（插文）沃伦和查理论沃伦和查“护城河”
巴菲特：“那么，让我们来把护城河、保持它的宽度和保持它
不被跨越作为一个伟大企业的首要标准。我们告诉我们的经理，我们想要护城河
每年变宽。那并不意味着今年的利润将会比去年的多，因为有时候这是不可能的。
然而，如果护城河每年都变宽，企业的经营将会非常好。当我们看到的是一条很
狭窄的护城河——那就太危险了。我们不知道如何评估那种情况，因此，我们就
不考虑它了。我们认为我们所有的生意——或者大部分生意——都有挖得很深的
护城河。我们认为那些经理正在加宽它们。查理你说呢？”
芒格：“你还能讲得比这更好吗？”
巴菲特：“当然。请给这位先生来点花生糖。”
——录自 2000 年伯克希尔?\u21704X撒韦年会
除此之外，他还试图从方方面面——包括产品、市场、商标、
雇员、分销渠道、社会潮流等等——评估和理解企业的竞争优势以及这种优势的
持久性。查理认为，一个企业的竞争优势是该企业的“护城河”，是保护企业免
遭入侵的无形沟壕。优秀的公司拥有很深的护城河，这些护城河不断加宽，为公
司提供长久的保护。持有这种独特观点的查理谨慎地权衡那些长期围困大多数公
司的“竞争性毁灭”力量。芒格和巴菲特极其关注这个问题：在漫长的经商生涯
中，他们了解到，有时是很痛苦地了解到，能够历经数代而不衰的企业非常少。
因此，他们努力识别而且只购买那些有很大机会击败这些围攻力量的企业。
最后，查理会计算整个企业的真正价值，并在考虑到未来股权
稀释的情况下，去确定和市场的价格相比，每股的价值大约是多少。后面这种比
较是整个过程的目标——对比价值（你得到的）和价格（你付出的）。关于这方
面，他有个著名的观点：“（购买）股价公道的伟大企业比（购买）股价超低的
普通企业好。”巴菲特经常说，是查理让他更加坚信这种方法的智慧：“查理很
早就懂得这个道理，我是后来才明白的。”查理的睿见帮助巴菲特摆脱纯粹的本
杰明?\u26684X拉汉姆式投资，转而关注一些伟大的企业，比如《华盛顿邮报》、政府
职员保险公司（GEIGO）、可口可乐、吉列等等。
查理虽然极其仔细，但不会像其他人那样，有时候深受无关紧
要的细节和旁骛之害。查理在分析的过程中会逐步排除一些投资变量，就像他排
除其他变量那样。等到分析结束时，他已经将候选投资项目简化为一些最显著的
要素，也完全有信心决定到底要不要对其进行投资。价值评估到最后变成了一种
哲学的评估，而不是数学的衡量。在分析本身和查理毕生积累的经验及其在认知
模型方面的技巧的共同作用之下，他最终能够得到一种投资“感觉”。
到了这个时候，剩下的必定是一家极其优秀的候选投资公司。
但查理并不会立刻冲出去购买它的股票。他知道在正确地评估股票的价值之后，
还必须在正确的时间买入，所以他会进行更精细的筛选，也就是“扣动扳机之
前”的检查。当需要短时间内完成评估（他称之为“急诊”）的时候，这种方法
特别有用。检查清单上的项目如下：目前的价格和成交量是多少？交易行情如
何？经营年报何时披露？是否存在其他敏感因素？是否存在随时退出投资的策
略？用来买股票的钱现在或将来有更好的用途吗？手头上有足够的流动资金
吗？或者必须借贷？这笔资金的机会成本是多少？诸如此类。
在稀有的“黄金时机”，如果所有条件都刚刚好，查
理决定要投资，那么他很可能会决心下很大的赌注。他绝不会小打小闹，
或者进行“小额的投机性的投资”。这类行为包含着不确定性，然而查
理为数极少的投资行为却绝不是不确定的。正如他说过的，他的投资行
为“结合了极度的耐心和极度的决心”。查理自信的来源并非谁或者多
少人同意或反对他的观点，而是客观地看待和衡量自己的能力。这种自
