你
会发现学者们的“论断”其寅就是：职业投资者的建议并
非物有所值。
而“学院派”自己则是一批“臭名昭著”的无聊者曲他
们恪守着“不出版，毋宁死”的震撼人心的座右铭，整日忙
于发表连篇累牍的论文，其最终的日的或者是为了推翻
他人的理论，或者是为了捍卫自己的著作，抑或是给那些
已被广为接受的观点锦上添花口
¨随机游走"理沦或“有效市场理论”正好是一个恰如
} 其分的例于口现在，关于这种理论，我们大致有三种观
4 点：“弱型效率”假说，“半强型效率”假说和“强型效率，，假
说。它们的基本观点应该说是一致的，即除长期趋势以
外，未来股票价格的预测就算不是完全不可能，那也是近 誓
乎于不町能的口“弱型效率"假说认为你无法通过以往的 覃
股票价格去预测未来的股票价格；而“半强型效率”假说 莹
则进一步认为即便利用公升信息去预测未来股票的价格 耋
也将是徒劳的；“强型效率”假说则更是“得寸进尺"，它断 主
然主张即使是尚未公开的信息也不能作为预测未来股价 妻
的基石，也就足说，所有你已经知道的信息，甚至是你能 篓
够获知但尚未获知的信息都已经在当前的股价上有'r最
为充分的体现。“弱型效率"假说攻击的是技术分析的支
持者，而“半强型效率”假说和“强型效率”假说则把矛头
指向了被基本面分析者奉若神明的信条。
技术分析对抗基本面分析
精确地预测未来殷价的走势并进而找到适当的买卖
时机，理应成为一名投资者最为矢志不渝的努力方向。
在追逐财富的过程中，各种五花八门的方法可谓层出不
穷，从科学的真理一直到神秘的巫术。当今，有些人通过
测量太阳黑于来预测股价，有些人则借助于对月亮位相
的观测，更有甚者将预测股价的希望寄托在测量圣安得
里亚断层的震动次数上。然而，大多数投资者的选择还
是集中在两种主流方法上：即技术分析和基本面分析。
这两种为广大职业投资者所惯用的技术方法是和我
在第一部分所提及的两种股票市场理论紧密联系在一起 }
的。技术分析旨在预测买卖殷票的适当时机，它为“空中 云
楼阁”定价理论的信奉者所青眯，而基本面分析则重在利
用摹本分析理论的信条来挑选个股。
从本质上说，技术分析就是股价隆I表的制作和阐释口
因此，人们将该理论为数不多的坚定执行者称之为“图表
主义者"。他们研究“历史”…一包括股票价格过去的走
势和成交量，并以此作为线索去探寻股价未来变化的方
向。火部分“脬I表主义者”坚信市场无外乎是由l o蹦的
逻辑和90％的心王甲所构成，冈而，他们一般都赞成“空中
楼胁j”理论，JJit且认为投资其实就是揣摩其他投资者行为
的“心王里战”口当然，图表所能叶述的仅足其他市场参与
著过去的行为。然而，“图表主义者”的要求绝不仅限于
漫 此，他们希望能借助于对其他投资者过去行为的细致研
辜 究来“照亮"这些投资者未来可能的行为路径。
茹 基本面分析者则采取了与前者截然相反的态度，他
们认为市场应该是由9 O蹦的逻辑和1 0％的心理所构成6
他们并不关心以往股价定势的特定形态，面是将主要精
力用来挖掘一只股票的真实价值。这里所说的“价值”与
上一章基本分析理论所概括的成长性、红利派发、市场利
率和风险这几点因素有着密切的联系。通过对每一家上
市公司上述诸因素的评估，基本面分析者将能够触及到
一只股票真实的内在价值。如果股票的内在价值高于现
在的市场价格，投资者则会被建议买进该股票口基本面
分析者相信，市场最终一定会准确反映出股票的真实价
