投资计划。说得明确一些，大部分投资人每10年 用不到1万美元，就可以得到非常好的投资咨商， 每10年用不到2万美元，就可以得到健全的遗产 税计划〈如果是10年一次的计划修正，花的钱还 不到5000美元；)。
然而，大部分投资人却不愿付这么多，却经
201
投资艺术
常乐于每100万美元，每年支付1万美元以上的
投资操作费用，如经纪商手续费、顾问费用和管 理银行的费用。好笑的是，投资人欣然付出较高 的费用，得到的价值却比较低^不过乐意中带 有无知。
一年内选一天，例如，选你的生日、元旦或 感恩节，作为你"完全不管投资的日子"，保证每 年在这个日子里，安安静静地用个几小时，平静 而有系统的写出下列问题的答案。〈第一年的检讨
可能要用好几个小时，第一年检讨后，你可以更 新去年写下来的计划，这样用的时间会减少，你
可以在"检讨日"前大约一周，重读去年的计划， 以便脑海和下意识中记忆犹新，为你反复做正确 的思考和反省，使这段时间更有助于产生有利的 效果。〉这些问题有助于厘清你的目标：
^退休期间，除了社会安全和雇主的退休给
付外，我每年希望有多少收入？
^我的退休岁月有多少年？〈这里的关键是
估计你会活多久，你可以问医生，如何应 用你父母和祖父母的平均寿命，确定你自
己的合理"遗传因素"，再依据你个人生 活形态的健全程度，做适当的调整。〉
202
第十五章规划你的操作方法
^我需要多少老本，退休时才能无虞匮乏？
^在保险之外，扣除通货膨胀因素后，我需
要多少钱，才能为配偶和自己承担全部的 健保负担？〔你的家庭医生或贵地的医院 可以用他们的经验，拿病历和你们类似的 人当标准，替你合理的估算。）
^我希望遗赠多少钱，给每一位家人和任何
特别的朋友？ #我希望拨多少钱从事慈善事业？
接下来是投资人认为真正困难的问题，就是
估计长期的平均年度投资报酬率，以下是简单好 用的解决之道：
先，要了解在扣除通货膨胀后，每种投
资工具非常长期的报酬率大约如下:
股 票 4.5^ 债券 1.5*7。 国库券 1.25^
203
投资艺术
从1965年到1994年的30年内，在扣 除每年5.4^的通货膨胀之前，精确的投 资报酬率如下：现金准备6.77。，债券
7.0^ ，股票9.9^。
因此，如果你操作时，假设每年可以 从股票上，获得107。的实质报酬率，那
你就错了。
^其次，在你每年的"独自思考日"前，从
容的写下以下两个问题，问3家机构的代
表。第一个问题是"过去20年来，股市
的年度平均报酬率为乂呢，以目前的股巿
行情为基准，贵公司预期未来20年的平
均年度报酬率是多少？"第二个问题是 "未来1年、5年和20年间，贵公司预期
的通货膨胀率是多少？"你得到他们的答
案后，予以平均，得到的当然不是精确的
数字，但是大致精确而且有用。现在你有
了和未来有关的两个重要估计数字，一是
股巿的名目投资报酬率，一是你估计实质 报酬率时（扣除通货膨胀之后；)，必须据
以调整名目报酬率的数字。 ^第三，请记住，在真正的长期内，最重要
204
第十五章规划你的操作方法
的投资决定似乎总是很明显，并请据以行 动，以下是做决定的两条最重要的规则：
任何投资10年以上的资金，应
该投资在股票
任何投资期间低
两
年的资
金，应该投资在"现金"或货币
市场工具。
步是做出自已投资资产的完整清单，清
单要包括下列项目：
股票和债券上的投资
家里的殷票
退休计划里的任何资产，包括个人退休账
户、基奥计划（^⑨^^)、 401 (^)计划或 403 (^)计划