知之明使他在衡量他的实际知识、经验和思维的正确性时，能够拥有一
种罕见的客观态度。在这里，我们再次看到，良好的个性素质——自律、
耐心、冷静、独立——扮演了重要角色。如果缺乏这些品质，查理恐怕
不可能取得如此杰出的投资业绩。
查理这种伟大的商业模式是怎么来的呢？我们可以从他推荐的阅读书目（见附
录）中看出一些端倪。《枪炮、病菌与钢铁》《自私的基因》《冰河世纪》和《达
尔文的盲点》都有一个共同的主题：关注前面提到的“竞争性毁灭”问题，研究
为什么有些事物能够适应环境，存活下来，甚至在经过很长的时间之后占据统治
地位。当这个主题被应用于投资选择时，芒格偏爱的企业就出现了：有些是通过
消灭竞争对手而达到繁荣的企业（就像《自私的基因》里面描绘的），有些是通
过合作而兴旺的企业（《达尔文的盲点》）。我们再次看到，查理能够熟练地应
用许多学科的知识：有多少投资者能够像查理经常做的那样，考虑到如此之多、
如此之复杂的因素呢？简要举几个例子，他经常思考的因素包括“转换”——比
如热力学的定律跟经济学的定律有何相似之处（例如纸张和石油如何变成一份投
递到门口的报纸），心理倾向和激励因素（尤其是它们创造的极端行为压力，无
论是好的压力还是坏的压力），以及基本的长期可持续发展性（诸如“护城河”
之类的正面因素和竞争性毁灭的破坏之间持续不断而且往往非常致命的相互影
响）。查理极其熟练地掌握了各种不同的学科，所以能够在投资时考虑到许多普
通人不会考虑的因素，就这方面而言，也许没有人可以和他相提并论。
（插文）价格是你付出的价格是你付，价值是你得到的得
价值投资者往往会招致别人的怀疑，美国几次精明的土地收购
就是这样的。1803 年，托马斯?\u26480X弗逊政府花费 1500 万美元和拿破仑的法国政
府达成了路易斯安那交易，平均每英亩土地的价格是 2.9 美分。1867 年，美国
政府用价值 720 万美元的黄金向俄罗斯收购了阿拉斯加地区，每英亩土地的价格
大约是 2.5 美分，这在当时被称为“锡瓦德的愚蠢交易”。相比之下，在 2006
年，阿拉斯加交易所涉及土地的价格等于 16700 亿美元，根据美国获得的石油、
矿产价值和战略优势来衡量的话，这桩交易当然不是愚蠢的。
投资原则检查清单检
我们现在已经了解了查理的总体思维方式和他的投资思维方
式。为了继续关注“他是如何做到的”，我们将会使用他推崇的“检查清单”检
验法来再次展现他的方法（若要了解查理本人关于价值和检查清单的重要性的说
法，请参见第四章的第五讲和第 320 页）。然而，要注意的是，查理当然不会按
照清单上的次序逐一应用下面这些原则，这些原则出现的先后也跟它们的重要性
无关。每个原则都必须被视为整个复杂的投资分析过程的一部分，就像整幅马赛
克图案中每个单独的小块那样。
我们现在已经了解了查理的总体思维方式和他的投资思维方
式。为了继续关注“他是如何做到的”，我们将会使用他推崇的“检查清单”检
验法来再次展现他的方法（若要了解查理本人关于价值和检查清单的重要性的说
法，请参见第四章的第五讲和第 320 页）。然而，要注意的是，查理当然不会按
照清单上的次序逐一应用下面这些原则，这些原则出现的先后也跟它们的重要性
无关。每个原则都必须被视为整个复杂的投资分析过程的一部分，就像整幅马赛
克图案中每个单独的小块那样。
风险——所有投资评估应该从测量风险（尤其是信用的风险）开始
?测算合适的安全边际
?避免和道德品质有问题的人交易
?坚持为预定的风险要求合适的补偿
?永远记住通货膨胀和利率的风险
?避免犯下大错；避免资本金持续亏损