值。大约90％的华尔街证券分析人士认为自己是基本
÷ 面分析者，因为许多人认为“图表主义者’’缺乏应有的权
6 威感和职业感口
图表能告诉你什么
技术分析的第一条原则是：关于一家公司的收益，股
息和未米前景的所有信息都会自动反映在公司过去的市
场价格中。一张显示价格和成交量的图表已经涵盖了一
切基本面上或好或坏的信息，而这些信息正是证券分析
师所希望迫切了解的。技术分析的第二条原则是：股票
价格喜欢沿着已经形成的趋势变动，也就是游，处于t升
趋势的股票倾向于继续上涨，而横盘整理的股票则更多
的是保持窄幅盘整。
一个真正的“图表主义者"只要有机会去“领略”公司
股票价格的走势图，他就会连这家公司所处的行业和主
营业务都懒得去理会。无论是对“微软”，还是对“可口可
乐”，一张“倒碗形"的图或“旗形图”所蕴含的技术意义都
是相同的。在技术派眼中，对公司收益和股息这些基本
面信息的最为乐观的看法是它们一钱不值，而最悲观的
看法则认为它们会分散你的精力，从面影响最后的决策。
说白了，它们或者是一些对股票定价没有意义的无关信
息，或者它们确实是重要的信息，但即便如此，也都在消
息披露的前几天、前几周甚至是前几个月，就已经为市场
充分反映出来了。正是基于这个理由，许多“图表主义
者”若不是为了追踪每日的价格行情，他们甚至连报纸都
不愿去读。 ’
约翰·麦基(J0hn Magee)，图表主义的先行者之
一，他在马萨诸塞州斯宾菲尔德的一间小办公室里扮演
1
1
飞
第五章 技术分析与基奉面分析
!曼
步
华
托
街
着做市商的角色，为了不让任何外界影响干扰他的分析，
他用木板将办公室的窗户统统遮掩_r起来。麦基的话一
度被广为引用，他曾说：“当我一一踏进这IⅫ办公室，便会将
自己的全部身心都倾注在心爱的图表上，而将这世界其
余的部分一并抛诸脑后。无论是风雪肆虐的寒冬，还是
月朗星稀的夏收，这问屋子都不会有丝毫的变化。在这
儿，我不会因为“旭日东升”便买进股票，|司样不会凶为
“霪雨霏霏"就将股票抛出，因而，我的客户和我自己都少
了许多愚蠢的操作。”
与图表内容的博大精深相反，它的制作确是相当简
便，任何一位普通的投资者都能够轻而易举地建立起一
张图表口你只需简单地画出一条垂线即可，垂线的末端
代表普通股当天的最低价，垂线的顶端则代表股票当天
的最高价，而交叉部分代表的则是当天的收盘价。在图
中我们看到，某一天，一只股票在20到2 1之间有一系列
1 的报价，而收盘价是2 0·5，这一过程可以针对每一个交
三 易日重复进行。它既适用子个股，也同样适用于在大多
数报纸的金融版上都可见到的某一种股票价格的均值。
“图表主义者"经常会用图表底部的另一根垂线来表示股
票当天的成交量。渐渐地，我们所谈及的这只股票在图
表上的高点和低点便会产生向上或向下的波动，当波动
足够大时，便形成了特定的形态。对“图表主义者”来说，
这些特定形态的重要性丝毫不亚于X光底片对于外科
医生的重要性。
第
五
章
技
术
分
析
与
基
丰
面
分
析
“图表主义者"所要探寻的第一样东西就是趋势，它
是一段日子以来某只股票价格变动的记录，而且这些价
格明显处在上升途中(见上图)。“图表主义者"会画出两
条线以连结多个高点和低点，从而构筑一个描绘趋势的
通道。因为图表主义假设市场中的动量有延续其自身的
内在倾向，所以“图表主义者”会将这种形态解释为“牛