接着，检讨你的退休收入（你可以求助雇主 的人力资源部门或会计师处〉，以下是明显的收人 来源：
人
卜人的退休给付
205
投资艺术
社会安全给付
投资收益
接下来列出你希望遗赠给家人和其他人的金
额，以及你有意捐出的善款金额
在长期投资中，善意的疏忽确实会有报酬
石
你小心、严格的做出长期投资政策的基本决定后， 应该极为尊重的坚持下去。问题就像莎士比亚所
说的"不在命运，而在于我们自己
99
因此，
要的是，抗拒"想采取行动"的奸险诱惑。梭哈
玩家说：
紧张永远赢不到钱。"他们很清楚这
点。美国维尔〈乂^1 〉的小孩天地〔！^!!^!!!^!!!〉 根据经验贴出下面这种布告：
小孩放在这里一天
5美元
206
第十五章规划你的操作方法
你看着小孩
你帮助小孩
10美元
25美元
就总资产的一大部分做出任何承诺前，投资 人最好重新看看莎翁的名剧《李尔王》
1^6 &]" 〉 0
207
终局策略
西洋棋手都知道，终局策略很 重要，投资人应适度注意这一点， 可以而且应该一定会大幅提高人生
中的成就。
决定如何应用你的资金，以便
产生实质有用的价值，可能和决定
资金如何储蓄、累积和投资一样重
要。供应退休所需要的花用是三个
重大挑战之一，遗赠给至爱的人是
第二个重大挑战，第三个重大挑战 可能令人兴奋和满足，就是"回馈"
社会。
财富就是力量，财富有力量行 善和为恶，财富愈多，表示力量愈 大。十分成功的投资人不论希望或
意愿如何，都应该小心考虑他们可 以移转给子女的财富总额，是否可
209
投资艺术
能扭曲子孙的价值观和重大抉择，或剥夺子孙自 行开创人生坦途的乐趣，因而对后代造成真正的
伤害。艾敦爵士 （！^^!人&00〉有"权力会腐化，
绝对的权力绝对腐化"的说法，值得再提出来作 为警告。我们都知道，富家子弟景况悲惨的例子
太常见了。性感巨星梅惠丝〔IV！此宣称 "好事多多益善"时，是她自己的由衷之言，但 是，庞大的遗产对你的子女未必是好事。沃伦-巴 菲特和比尔，盖茨说要把大部分的钱捐掉，就是这 个道理。
由于金钱是如此有效的储值或移转价值的方 式，投资人在满足一生需求或需要之余，如果有 剩余，就会有机会影响别人。用资产行善的投资 人有福了，心怀好意，却用资产造成伤害的人祸 殃不远。
就你所爱或觉得要负责的人，列出若干移转 的可能之前，我们应该记住金钱强大的象征意义。
210
第十六章终局策略
心理医生觉得很奇怪，在心理治疗的相当初期， 病人就能畅谈跟父母亲的关系、儿时的经验、主 要的希望和恐惧，甚至可以畅谈正常情形下很隐 私的事情，例如梦和性经验，病人几乎从来不讨
论的事情就是金钱。
大多数人发现很难坦诚、充分理性和明智地 讨论金钱的事情，因此在计划如何将你的钱留给 其他人时，最好特别小心谨慎。不错，钱现在是 你的，你活着的时候也是你的，但是这两种令人 高兴的情况不会永远持续。而且钱在各种象征中， 是最有威力的热核子装置，象征很多东西，对不
同的人有不同的意义，而且其中的意义还经常相
当出人意表。
规划健全的遗产计划时，你会希望得到专家
在法律方面的建议，但是，下面有一些事情值得 考虑，考虑时要承认每一个人有自己的目标和财
力，并且希望自行做出决定：
一、每一位有资格设立个人退休账户的人， 都应该设立一个这种账户，每一位有足够财力的 人，每年都应该提拨上限金额（美国目前的上限
是2000美元；)，好让长期复利和免税这两种强力
引擎，发挥神奇的力量。
让你的儿孙辈趁早开始，从子女或孙子女出