独立——“惟有在童话中，皇帝才会被告知自己没穿衣服”
?客观和理性的态度需要独立思考
?记住，你是对是错，并不取决于别人同意你还是反对你——惟一重要的是
你的分析和判断是否正确
?随大流只会让你往平均值靠近（只能获得中等的业绩）
准备——“惟一的获胜方法是工作、工作、工作、工作，并希望拥有一点
洞察力。”
?通过广泛的阅读把自己培养成一个终生自学者；培养好奇心，每天努力使
自己聪明一点点
?比求胜的意愿更重要的是做好准备的意愿
?熟练地掌握各大学科的思维模型
?如果你想要变得聪明，你必须不停地追问的问题是“为什么，为什么，为
什么”
谦虚——承认自己的无知是智慧的开端
?只在自己明确界定的能力圈内行事
?辨认和核查否定性的证据
?抵制追求虚假的精确和错误的确定性的欲望
?最重要的是，别愚弄你自己，而且要记住，你是最容易被自己愚弄的人
严格分析——使用科学方法和有效的检查清单能够最大限度地减少错误
和疏忽
?区分价值和价格、过程和行动、财富和规模
?记住浅显的好过掌握深奥的
?成为一名商业分析家，而不是市场、宏观经济或者证券分析家
?考虑总体的风险和效益，永远关注潜在的二阶效应和更高层次的影响
?要朝前想、往后想——反过来想，总是反过来想
耐心——克制人类天生爱行动的偏好
?“复利是世界第八大奇迹”（爱因斯坦），不到必要的时候，别去打断它
?避免多余的交易税和摩擦成本，永远别为了行动而行动
?幸运来临时要保持头脑清醒
?享受结果，也享受过程，因为你活在过程当中
决心——当合适的时机出现时，要坚决地采取行动
?当别人贪婪时，要害怕；当别人害怕时，要贪婪
?机会来临的次数不多，所以当它来临时，抓住它
?机会只眷顾有准备的人：投资就是这样的游戏
改变——在生活中要学会改变和接受无法消除的复杂性
?认识和适应你身边的世界的真实本质，别指望它来适应你
?不断地挑战和主动地修正你“最爱的观念”
?正视现实，即使你并不喜欢它——尤其当你不喜欢它的时候
专注——别把事情搞复杂，记住你原来要做的事
?记住，声誉和正直是你最有价值的财产——而且能够在瞬间化为乌有
?避免妄自尊大和厌倦无聊的情绪
?别因为过度关心细节而忽略了显而易见的东西
?千万要排除不需要的信息：“千里之堤，溃于蚁穴”
?直面你的大问题，别把它们藏起来
?
自从人类开始投资以来，他们就一直在寻找能够快速致
富的神奇公式或者捷径。正如你已经看到的，查理的优异业绩并非来自一
道神奇公式或者某些商学院教导的体系，它来自查理所说的“不停地寻找
更好的思维方式的追求”，通过一丝不苟的准备进行“预付”的意愿，以
及他跨学科研究模式的非凡后果。总而言之，它来自查理最基本的行为守
则，最根本的人生哲学：准备、纪律、耐心、决心。每个因素都是互不相
干的，但它们加起来就变成了威力强大的临界物质，能够催化那种因芒格
而闻名的 lollapalooza 效应。
最后，简单来讲一下这篇概述芒格投资哲学的文章极其
关注“买什么”而极少关注“何时卖”的原因。芒格亲自对这个问题作出
了回答，下面这段话很好地概述了高度集中专注的“芒格学派”的投资哲
学：
“我们偏向于把大量的钱投放在我们不用再另外作决
策的地方。如果你因为一样东西的价值被低估而购买了它，那么当它的价
格上涨到你预期的水平时，你就必须考虑把它卖掉。那很难。但是，如果
你能购买几个伟大的公司，那么你就可以安坐下来啦。那是很好的事情。”
如同他的偶像本杰明?\u23500X兰克林那样，查理?\u33426X格努力
培养并完善了他独特的生活和经商方法。通过这些方法以及终生培养和维
护的良好习惯，他取得了非凡的成功。
?（插文）查理的总结查理的总
?