市”行情的征兆，投资者有理由相信股价将节节上扬。正
如麦基在图表主义的“圣经”——《股票趋势的技术分
析》——中写到的，“价格沿着趋势变动，而趋势则倾向于 1
延续自身，直到某种力量碰巧改变了供求平衡，趋势方告 l
结束。”
然而，让我们假设这只股票在上扬到2哇时，陷人到
了滞胀的困境之中，价格难以进一步向上突破，这一情况
被称为“阻力位”。此时，股价可能会作一个窄幅的快速
波动，转而掉头向下。“图表主义者”认为有一种形态可
以明确地发出市场“见顶”的信号，这就是“头肩顶”形态。
下而的这张图显示的正是这种形态。
股价先是上扬，继而小幅下挫，形成一个圆形的左
肩。此后，股价再次上攻，在义一次下跌之前到达一个相
对高点，就此形成一个头部。最后，再形成右肩，此时此
刻，“图表主义者”屏息凝视静静等待着卖l叶{信号的来临。
漫 一旦股价击穿“颈线位”，即意味着一声清脆响亮的卖出
辜 信号已发出。带着德拉克拉伯爵目睹其受害者时的得意
筹 神情，“图表主义者”会卖出股票，迅速离场，而后期待着
一个绵绵阴跌会接踵而至，就像过去屡次发生的那样。
当然，有时候市场也会让“图表主义者"大跌眼镜。例如
下表所示，股票价格也可能会在发出空头信号后立即反
转，继而快速拉升至3 0，以此来结束这一趋势，这被称作
“空头陷阱”，或者如“图表主义者"所说，是在检验法则过
程中的例外。
根据这项技术来推断，我们不难发现“图表主义者"
其实都是“短线客”，而非长线投资者。当图表显示利多
时，他们便会买进股票；而一旦“凶兆”出现，他们就会毫
不犹豫地将手中的股票抛出。他们对待股票的态度就好
毒 像在和异性调情，他们的成绩无非是那些频繁进出市场
。 的交易记录，而不是长期回报的承诺。事实上，正像精神
病专家唐·D．杰克逊(肪n n J ackson)以及《牛市、熊市
和弗伦德博士》的作者阿尔伯特·哈斯(Al bert H aas)爵
士所说的，这样一种人也许正在沉浸于公开转换“性角
色”(牛一熊)的游戏之中c
当“图表主义者"选择一·只股票作为潜在投资对象
时，通常会有一段刚。问的观察期，而且在他“承诺负责"之
前还得有一番“卿卿我我”，这正像浪漫的异性征服过程，
节奏是最为重要的。当他购买的股票脱离了底部形态而
连创高点时，他会有一种无以名状的兴奋自心底油然而
生。最终·如果一切进展顺利，他还可以有一个圆满的结
局：将赚来的利润装进口袋，而后悠闲自得地去欣赏落日
的余晖。“图表主义者”的用词有其自身的特点，例如这
样的术语：双底形态、突破、连续破位、稳步盘升、大行隋、
屡创新高和超买。所有这些形态都是在旗形呈明确的
“性别特征"——牛市时才会发生。
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2
1
第五章 担丰分析与基丰面分析
“图表”方法的理论基础
：量 为什么图表会理所应当地有此功能呢?这恐怕是一
主 个最难l可答的问题。我有儿位挚友，他们也是“图表主义
茹 者”，我曾经洗耳恭听过他们精彩的解释，但说句实话，我
至今仍然没有真正搞清楚那是怎么一回事。事实上，许
多“图表主义者”都坦言他们并不知道为什么图表应该发
挥作用，换句话说，为什么历史就应该有重复自己的习惯
呢?甚至连图表主义的先驱麦基也只是说：“我们永远都
别指望能了解市场为什么会这样运作，我们所能期望的
