教授成为灾难预言家之前，有人在
199 年就做出了这样的预言，但没人愿意相
信。
在接受了针对衍生品市场发展的研究任务后，总审计长查尔斯
·鲍舍尔（
Charles
A. Bowsher）曾对国会委员会说：
“美国这些大交易商的突然破产或退出交易将
会引发市场流动性问题，也会对其他机构，包括参加联邦保险系统的银行，甚至
整个金融体系都构成威胁。那时就只能通过由纳税人买单或以纳税人的钱做担保
的救市方式来干预市场了。
”
2007年，危机已初露端倪，但很多人仍然认为，除了对于一些抵押贷款公司，
次级贷款几乎没有什么风险。
2007年
3月，美联储主席本杰明
·伯南克
（
Benjamin Bernanke）在国会联合经济委员会的听证会上说：
“目前看来，次级
贷款对整体经济及金融市场造成的冲击已得到了控制。
”
然而，
2007年
8月，市值
20 000亿美元的次级贷款市场开始崩溃，溃败之势迅
速在全球市场蔓延。贝尔斯登旗下两只主要做次级贷款衍生品交易的对冲基金崩
盘，投资者损失了
16亿美元。法国最大的上市银行
——法国巴黎银行暂停了取
款业务，理由是无法计算出账簿上与次级贷款相关债券的价值。这实际上是指，
在任何一个合理的价位上，它们都找不买家。
从某种意义上说，华尔街是聪明反被聪明误。以抵押贷款为支持的证券非常复杂，
几乎没人能搞明白如何在衰退市场中对其进行合理定价。
截止到本书写作时，专家们还在苦苦计算这些资产到底价值几许。没有价格，市
场就会瘫痪；而没有资本，华尔街就无法运转。
美国五大投行中实力最弱而杠杆率最高的贝尔斯登第一个倒闭。但大家都清楚，
如果出现投资者全面恐慌的局面，也就是说，当没有人觉得自己是安全的，也没
有人知道华尔街下一个倒闭的会是谁时，即便是实力最强的银行也可能会挺不过
去，最终以倒闭收场。
戴蒙在电话会议中给出了一张令人震惊的金融机构倒闭清单，从这张清单上我们
可以感觉到一种极度的不确定性。正是这种完全不确定性使得这场危机成为华尔
街银行家及银行监管者毕生难忘的经历。
2008年
8月，他们曾经历了一次“局
势得到控制”的危机，金融机构及投资者都步履艰难。事实上，那些能够保持平
和、预测情况会很快好转的人通常盈利最丰。这次信贷危机与以往的金融危机都
不一样，华尔街与华盛顿必须奋力迎战。
回过头看，这次危机之前所出现的泡沫和以往的泡沫一样，都是苏格兰作家查尔
斯
·麦凯（
Charles
Mackay）在他
1984年的经典著作中所称的“大众错觉与群体
狂热”。银行并没有成功地创造出一个无风险的投资新世界，而是给整个金融体
系带来了新的风险。
本书并不关注艰深的理论，它记录的是从
2008年
3月
17日开始的数月间真实
的人和事。
3月
17日这一天，摩根大通同意收购贝尔斯登，美国政府官员也最
终决定实施该国经济史上规模最大、程度最深的一次政府干预。此次干预的范围
覆盖了纽约、华盛顿甚至本土之外，人物是掌控着美国经济命脉的少数精英，场
所则在这些精英的办公室、家里甚至他们的脑海中。
过去十年，我一直在为《纽约时报》报道华尔街，有幸通过这样的工作看到了美
国经济发展所取得的非凡成就。但通过本书的写作，我才更真切地感受到了华尔
街这些金融机构的商业模式所发生的巨变，同时也见证了它们恢弘的自我毁灭过
程。
这个伟大的时代给我们留下了一道难题，或者更准确地说，是留下了一个谜，只
有解开它，我们才能从错误中汲取教训。本书正是为揭开谜底而做的一次努力。
《大而不倒》记录的是华尔街金融机构的一幕幕失败场景。这场失败震撼了世界，
也让资本主义推崇备至的理念遭到了质疑。本书详尽地刻画了一群极富奉献精神
但又常常令我们感到困惑的华尔街人士：他们有时极富个人牺牲精神，有时又会
不惜一切保全自己。他们奋力迎战，力图让自身以及整个世界免于一场更大的灾
难。值得庆幸的是，为避免出现最坏的情形，书中人物最终都能舍弃或大或小的
个人利益，团结一致，奋力与危机做斗争。没错，很多时候他们的确是这样做的。
但正如你将在书中所看到的，每做出一项决定之前，他们之间总会发生激烈的争
吵和残酷的权力斗争，而这正是华尔街和华盛顿的一种根深蒂固的文化。
最后，这其实是一个关于人类劣根性的故事。人们很容易犯下这样的错误：总以
为自己足够强大，根本不会倒下，但事实并非如此。
大而不到（一）（1）
2008年
3月
17日早上
5点，康涅狄格州格林尼治郡，天色昏沉。一辆黑色奔驰
车已经发动引擎，在行车道上耐心地等待。车灯在苍茫夜色中显得格外明亮，散
落在面积
48000千平方米的草坪上的水洼在车灯的照耀下熠熠发亮。不一会儿，
司机听到人行道上传来窸窣的脚步声，理查德
·富尔德（
Richard
S.