“为什么有些人会比其他人聪明呢？这跟与生俱来的
性格有部分的关系。有些人的性格并不适合投资。他们总是按捺不住，或
者总是忧心忡忡。但如果你拥有好的性格，在这里主要是指非常有耐心，
又能够在你知道该采取行动时主动出击，那么你就能通过实践和学习逐渐
了解这种游戏。很明显，你吸取教训的来源越广泛，而不仅仅从你自己的
糟糕经验中吸取教训，你就能变得越好。
“我还没发现有谁能够很快做到这一点。作为投资者，
沃伦?\u24052X菲特比我第一次遇到他时好得太多了，我也是这样的。如果我们
在某个阶段停滞不前，满足于已经拥有的知识，我们的业绩会比现在差得
多。所以诀窍就在于不断学习，而且我不认为那些不享受学习过程的人能
够不断地学习。”
?诚实是最好的策略好
由于深受故乡（美国中西部）文化的影响，查理?\u33426X格向来是
诚实和正直的同义词。正如查理曾经说过的：“做正确的事情能给个人的品格和
事业带来很大的好处。”查理有多么诚实和正直，他的女儿温蒂最有发言权。温
蒂说，在水门事件发生之后，她很同情理查德?\u23612X克松的女儿，因为大家都知道
她们的父亲品行有亏。“我完全相信我爸爸不会让我们陷入相同的处境。我无法
告诉你那给我的感觉有多么好。”
我们曾经找到传奇的债券投资专家比尔?\u26684X罗斯（太平洋投资
管理公司），问他如何评价查理的诚实。他的回答是这样的：“如果东海岸和西
海岸同时被海水淹没，不管是由于风暴、地震还是道德沦丧，芒格的奥马哈将依
然会存在。应该用卫星将查理的道德标准播送到世界各地的金融中心，以便防止
未来再出现安然或世通之类的丑闻。
“查理和沃伦是极好的榜样和教师，对青年人来说更是如此。
阿尔伯特?\u26045X威策尔说：‘榜样在教学中不是主要的东西——它是惟一的东
西。’在持续终生的商业‘赛跑’中，查理和沃伦不但处于领先地位，而且沿途
还从来不抄近道。
“人们无法在金融界找出比沃伦?\u24052X菲特和查理?\u33426X格更具
榜样意义的诚实人物。他们的年报就像传奇，不仅讲述了真正的投资智慧，而且
在有必要时也不惮于自责。”
瑞克?\u26684X伦是查理的老友和商业伙伴，他补充说：
“我曾有两次看到查理在商业交易中付出了比他需要支付的
金额更多的钱。第一次是在我们收购一家企业的时候，当时有两位老太太持有该
企业发行的债券，我们本来很容易以远低于面值的价格收购这些债券——但是查
理却按照面值给她们钱。第二次是在我需要一些现金去做另外一项投资的时候。
当时我想要把我们合资成立的公司的一半股权卖给他，他说你开个价——我说
13 万美元，他说不行，23 万美元才对，他真给了我那么多钱。这给查理抓到机
会说出一句他非常喜欢的台词：‘我是对的，你很聪明，迟早你将会明白我是对
的。’当然啦，他这两点都说对了——他给出的价格确实更准确，而我最终也确
实明白了这一点。
“在股票交易所占价格低廉的股票便宜是一回事，但是占合伙
人或者老太太便宜是另外一回事——这是查理绝对不会做的事。”
查理论诚实查理论：
在 2004 年西科年会上的讲话
?
