Merton,RobertC.“OntheCurrentStateoftheStockMarketRationalityHypothesis.”
InMacroeconomicsandFinance,EssaysinHonorofFrancoModigliani,eds.Rudiger
Dornbusch,StanleyFischer,andJohnBossons.Cambridge,MA:MITPress,1986.
Cutler,DavidM.;JamesM.Poterba;andLawrenceH.Summers.“WhatMoves
StockPrices?”JournalofPortfolioManagement15(Spring1989),pp.4-12.
West,KennethD.“Bubbles,Fads,andStockPriceVolatilityTests:APartial
Evaluation.”JournalofFinance43(July1988),pp.639-55.
习题
1.a.近日，计算机类股票的期望收益率是
16%，MBI这一大型计算机公司即将支
付年末每股
2美元的分红。如果
MBI公司的股票每股售价为
50美元，求其红利的市场
期望增长率。
b.如果预计MBI公司的红利年增长率下降到每年
5%，其股价如何变化？定性分析
该公司的市盈率。
2.a.MF公司的股权收益率
(ROE)为16%，再投资比率为
50%。如果预计该公司明
年的收益是每股2美元，其股价应为多少元？假定市场资本化率为
12%。
b.试预测MF公司股票三年后的售价。
3.LCC化学公司的一位董事认为，投资者使用红利贴现模型这一事实证明了红利
越高，股价越高。
a.参考固定增长的红利贴现模型，应用它分析这位董事的观点。
b.如果分红增加(其他因素不变)，分析下列因素如何变化：
i.持续增长率。
ii.账面价值的增长。
4.市场普遍认为：
ANL电子公司的股权收益率(ROE)为9%，
＝1.25，传统的再投
资比率为
2/3，公司计划仍保持这一水平。今年的收益是每股
3美元，年终分红刚刚支
付完毕。绝大多数人都预计明年的市场期望收益率为
14%，近日国库券的收益率为6%。
a.求ANL电子公司的股票售价应是多少？
b.计算市盈率
(P/E)比率。
c.计算增长机会的现值。
d.假定投资者通过调研，确信
ANL公司将随时宣布将再投资比率降至
1/3，分析
该公司股票的内在价值。假定市场并不清楚公司的这一决策，分析
V0是大于还是小于
P0，并分析两者不等的原因。
5.如果市场资产组合的期望收益率为
15%，假定有一只股票，
＝1.0，红利报酬
率是4%，市场认为该只股票的价格期望上涨率如何？
6.预计FI公司的红利每股每年约增长
5%。
a.如果今年的年终分红是每股
8美元，市场资本化率为每年
10%，利用红利贴现模
型(DDM)计算当前公司的股价。
b.如果每股期望收益为
12美元，未来投资机会的隐含收益率是多少？
c.求未来增长
(例如，超过市场资本化率的未来投资的股权收益率
)的每股市值。
7.DAI咨询公司的一名财务分析家伊姆达?埃玛（
ImeldaEmma），应邀评估迪斯
尼建设新娱乐场对公司股票的影响。
DAI公司利用红利贴现估价模型进行评估，这一
模型综合考虑
值和按风险调整的股票要求的收益率。
至今，埃玛一直在利用迪斯尼公司的估计结果：五年期公司收益与每股红利增长
率均为15%，
＝1.00。但是，如果将新建项目考虑进去，她将增长率提高到
25%，将
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第18章资本估价模型
473
提高到1.15。埃玛的完整假设如下：
当前股价/美元
37.75收益与红利的短期增长率
(5年)(%)25.0
值
1.15收益与红利的长期增长率
(5年以上)(%)9.3
无风险收益率
(国库券)(%)4.0预计1994年红利(每股)/美元
0.287
市场要求的收益率
(%)10.0
a.根据埃玛假定的
值，计算迪斯尼公司股票按风险调整的要求收益率。
b.利用a题结果、埃玛的当前假定和
DAI公司的红利贴现模型，计算
1993年9月30
日迪斯尼公司股票的内在价值。
c.埃玛利用自己的新假定和
DAI公司的红利贴现模型，计算了迪斯尼股票的内在
价值后，认为她应该向迪斯尼公司建议不是“购买”，而应“出售”。抛开埃玛
25%的
过高的增长率假定，分析这一新建设项目对迪斯尼公司股票的负面影响。
8.已知无风险收益率为
10%，市场要求的收益率为
15%，HF公司股票的
值为1.5。
如果预计HF公司明年的每股红利
D1＝2.50美元，g＝5%，求该公司的股票售价。