211
投资艺术
生时起，你每年可以为每一个人提拨最高2000美 元的金额。
二、 你每年最多可以给每一位你希望赠与的 人1万美元，不必缴税，巳婚夫妇每年可以彼此 互赠2万美元。长期而言，大多数投资人可以把
这种年度赠与额度，作为一生遗产税规划和投资 管理计划中的主要部分，甚至成为最重要的部分。 (对年幼子女的赠与可以由父母亲当监护人。）
你可能会特别注意子女，这种赠与确实可以 累积〈原因之一是赠与部分未来赚的投资收益， 是用孩子的税率课税，这种税率几乎可以确定会 比你的税率低〉。经过20年，每年赠与的1万美
元如果能够明智的投资，可能累积到将近50万美
元。
这种赠与的主要优点是在你死亡时，可以完 全规避掉遗产税。这种方法成功的关键还是时间 和复利，因此要好好规划，尽早开始，并且始终
遵循计划。
三、 在对个人的其他免税赠与方面，你一生 有100万美元的上限。认真地研究遗产税率表，
尤其是研究你可能适用的较高税率后，就会强力 的敦促你利用这种赠与权利。考虑复利的累积效 果，会鼓励你在人生的相当早期，利用这种权利。
四、 虽然伊莉莎白时代的法律反对"永久所
212
第十六章终局策略
有权"，美国国税局却容许你在100万美元的限额 内，成立跨越世代的免税家族基金，以便作为教 育费用，你却不必负担遗产税，你的子女可以决 定他们的信托资产如何分配给你的后代。把资产 拨进这种基金前，必须缴交赠与税或遗产税，然 而，开始缴了这些税之后，资产就可以在跨越世 代的免税环境中，变成你家族里的赠与或遗产， 成长和累积好几代，时间通常可以长达80年到 100年。请记住，如果投资在缴交所得税后，每年 增加7^，每10年就会增加一倍，经过100年， 100万美元就会变成1亿美元。同时家族基金可以 像家族银行一样运作，可以视需要，分配额度或 贷款给家族成员。富有的投资人应该考虑这个做
法。
有一个有趣的法规，叫做"合格个人住宅信
托，，^ 011311^6(1 ？61-301131 11^61106 ^11180 ，可以让你 移转你的住宅所有权给子女，并且你在一段期间
内，例如15年内，不必支付租金，照样住在你自 己的房子里。只要你不在信托到期前死亡，你可 以节省一大笔遗产税，同时又可以把所有权移转
给你的子女。
例如，一栋价值100万美元的住宅，以应税
赠与物品的方式移转，计税时，价值只有目前行
情的一成到两成，原因在于美国国税局认为，赠
213
投资艺术
与物应税现值只是子女在15年信托期结束时接收 所有权时的价值（这种比现值低落的折价，是复 利有力的累积或促进增值的好处；)。
五、如果你希望移转大笔资金给后代，却担 心在他们到达"财务成熟"的年龄之前，太早用 太多的钱，扭曲他们的价值观和人生，那么你可 以考虑美国前总统肯尼迪的夫人、后来嫁给希腊 船王欧纳西斯的杰奎琳的安排。（后来由她的子女 根据她遗嘱中的一条选择权规定，撤消这种安 排。）
以下是大致的做法：可以设立一个信托，期 间好比说是30年，规定这段期间每年提拨收益，
付给你最喜欢的学校或慈善事业〈规定一定的金 额或信托资产的一定比率；)，信托的本金在30年 后，付给选定的受益人。这种做法没有遗产税， 只有根据国税局规定的利率折价后的信托本金估 计净现值，必须课赠与税，这种净现值只有本金
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第十六章 终局策略
在30年后可能市值的一小部分。