仅仅就是探究市场会怎样运作。
根据麦基的说法，股票市场的情形有几分类似于被
困在猪圈里的猪的情形。猪圈的底层是完全封闭的，在
它的上方有一个存放干草的厩楼，楼上有一扇敞开的大
门。猪的身上套了一个挽具，一根长竹竿就被缚在挽具
三 上，通过厩楼上的大门，你可以看见竹竿的顶端。当猪四
2 处跑动时，竹竿便会随之移动。麦基假漫，我们可以趴伏
在附近的一一棵树上观察竹竿顶端的运动，而那也是我们
所能看到的全部景象。我们只能通过竹竿的运动来推断 量
竹竿下方所发牛的一切，这就像市场参与者只能通过他 革
们所H睛的价格变化来推断市场的运行一样。麦基进一 羹
步指出，我们能否知道猪的大小和颜色并小重要，甚至连 乏
它是否就是一只猪也都不重要，真正晕要的是我们要能 主
刘。竹竿下一步的运动作出准确的预期。 亲
一些刈。高度抽象的符号备感不适的观察者们会赋予 乏
竹竿的运动以一定的含义。他们会力罔将这些竹竿的移
动对应地解释为进食、打斗、交配等猪的各类活动。而其
他那些将他们视为纯技术的人(像麦基、本书的作者)则
会观察竹竿，而后将自己的一1：作完全建立在竹竿过去的、
现在的和期待将要发生的运动之上，而上述诸种运动又
是根据已有的趋势，重复的运动以及预测等所形成的。
尽管有了这些辩解，但人的本能还是会促使我们去
问一个为什么。在我看来，以下关于技术分析的解释似
。 乎是最具说服力的。趋势之所以倾向于延续自身主要基
于两点。
第一，一般认为，投资群体的心理本能导致丁这种情
况的发生。当投资者看见一只投机性热门股的价格步步
高升时，他们往往会产生加人追逐者的彳t列一同分享上
涨收益的冲动。实际上，价格的上扬又会进一步主张实
现“美丽”预言的热情。股价的每一次攀升都会刺激投资
者贪婪的欲望，从而继续憧憬着那永不问断的“下一次涨
升”。 三
第二，有关一家上市公司基本面信息的获取途径也 §
存在一定的不平等性口当一些对公司有利的消息产生
时，例如勘探到一座储量丰富的矿藏，这时，“局中人”
毫无疑问会率先掌握这些信息，并且迅速采取行动购人
股票，从而会引起股价上扬。继而，“局巾人”会把内部消
息转告给他们的朋友，于是第二批人会紧随其后“跟进”
股票。接着，职业投资者会打探到这一消息，而大机构也
会买人大宗股票来充实他们的投资组合。最后，消息才
会传到像你我这样的小散户的耳中，然后我们也会买进
股票，使得股价越涨越高。当内部消息有利时，这一过程
被认为将引起股价逐步的扬升；反之，将导致股价渐次的
回落。“图表主义者”声称，这些脑海中想象的嵋隋节"在
漫 臭名昭著的“德州湾硫公司案”巾得到了最完美的演绎，
皋 此案中的“局中人”利用尚未公开的信息而大发横财。有
喜 人坚信，即使“图表主义者”没有任何途径来获取内部消
息，单单凭借对股价变动的观察他们也能发觉“机灵货
币”进场的痕迹，从而使他们早早便可以开始搜集筹码
了。
“图表主义者"相信，他们的技术之所以能发挥效力
还有另一个理由，这就是人们都有牢记自己为某只股票
已经付出的价格或是希望为其付出的价格的“不良嗜
好”。举例而言，假设一只股票在很长一段时问都以每股
50美元的价格在出售，而且在此期间有许多投资者纷纷
购人该股，再假设该股的股价突然滑落至40美元。面对
此情此景，“图表主义者”认为，当价格反弹至投资大众当
喜 初的购人价时，他们必定会急于抛出手中的股票，以此使