9.已知A、B两只股票的市场资本化率均为每年
10%。投资者对这两只股票的初步
分析结果如下表：
项目
A股票
B股票
股权期望收益率(ROE)(%)1412
每股收益估计值E1/美元
2.001.65
每股红利估计值D1/美元
1.001.00
目前每股市价
P0/美元
27.0025.00
a.求这两只股票的红利期望分配率。
b.求这两只股票的红利期望增长率。
c.求这两只股票的内在价值。
d.投资者会投资哪种股票？
10.菲比?布莱克（
PhoebeBlack）的投资俱乐部想从
Newsoft公司与Capital公司
中选购一支股票，布莱克准备了如下的有关信息。假定预计接下去的
12个月经济运行
良好，股市看涨，请投资者帮助布莱克分析这些数据。
项目
Newsoft公司
Capital公司标准普尔500指数
当前价格/美元
3032
行业计算机软件资本品
市盈率(P/E)比率(当前)(%)251416
P/E比率(五年平均)(%)271616
价格账面值比
(P/B)(当前)(%)1033
价格账面值比
(P/B)(五年平均)(%)1242
红利报酬率(%)
a.Newsoft公司股票的市盈率
(P/E)比率和价格账面值比
(P/B)比Capital公司的高
(P/B比率是市场价格与账面价值的比率
)。简要分析：比率的不同为何并不表示相对于
Capital公司来说，
Newsoft公司的股票估价过高。从这两个比率进行分析，假定没有
发生其他影响公司的事件。
b.布莱克利用固定增长的红利贴现模型，估计两只股票的股价分别为：
Newsoft
公司28美元，Capital公司34美元。简要说明这一模型的缺点，并分析这一模型更适于
估价Capital公司的原因。
c.重新考虑一种更适合评价
Newsoft公司普通股的红利贴现模型。
第五部分证券分析
474
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11.NG公司的股票当前售价为每股
10美元，预计明年每股收益
2美元，公司有一
项政策规定每年收益的
50%用于分红，其余收益留下来用于投资于年收益率为
20%的
项目。上述情况的预期是不确定的。
a.假定NG公司利用固定增长的红利贴现模型估计出公司股票当前市值反映了其
内在价值，求NG公司的投资者要求的收益率。
b.假定所有收益都用于分红，不进行再投资，股票超值多少？
c.如果NG公司将红利分配率降低到
25%，该公司股价会发生什么变化？如果假定
不分红，情况又将如何？
12.Ch公司现已有好几个盈利产品，还有一些极有希望的产品正在开发中。去年
公司每股收益1美元，每股仅分红
0.50美元。投资者相信公司能保持这一
50%的红利分
配率，股权收益率为
20%。市场普遍认为情况是不确定的。
a.求该公司股票的市价。假定计算机行业要求的收益率是
15%，公司明年的分红
一年后进行。
b.假定投资者发现
Ch公司的竞争者已开发出一个新产品，这一产品将削弱
Ch公
司目前在市场中的科技优势。这一两年后将打入市场的新产品将迫使
Ch公司对自己的
产品降价，以保持竞争优势。因此，股权收益率
(ROE)将会降至
15%，同时由于产品
需求下降到
0.40。第二年末再投资比率会下降，到时分红将占该年度收益的
60%。试
预测Ch公司股票的内在价值
(提示：仔细列出
Ch公司今后三年内每年的收益与分红。
特别要注意第二年末的分红的变化
)。
c.市场上其他人没有察觉到
Ch公司将面临的市场威胁。事实上，投资者确信直到
第二年末竞争者宣布新发明时，人们才会认识到
Ch公司竞争状况的变化。求第一年公
司股票的收益率。第二、第三年呢
(提示：注意市场关注新竞争状况的起始时间，可以
列示这一期间的红利与股票市价
)？
13.已知无风险收益率为
8%，市场资产组合的期望收益率为
15%，对于
XY公司
的股票：
系数为
1.2，红利分配率为
40%，所宣布的最近一次的收益是每股
10美元。
红利刚刚发放，预计每年都会分红。预计
XY公司所有再投资的股权收益率都是
20%。
a.求该公司股票的内在价值。
b.如果当前股票市价是
100美元，预计一年后市价等于内在价值，求持有
XY公司
股票一年的收益。
14.数字电子报价系统公司（
DigitalElectronicQuotationSystem）不发放红利，
预计今后五年也不会发放现金红利。目前每股收益
(EPS)是10美元，都被公司用于再
投资。今后
5年公司的股权期望收益率平均为
20%，也全部用于再投资。预计第六年公
司新投资项目的股权收益率会下降到
15%，而且公司开始以
40%的分配率发放现金红
利。它以后将会继续这样做，数字电子报价系统公司的市场资本化率为每年
15%。