“过去坐在我今天所坐椅子上的是路易斯?\u25991X森狄，他
以前曾经说：‘如果你说真话，你就不用记住你的谎言啦。’我们不想搞
得太复杂，所以总是说实话。由于拥有如此之多长期以来不离不弃的股东，
我们无需为哪个季度的盈利上涨或下跌而烦恼——至少我们无需在乎它
们给股东造成的影响。我们显然喜欢盈利多过喜欢亏损，但我们并不愿意
操控任何东西来让某些季度的业绩显得更好看一些，那么做和我们的道德
标准相差太远了。
“就过往的情况来看，我认为这个地方比绝大多数地方
都更加努力地争取做到理性。而且我认为它比绝大多数地方更加努力地去
争取做到有道德——这意味着说真话，不乱搞。现在伯克希尔?\u21704X撒韦有
175000 名员工，大概有这么多人，我坐在这里，我敢打赌，他们之中至
少有一个人正在做让我感到非常懊恼的事情。然而，尽管有些人会乱来，
我们公司在过去几十年里很少遇到什么诉讼或者丑闻之类的事情。人们注
意到了这一点。
“我们认为，有些事情就算你能做，而且做了不会受到
法律的制裁，或者不会造成损失，你也不应该去做。你应该有一条底线。
你心里应该有个指南针。所以有很多事情你不会去做，即使它们完全是合
法的。这就是我们试图做到的经营方式。
“我觉得我们不应该由此而得到太多的赞誉，因为我们
很早就知道，这种经营方式能让我们赚更多的钱。而由于我们对此十分了
解，我不确定我们是否有资格被视为道德高尚的人。
“当然，要了解自己的动机是很难的。但我愿意相信，
就算这种经营方式并没有给我们带来许多经济上的好处，我们也会这样做
好。而且每隔一段时间，我们就会有机会证明这一点。但更多的时候，我
们由于固守道德而赚到更多的钱。在我们看来，本杰明?\u23500X兰克林是对的。
他并没有说诚实是最好的道德品质，他说诚实是最好的策略。”
?“我没有什么要补充的要”第一篇
?
有时候，查理会向他的听众提出一个很难回答的问题，
或者在被问到很难回答的问题时置之不理。他说他这么做是为了鼓励听众
亲自去“寻找”答案，从而更好地了解和掌握他们发现的信息。查理说他
父亲从前常常对他使用这种技巧，让他到今天还受用不尽。
?
?
为了履行通过这本书来展现查理的智慧和妙语的承诺，
我们觉得有责任和义务来回答查理长久以来留给我们去“寻找”答案然
而我们又未能彻底掌握的谜团和问题。
我们先从 1994 年 10 月 6 日查理在哈佛教职员俱乐部发
表题为“人类误判心理学”的演讲时的一个问题开始：
问：你提到沃伦?\u24052X菲特对待公开竞拍的原则——“别
去”。然后你还说：“我们也不参加封闭式投标拍卖（亦即招标），不过
那是出于另外一个原因，一个萨克豪瑟会理解的原因。”
萨克豪瑟——他是哈佛教授，也是桥牌高手。封闭式投
标拍卖的问题与公开竞拍不同，赢得拍卖的往往是那些犯了技术错误的
人，壳牌花两倍价钱买下贝尔里奇石油公司的情况就是如此。在公开竞拍
的拍卖会上，你付的价钱不可能是你击败的对手的两倍。你不会遇到这样
的问题，你会遇到别的问题。但封闭式投标拍卖使人们容易犯下定错价的
大错。
（你可以在全书各章找到更多的“我没有什么要补充
的”的时刻。）
第三章
芒格主义：查理的即席谈话席
（2001年至2006年在伯克希尔克?\u21704X撒韦公司和西科金融公司年会上的谈话摘谈
录）
智者的聪慧和长者的经验，也许能够通过语录得以保存。
——埃萨克?\u29380X斯雷利
沃伦?\u24052X菲特和查理?\u33426X格毫无疑问是有史以来最伟大的投
资二人组，所以如果有投资者不去尽可能多地了解这两个人，尽可能多地学习他
们如何取得成功，那么这个投资者就是——用查理很喜爱的一个词来说——“疯
子”。
但是向沃伦和查理学习的真正乐趣并不在于人们能够了解大
量关于如何在长时间内让金钱以很高的复利增长的知识——尽管这当然是一种