如果你担心现在把财富移转给3035岁的受
益人，可能造成伤害，却肯定未来同样的移转财 富，不会伤害届时已经6065岁的同一个人，这 种信托可能是有效移转财富，税负又最低的方法。
(请注意，所有关键数字都根据很久以后巿值的长 期估计值，聪明的投资人会希望在不同的情况下，
研究出信托的特殊条款和投资政策，并且选定自 认为最有信心和最安心的选择。）
六、奇怪而且相当正确的是，遗产税律师会 建议你，在你死后，最适合作为慈善事业的资产， 可能是你目前免税定额提拨的退休基金计划，如 401 (乂）、 403 (！))、个人退休账户或分红计划。
这种异常状况令人惊异，却千真万确，因为 这些资产必须包括在你的遗产中，这点表示不但 你会造成遗产税的问题，在你死亡当天的资产成 本和市值的差距之间，也会引发资本利得税的问
题。然而，如果你决定把本金捐赠给慈善事业， 这两种税都可以避免。这就是异常的原因：虽然 在你工作和退休岁月中，定额提拨计划的资产免
税，在你死亡时，却要负担相当重的税。因此为
了有效的规划租税事宜，你可能希望把你所有财
富中的这一部分，作为慈善捐赠。
在探讨任何复杂问题时，逆向推理可能是消
215
投资艺术
除忧虑的好方法，投资人可以不把遗产税当成财 产税，而是因为你不愿在活着的时候，特别是在 死亡之前很久很久以前，就替你的财富分配，做
出不可撤消的决定，因而征收的税捐。
大部分投资人不愿意做这种分配财富的决定，
但是，请记住，惟有现在愿意就未来做出决定，
才可以运用最长期的复利力量，对达成你深思熟 虑过的目标，产生最大的影响。
如果你现在愿意，而且能够对你的资金在长
期的未来如何处理，做出不可撤回的决定，你就 可以节省大量的税负，就像本杰明"富兰克林明智
的说法一样："省下一分钱，就是赚一分钱。"
要达成人生最大的财务成就有5个阶段，或 者说可以分为5个层次：
^賺钱 ^储蓄 ^投资 ^捐赠
^遗产规划
216
第十六章终局策略
在理想的情况下，你可以享有完整、平衡的 生活，同时在每一个阶段遵循你的价值观，在一 组可行而且可得的机会限制下，达成最大的成就。
刻意尽量扩大储蓄和投资金额的投资人，会 希望将同样多的注意力，放在尽量减少税负造成 的分散，尤其是遗产税造成的分散。这样做会尽 量提高用在达成期望目标的资金总额。
扣掉想要移转给喜爱的家人和其他人的钱之 后，投资人如果还有多余的资金，不应该忽视一 种他们为自己创造、又具有十足报酬的机会，就 是让促成美好的事情发生。
"捐钱行善"的说法使整个理念走上错误的方 向，相反的，你要发挥想像力和努力的思考，找出方
法运用你的金钱，运用你和你的技巧多年来创造、
储存下来的价值，促使好事发生，造福你所爱的人 和机构。你在促成众人的生命良性发展的过程中， 可以得到绝大的快乐和个人的精神满足。
选择行动或变化时，要选美梦成真，能够给
你深远的精神满意或愉快的事情。你提供资金， 协助这些美梦成真。就像很多其他人一样，你把 财力用在你真正喜爱的行动和价值观上，你可能 发现十分满足。毕竟你的财力确实是你自己的努 力、想像力和好运储存下来的成果，以下是你可 以发挥影响的一些方法：
217
投资艺术
设立奖学金，资助期望在艺术、科学或商 业上有一番作为的青年才俊。
捐赠奖学金，协助生活艰困、需要有人帮 忙走上正途的青年学子，如果你想不虽
么特定的学校，可以考虑贝里亚学院
^(：^&^)，这所学府只接受念不起 大学的青年学子。
透过机构、团体或个人，为科学、医学或
社会正义目标，提供财务支助