a.试估计数字电子报价系统公司股票的内在价值。
b.假定公司股票的市价等于其内在价值，预计明年的股价变化。后年呢？
c.如果预计数字电子报价系统公司第六年分红率为
20%，投资者对该公司股票内
在价值的预测将如何变化？
15.1991年底，华尔街普遍认为菲利普?莫利斯公司的收益与红利五年期的增长
率为20%，以后将会降到市场水平
7%。美国股票市场要求的收益率是
10%。
a.利用下表列示的数据和多级红利贴现模型，计算
1991年底该公司股票的内在价
值，假定该公司股票风险水平类似于典型的美国股票。
b.利用下表列示的数据，计算该公司
1991年12月31日的市盈率和标准普尔
500股
票指数的相对值。
c.利用下表列示的数据，计算该公司
1991年底，价格账面值比和标准普尔股票指
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第18章资本估价模型
475
数的相对值
(注：价格账面值比＝市价
/账面价值)。
菲利普?莫利斯公司
12月31日财务报表的部分数据
(单位：百万美元，每股数据例外
)
1991年
1981年
每股收益/美元
4.240.66
每股红利/美元
1.910.25
股东权益125123234
负债与权益总计
473849180
其他数据
菲利普?莫利斯公司
发行在外的普通股
(百万)9201003
普通股收盘价/美元
80.2506.125
标准普尔500指数
收盘指数
417.09122.55
每股收益
16.2915.36
每股账面值
161.08109.43
16.a.针对上题投资者用来评估菲利普?莫利斯公司股票的三种估价模型，分别
分析出一个主要的优点与缺点。
b.分析菲利普?莫利斯公司股票在
1991年12月31日是低估了还是高估了，利用上
题结果与所给出的数据分析以得出结论
(过去10年，标准普尔
500股票指数对菲利普?
莫利斯的市盈率和价格账面值比率平均分别为
0.80和1.61)。
17.DG公司发放每股1美元的红利，预计今后三年公司红利每年增长
25%，然后增
长率下降到
5%。投资者认为合适的市场资本化率为
20%。
a.投资者估计该股票的内在价值为多少？
b.如果该股票的市场价格等于它的内在价值，它的期望红利为多少？
c.投资者预计一年后它的价格为多少？它所隐含的资本利得是否与投资者估计的
红利的市场资本化率相符？
18.目前GG公司没有发放现金红利，并且在今后四年中也不打算发放。它最近的
每股收益为
5美元，并被全部用于再投资。今后四年公司的股权收益率预计为每年
20%，
同时收益被全部用于投资。从第五年开始，新投资的股权收益率预计每年下降
15%，
GG公司的市场资本化率为每年
15%。
a.投资者估计
GG公司股票的内在价值为多少？
b.假设现在它们的市场价格等于内在价值，投资者预计明年它的价格会如何？
19.MM公司去年在交纳利息与税金之前的营运现金流为200万美元，并预计今后每
年增长5%。为了实现这一增长，公司每年要投入税前现金流的
20%，税率为34%。去年
的折旧为20万美元，并将与营运现金流保持同样的增长率。无杠杆现金流的合理资本化
率为每年12%，公司现有债务为400万美元，请使用现金流方法估算公司的股东股权。
20.CPI公司今年将支付每股
1美元的现金红利，它的期望红利增长率为每年
4%，
现在它的市场价格为每股
20美元。
a.假设固定增长的红利贴现模型成立，请计算
CPI公司实际的市场资本化率。
b.如果每年预计的通货膨胀率为
6%，则名义资本化率、名义红利收益率与名义红
利增长率分别为多少？
21.下面的问题摘自过去的
CFA考试：
a.如果红利增长率________，运用固定增长的红利贴现模型就无法获得股票的价值。
i.高于它的历史平均水平。
ii.高于市场资本化率。
第五部分证券分析
476
下载
iii.低于它的历史平均水平。
iv.低于市场资本化率。
b.从理论上来说，一家公司要想使股票价值最大化，如果它相信
________，就应
该把它的所有收益用来发放红利。
i.投资者不在乎他们得到的回报的形式。
ii.公司未来的增长率将低于它们的历史平均水平。
iii.公司仍有现金流入。
iv.公司未来的股权收益率将低于它的资本化率。
c.根据固定增长的红利贴现模型，公司资本化率的降低将导致股票内在价值：
i.降低
ii.升高
iii.不变
iv.或升或降，取决于其他的因素。
d.投资者打算买一只普通股并持有一年，在年末投资者预期得到的红利为
1.50美
元，预期股票那时可以
26美元的价格售出。如果投资者想得到
15%的回报率，现在投
资者愿意支付的最高价格为：
i.22.61美元
ii.23.91美元
iii.24.50美元
iv.27.50美元