4 自己在这次交易中可以全身而退。因而，当初50美元的
卖出价到了现在就会转变成一道“阻力区”，每当股价触
及到这个阻力位都会转而下跌甲该理论认为阻力位的逾 萼
越将异常困难，因为越来越多的投资者会感到大市或个 章
股在此位置继续上涨的机会十分渺茫。 莹
与“阻力位”相对应的一个概念就是“支撑位"。“图 篓
表主义者”认为，当市场在低位徘徊时，如果许多投资者 主
未能及时买进股票，那么一一旦价格上涨，他们一定会因为 妻
自己错失良机而懊悔不迭。因此，倘若股价再次回探到 篓
仞始的低位，这些投资者就可能会迫小及待地抓住机会
购入股票。
“图表主义者”也相信，那些在市场处于底部时卖出
股票而后却看见股价上扬的投资者多少会有几分遗憾，
因而，如果股价能同调至先前的卖出价位，他们必然急于
将筹码拾回。那么，当初的低价区自然而然就转变成了
“支撑区”，凶为投资者相信股价还会再次回到该区域的
上方。根据图表理论，支撑位抵抗股价下跌的次数越多，
支撑力度就会变得越强。因此，如果一只股票逐级盘跌
到支撑位，然后随即展开拉升，投资者可以认为该股就此
脱离了底部口而一只股票成功地突破阻力位，则是另一
种多头信号发出的标志。于是，在“图表主义者，，的字典
里，先前的阻力位顷刻间就变成了如今的支撑位，而且股
价的进一步上扬应认为不是难事。
为什么图表会失灵
1
对我来说，提出一套驳斥“图表论，，的言之成理的论 言
据并不困难。首先，我们应该看到“图表主义者”只有在
价格趋势形成之后才会买进股票，也同样只有在既有趋
势遭到破坏时才会卖出股票。然而，因为市场中剧烈的
反转很可能发生得f‘分突然，所以，“图表主义者’’经常会
丧失有利的买卖时机。往往等到上升趋势的信号真正发
出H、J‘，这一趋势可能_甲^已彤成多时了。其次，这种技术方
法的内在的缺陷注定要毁灭它自己。任何一项技术，如
果使用它的人越来越多，那么它的价值也必然会由此而
递减。等到每个人都试幽根据幽表来采取行动的时候，
便不会再有任何买进或卖出的信号价值了。
而且，市场交易者倾向于抢先一步去利用技术信号。
漫 如果他们发觉股价即将突破阻力位，那么他们往往会在
辜 突破真正发生之前便买入股票，而不是等到突破确立之
筹 后再跟进口假如在过去这项图表技术曾为它的使用者带
来过不菲的利润，那么如今，只有那些“先下手为强”的人
才能再次品尝到往昔的喜悦。这就表明，其他投资者将
会尝试更早一步去利用技术信号蛊当然，行动采取得越
早，对信号是否发生的判断就会越不准确，而且在提前利
用技术信号的争分夺秒的过程中，那些有利可图的技术
性交易法则是否还能真正发挥作用实在令人怀疑。
迄今为止，对技术性方法最有利的打击可能就来自
于部分投资者个人利润最大化行为的内在逻辑。让我们
举个例子，假设Universal P01mer当前的股价是在20
美元附近徘徊，而此时公司的首席药剂师塞姆发现了一
土 种新的生产技术，它有望使公司的收益和股价都得以翻
6 番。现在，塞姆确信一旦其重大发现的消息传到市场上，
Universal P01 mcr的股价将肯定达到40。因为任何低
于40的殷票都将使购买者迅速获利，所以，只要殷价低 雾
于4 o，塞姆就必然会尽其所能去购买所有Universal 草
Pol mer的股票，而这一过程可能不消几分钟便可大功 羹
告成。 薯
即使塞姆没有足够多的钱去推动股价上涨，他的亲 主