支助医院、收容所和协助处境艰困的人的
其他机构
供应资金给可以极度丰富人类生活的艺
术、音乐、舞蹈或剧院
218
、
第十六章终局策略
你最大的满足可能来自服务一家大型的全国 性机构、全球性组织或自己社区中的一家小小的 实体服务。有经验又活跃的善心人士一致同意捐 钱很重要，同时全力投入时间、技术和精力，会 得到更大的享受和满足。不要把你整个人生经验
中这个重要的部分，留在阁楼上的储藏室或放在 银行，或是让别人这样做，从中得到享受。你可
以到处看看，透过活跃的策略性长期捐赠计划，
努力的参与。
捐赠者知道，看到自己创造的财富，看到自 己透过生产和提供更好的服务与产品，所增加的 有用经济价值，在自己活着的时候重新展现新生 命，而且是根据自己认为重要的方式重生，发挥 出减少个人或社会所受到的限制，又促成美好事 物实现的作用，的确是莫大的快乐。有一句老话
说得好，"生不带来，死不带去"！凡是设法回馈 一些东西的人，毫不例外的，都会以真正满意的 样子，谈起他们人生中的这一个层次。
你献出时间、才能和金钱，可以从两种至深 且远的方法，得到报偿。对你自己来说，看到活 生生的人们和组织受益，是个人莫大的满足；而 且和善于鼓舞别人又有意思的人在一起，一同参 与有用的活动，得到珍贵的新朋友，也会有令人
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投资艺术
很满足的个人经验。
我个人获得的"启示"之一，是1974年我在
纽约洛克菲勒中心里的查理欧餐厅（（：！!^】"。^)
享用蛤蜊时得到的，餐厅墙壁挂满电影明星巨大 的黑白照片，每张照片底下都有一行这位明星的
名言。我这张桌子旁边的墙壁上，高挂的明星是 出身澳洲塔斯马尼亚、一度以十分放荡闻名的浪 子埃洛，弗林（&^ 1 1^皿），他说的那句话是： "凡是死后留下1万美元以上的人都错了。"（人^
^117 ^^10 ^丄68 ^1(11 0101*6 111311 ^ 10 1^35 1113^16 3 11118-
^^.)埃洛'弗林说这句话时，一定另有所指，我 却当下决定，要避免缴交遗产税超过必要金额的 错误，方法是在自己一生中多施多与。我宁可犯 过失之过（捐赠一些后来却后悔的目的），不愿犯 疏忽之过（捐施太少或太晚〉。这样做一直很有意 义，也充满乐趣，而且得到很多报偿。
这样做就像投资的其他领域一样，事前计划、 在能力限制范围内保守为之，并且善用时间，及 早开始，做出有用的贡献，只要自己力所能及， 就始终持之以恒，才算是明智气
①克劳德'罗森柏（(：^^ 1105611 ^！"除了写作好多本好书，教人如何 投资赚钱之外，也写了一本《富而睿智》（^^^^ & ^双;86〉，是率先探讨如 何思考你能够做什么奉献的佳作。
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投资管理要成功，必须负担最 重责任的人是你，不是你的专业投
资经理人。你的重责大任是决定自
己的长期投资目标，并且在专业经 理人的专家建议下，决定一套经过
深思熟虑，能够达成你投资目标的
务实投资政策。
只有把制定投资政策和操作投
资组合这两种责任分开，你才能授
权经理人，在日常的投资组合操作
中，推动政策，自己又不放弃责任，
负责制定目标、确保你设计的投资
政策能够达成目标。
投资政策的重要目的是提供健 全的指引，特别是在市场状况最令
人困扰，让人最急切的忧心这些政