很不错的额外收获——而是在于通过听取他们的教导，人们将能够更加深刻地理
解人类的本性、世界的现状、如何理性思考，以及最重要的，如何更好地过上一
种正直、幸福、善良的生活（提示：这三种要素是相辅相成的）。向沃伦学习并
不难——写他的书有很多本；他经常发表演讲，撰写文章，出席公众场合；几十
年来，他每年都会发表一篇很长的信件（你可以在伯克希尔?\u21704X撒韦网站上免费
阅读最近的 30 封信，网址是 m；如果你还没去看过，
那你还在等什么呢？！）但查理就神秘多了：关于他的书只有两本，和沃伦相比，
他发表的演讲和撰写的文章要少得多。
由于这个原因，许多人并不知道查理本人是个天才，而
且他对沃伦的投资哲学产生了深刻的影响，这一点沃伦是公开承认的。他
们之间的互动会让观者忍俊不禁。在伯克希尔年会的主席台上，沃伦一般
会率先回答提问，但然后往往会转过身说：“查理，你说呢？”查理的典
型反应是一动不动、面无表情地（人们很容易用一个假人来代替他，在大
多数情况下保管没有人会发现）说：“我没有什么要补充的。”这九个字
已经变成了查理的标志，通常让沃伦和听众会心一笑。（实际上，1998
年 9 月，在为收购通用再保险公司而召开的特别大会上，沃伦真的用一个
硬纸板做成的查理人像和一段查理说“我没有什么要补充的”的录音出
现在主席台上。我的一个朋友参加了该大会，据他说，“沃伦大概播了六
次这段录音，每次都会露出顽皮的神色。”）这几个字也反映了查理古怪
的脾气——至少他的公众形象是这样的——以及这两个心灵相通的杰出
生意人“合二为一”的关系。
但每当查理确实有话要补充，那么他说的话往往很尖
锐、很深刻，而且他也不会拐弯抹角。用他自己的话来说，查理是一个“古
怪的、老派的”人，而且从来不为政治正确而担忧——他想到什么就说什
么。
（2001年至2006年在伯克希尔克?\u21704X撒韦公司和西科金融公司年会上的谈话摘谈
录）
但每当查理确实有话要补充，那么他说的话往往很尖锐、很深
刻，而且他也不会拐弯抹角。用他自己的话来说，查理是一个“古怪的、老派的”
人，而且从来不为政治正确而担忧——他想到什么就说什么。
因为在伯克希尔年会上，大多数讲话都是由沃伦来发表，所以
我总是喜欢参加几天后在帕萨迪纳举行的西科年会，去领略查理深邃的思想（他
是西科金融公司的主席，西科是一家结构和伯克希尔相同的控股公司，后者拥有
西科 80.1%的股份）。人们不用是股东也可以参加；查理——就像他和沃伦在伯
克希尔年会上那样——欢迎所有来到格拉汉姆、多德、巴菲特和芒格教堂的朝圣
者。我从来不曾后悔从奥马哈回来没几天就长途奔波，横跨大半个美国去听查理
演讲，因为他的思维依然处在巅峰状态。在 2003 年的会议上，查理作出一个又
一个充满睿见的点评，我有个朋友侧过身来，低声对我说：“真难相信他已经
80 岁了！”确实如此！
作为导师和思想家，查理同沃伦旗鼓相当，我从他那里学到了
很多知识，所以当我听到彼得?\u32771X夫曼正在编撰这本书时，我感到特别高兴，马
上就同意为此尽绵薄之力！
查理的正式文章和讲稿遍布全书，本章的目的是对它们进行补
充。这部分内容是从过去五年我在伯克希尔和西科的年会上所作的记录中抽取出
来的，包括了查理在这些会议上说过的最有洞察力、最发人深思、最抒发胸臆、
最好玩有趣的话。由于他的大多数发言都是为了回应股东的提问，所以他广泛地
谈论了伯克希尔?\u21704X撒韦的情况，还有许多和商业、投资相关的话题。
为了让查理的教诲更加容易被接受，我依照话题对它们进行了
组织，也稍微做了些编辑工作，但目的是让他亲自说出他的话。请尽情享受吧！
（2001年至2006年在伯克希尔克?\u21704X撒韦公司和西科金融公司年会上的谈话摘谈
录）
我们成功的关键的
1. 如果乌龟能够吸取它那些最棒前辈的已经被实践所证明的