朋好友和金融机构也肯定会有充足的资金使股价迅速飙亲
升，以至于在“图表主义者’’采取行动之前，这场游戏可能 釜
就已经悄然落幕了。这里的关键在于市场很可能是最为
有救的定价机制。如果有人知道股价明天将达到40，那
么它今天就会到4 o。当然，如果塞姆按照法律所要求的
那样，就他的发现发布公告，则观点的表述就会显得更加
有力。那么·股价会根据新的信息迅速的凋整到位，使得
所有完美的技术分析都成了枉然。在下一章，我将进一
步审视对“图表主义者”的如此悲观的看法是否得到了现
有论据的大力支持。 ．
从“图表主义者"到技术分析师
尽管“图表主义者”在华尔街的声望井小高，但凭借
他们克满神奇色彩的技术方法，和由此使人联想到的轻
而易举的快速致富，他们的确吸引了一大批“跟风者”为
其摇旗呐喊。制造和分销图表的公司，为个人、证券公司
以及像cNBc、布仑伯格和CNNfn这些财经新闻网提供
图表分析软件的计算机编程人员都从图表的“繁荣”中分 土
到了一杯羹，而“图表主义者”则替自己谋到了为共同基 7
金和经纪行效力的绝佳机会。
在计算机时代来临以前，再现市场运行轨迹的繁重
的制图二L：作完全要依赖于人的双手。在这些日子里，“图
表主义者"经常被人视为异类，他们往往被描述为戴着绿
色遮光罩、满手炭墨，整天蜷缩在办公室后面的小储藏室
里的怪家伙口而今，“图表主义者”的境况已经大为改善，
他们的个人电脑正在提供着彳：可思议的技术服务，这些
电脑都连结在庞大的数据网络中，而且都附有一个巨大
的显示终端，只需手指轻轻一按，便可以随心所欲地绘出
所希望看剑的图表。“同表主义者”(现在通常称为技术
分析师)脸上洋溢着小孩子摆弄电动火车的得意，绘制出
漫 全方位的反映一只股票过去所有表现的完整图表，其中
辜 包括成交量、．200天股价移动平均线(每天需重新进行计
茹 算的此前200天股价的平均值)，某只股票相对于大市和
其所处的行业的走势强弱以及其他数百个用字母表示的
均值、比率和波动指标。而且，个人投资者也可以简单地
通过像“雅虎”这样的互联网网站来获取小同时期的一系
列图表^
基本面分析的技本
弗莱德·施韦德(Fred Sehwed)爵士在其大作《顾客
的游艇哪儿去了》中生动而又诙谐的再现了30年代金融
社会的真实场景口在书中，他曾提到一个德克萨斯经纪
圭 商，这位老兄按每股760美元的价格卖给其客户一些股
8 票，而当时该股市价为730美元，客户得知事情真相后暴
跳如雷，为此，他|LJ经纪人兴师问罪。¨嘘!”德克萨斯人
打断了客户的话，而后不慌不忙地低声说道：“看来你们 萼
这些人都还不了解这家经纪行的宗旨，我们在为客户选 章
择投资时，是以它的真实价值为基础的，我们不去理睬那 萎
虚无缥缈的价格。” 磊
从某种意义上说，这则故事阐释了技术派和基本面 主
派的根本差异。前者仅仅是对股票价格的记录感兴趣， 妻
而后者所关心的却是一只股票的真实价值。基本面分析 曩
者，JJ求使自己尽量不受市场中乐观情绪和悲观氛围的左
右，努力在一只股票的当前市价和真实价值之间画出一
道明确的界线。
在划。一只股票的真实基础价值进行评估时，基本面
分析者的首要工作就是要成功地预测出这家公司未来的
收益流和股息流，为了做到这一点，他或者她必须要合理
地估计这家公司的销售水平、营运成本、公司所得税率、
折旧政策以及必要资本的来源和成本。
从本质上看，证券分析师必须是没有神力相佐的先