策真正的智慧时，提供健全的指弓I。
221
投资艺术
你应该研究你的整个投资状况、感情上对风
险的忍受能力，以及投资市场的历史，因为市场 偶尔会出现凄惨的现实，这种现实与你的财务与
情感需要不协调时，可能造成重大的伤害，而且
这种事情过去的确发生过。
投资人研究投资的现实状况后，就能够保护
自己和自己的投资，不受极为常见却不实际的信
念影响，不会认为可以找到能够大幅"击败巿场"
的投资经理。这些深知内情的投资人就会了解，
活跃的投资经理要击败市场，惟一的方法是找到
和利用其他投资人的错误，少让其他人找到和利
用自己的错误；并且了解致力击败市场的经理人
非常可能过度努力，反而遭到击败。
精通本行工作的投资经理这么多，他们不会
犯下够多的错误，所以，任何大型机构投资人不 太可能会以很大的差距，或始终一贯的击败同样 专业的对手。大多数坚持这样做的经理人和客户，
不论是单独尝试，还是和经理人一起尝试，都会
对结果失望。这是输家的游戏。
还好有一个轻松的方法，可以赢得输家的游
戏，就是不玩这种游戏，至少不是照现在已经极
为过时的传统规则来玩。乔治，马歇尔忠告手下的 高级将领，赢得第二次世界大战的方法是："不要 和问题作战。"要接受现实，就像牌戏专家的建议
222
结 论
一样，"要照手上的牌玩"。
时代变了，现有管理投资组合，击败市场的 老方法已经过时，现在有一个行得通的新方法。
这个方法看轻投资组合操作，特别看轻英雄式的
操作方法，改成注重仔细思考、明确记录和明白 规定的政策。
如果你能够体认到，投资人接受和持续承受
高于一般水准的市场风险，诱因和酬劳是较高的 报酬率，因此最高的报酬率来自股票投资，那么
你应该在你的投资组合的资产配置中，依据你的
经济和情感所能承受的限制，定出最高比率的股
票投资，并且长期维持下去。
要做好你的工作，你必须了解市场短期内变
化难料的性质，也必须了解市场长期大致持续一
贯的性质。有效率的客户如果有这样的了解，对
于市场长短期间的波动，忍受的能力会增加，能
够专注投资组合的长期目的，适当的利用任何投 资人最大资源：时间的全部好处。
损失是每天都有的现实，股价每天有涨有跌，
通货膨胀日复一日侵蚀投资的购买力。其中的挑
战^和机会^是减少损失。
一位业界名家在华尔街打滚将近50年后，一
位后起之秀问他终身投资成功的秘诀，他的回答 简短而直接："不要损失！"乍听之下，这句话几
223
投资艺术
乎是太聪明了，但是，在我的理解力愈来愈成熟 后，我现在承认他的话具有大智慧，他说对了。
〔这位名家是渥特海姆公司（百^！！！！^出& ，〉资
深合伙人兼大老约瑟夫，柯林根史坦00^^ XIII！吕^！!^"!!)。〕
伟大的高尔夫球教师汤米^亚穆尔（！^爪！！^'
入01101110说过一个明智的建议："这杆打下去，要
使下一杆好打！"巴顿将军（(；⑨！^?甜00〉这样说
过："让其他可怜、愚蠢的王八蛋为国牺牲。"他
们说的都是同一件事：别充英雄，划不来的。
坚守思虑周全的长期投资政策是投资成功的 大道，其中所需的行动并不复杂，真正的挑战是
坚守长期投资的纪律，避免因为触目可见、动人
心弦、却与真正投资无关的奇趣而分心。坚守长
期投资纪律是客户主要的责任，也是客户做出贡
献的机会。要赢得"击败市场"的输家游戏很容
易，就是不加入这种游戏。心力要集中在赢家的
游戏上，订出符合市场现实和个人长期目标的健
全投资政策，然后谨守不渝。
你现在已经知道投资成功所需要知道的一切，
可以成为专业投资经理的成功客户。