洞见，有时候它也能跑赢那些追求独创性的兔子或者跑赢宁愿跻身那些忽略前人
最优秀的工作的蠢货之列的兔子。乌龟若能找到某些特别有效的方法来应用前人
最伟大的工作，或者只要能避免犯下常见的错误，这种情况就会发生。我们赚钱，
靠的是记住浅显的，而不是掌握深奥的。我们从来不去试图成为非常聪明的人，
而是持续地试图别变成蠢货，久而久之，我们这种人便能获得非常大的优势。
2. 我们并不自称是道德高尚的人，但至少有很多即便合法的
事情，也是我们不屑去做的。我们不会去做那些事情。目前美国有种文化认为，
所有不会把你送进监狱的事情都是可以做的事情。
我们认为，在你应该做的事情和就算你做了也不会受到法律制
裁的事情之间应该有一条巨大的鸿沟。我想你应该远离那条线。我觉得我们不应
该由此而得到太多的赞誉。这样做事的原则帮我们赚到更多的钱。我相信就算这
种经营方式没有给我们赚这么多钱，我们也不会做坏事。但更多的时候，我们由
于做正确的事情而赚到更多的钱。
记住路易斯住路?\u25991X森狄的规则：说真话，你将无须记住你记
的谎言。就是这么简单的一个概念一。
（2001年至2006年在伯克希尔克?\u21704X撒韦公司和西科金融公司年会上的谈话摘谈
录）
论伯克希尔?\u21704X撒韦
伯克希尔是一家极好的企业的
我们就像（伯林教授所讲的）刺猬，只知道一个大道理：如果
你能够用 3%的利率吸取浮存金（指理赔之前伯克希尔能够用于投资的现金保费
收入），然后将其投资给某家能够带来 13%的收益的企业，那么这就是一桩很好
的生意。
伯克希尔收购的企业能够给我们带来的税前回报率是 13%，也
许还要更多一点。由于资本成本利率只有 3%——这些资本金是别人的钱，以浮
存金的形式得到的——这就是非常棒的生意。所以伯克希尔的股东完全不必感到
绝望。就复合回报率而言，伯克希尔是没以前那么好，但它仍然是一家极好的企
业。
我不喜欢当乐观主义者，但过去几年，我们确实为伯克希尔增
加了好多很棒的企业。
伯克希尔以前的回报的
伯克希尔以往的业绩好到几近荒谬。如果伯克希尔愿意举债经
营，比如说吧，就算负债率只有鲁珀特?\u40664X多克（新闻集团）的一半，它的规模
也应该是现在的 5 倍。
伯克希尔的未来展望来
一个人可以做的最聪明的事之一是调低投资预期，尤其
是调低对伯克希尔的收益的预期。那是成熟而负责任的表现。我喜欢我们
的模式，我们应该做得不错。
伯克希尔的未来不容乐观，原因有两点：
1. 我们的规模太大了。这迫使我们只能投资那些竞争
更为激烈的领域，一些非常聪明的人也在研究这些领域，比如说爱丽
丝?\u26045X罗德（她是保险分析专家，曾先后供职于普惠和摩根士丹利，当时
正坐在听众席上）。
（2001年至2006年在伯克希尔克?\u21704X撒韦公司和西科金融公司年会上的谈话摘谈
录）
2. 从当前的大气候来看，在未来 15 到 20 年里，普通的股票
市场不会像我们在过去 15 到 20 年中体验到的那么景气。请参看沃伦发表在《财
富》杂志上的文章——我完全赞同那篇文章的观点。（“巴菲特先生论股票市
场”，1999 年 11 月 22 日）
在未来 20 年里，伯克希尔?\u21704X撒韦的市值将会增加，但可以
肯定的是，每年的增长率将会比以前低得多。
但这并不是悲剧。我们很满意。伯克希尔?\u21704X撒韦和西科的现
金每年都在增加，我们的结构使我们拥有很大的回旋余地。虽然我们规模太大，
不可能去购买小公司的股票，但我们在收购整体出售给我们的公司时占有优势。
我们总是能够遇到很好的机会。我不感到丧气，但我认为你们放在这里的钱，不
会用于你们以前习惯看到的事情。
这个世界是有限的，竞争非常激烈。所有资金庞大的企业最终
都会发现增长变得越来越难，从而将会发现回报率变得越来越低。