Fuld
Jr.）从
前门走出来，钻进了轿车后座。
奔驰车左转上了北街，开向曲折狭窄的梅里特公路，直奔曼哈顿。富尔德默默地
看着车窗外一座座被浓雾笼罩的豪宅，这些豪宅的主人大都是华尔街的执行董事
或对冲基金经理。他们于繁荣时期花费了数千万美元在这里买下房产并斥巨资进
行豪华装修，不过他们与富尔德一样，当时都没预料到这个繁荣时期会终结得如
此之快。
富尔德从车窗玻璃里瞥见自己憔悴的面容：疲惫让他的双眼周围现出深深的皱
纹，睡眠不足还带来了大大的黑眼圈。他的飞机午夜时分才在威彻斯特郡机场降
落，之后，他总共睡了不到
4个小时，这真是地狱般的
72小时！富尔德是华
尔街第四大投资银行雷曼兄弟的首席执行官。如果不是因为这场突发危机，他和
妻子凯西此时应该还在印度，用印度一种叫“塔利”的特色佳肴盛宴款待那些身家
过亿的客户。由于时差反应，此刻富尔德感到疲惫至极。
两天前，他还舒舒服服地躺在私人飞机里闲适地打着小盹。飞机在新德里附近的
一个军事机场降落时，妻子凯西把他叫醒，说美国财政部长亨利
·保尔森（
Henry
Paulson）从
7800英里外的华盛顿特区打来了电话。保尔森告诉富尔德，星期一，
贝尔斯登将被出售或宣告破产。一旦贝尔斯登破产，雷曼必将受到极大冲击。
“你
最好马上赶回来。”保尔森说。富尔德当然也希望能尽快赶回去，他问保尔森能
否帮忙获得让他的私人飞机飞越俄罗斯领空的官方许可，以便节省至少
5个小
时的时间。保尔森听了心里暗暗发笑：“我自己都没办法获得那样的许可。
”
最后，富尔德的私人飞机在伊斯坦布尔和奥斯陆停靠加油。
26小时后，他终于
回到位于格林尼治郡的家。
此刻，富尔德正反复琢磨着周末发生的事情：华尔街五大投行中最小但最活跃的
贝尔斯登，被摩根大通的杰米
·戴蒙以每股两美元的超低价收购了。为说服戴蒙
进行收购，美联储答应承担贝尔斯登最差资产中高达
300亿美元的坏账损失。说
实在的，当纽约的下属说出“两美元”时，富尔德还以为飞机上的电话掉线了，以
至于后面的一些数字没有听到。
突然间，就像
1929年大萧条时那样，街头巷尾都在谈论银行危机事件。富尔德
星期四前往印度时，就听到传言称一些恐慌的投资者拒绝与贝尔斯登进行交易，
但富尔德没想到贝尔斯登的崩盘会来得如此之快。这是一个建立在投资者信心基
础上的产业：投资银行进行隔夜拆借，而从其他机构拆入资金的前提是第二天一
早就得归还。贝尔斯登的破产使人们开始高度质疑这种商业模式。股票一贬值，
那些赌股价下跌的做空者就可以赚到利润，因此做空者总在千方百计地琢磨市场
走低的蛛丝马迹，那劲头真像凶悍的西哥特人千方百计地想摧毁古罗马的城墙以
便进城劫掠一般。在返程飞机上，富尔德也考虑过收购贝尔斯登的问题：应该吗？
可以吗？不，这样做可太不现实了！
大而不到（一）（2）
富尔德认为，摩根大通收购贝尔斯登既拯救了单家机构，也拯救了整个银行业体
系；华盛顿为这次交易牵线搭桥是明智之举，因为市场已无法承受贝尔斯登倒闭
的打击了。如果贝尔斯登倒闭，市场信心作为银行间融通大额资金的重要基础将
遭受重创。他还认为，美联储主席本
·伯南克为投资银行开放贴现窗口的决定也
是相当明智的。因为这样一来，投资银行便可以与大型商业银行一样以优惠利率
从政府获得资金。如此看来，华尔街还是有机会翻盘的。
富尔德很清楚，除贝尔斯登外，雷曼在剩下的四大投资银行中实力最弱，现在就
要轮到自己承受压力了。星期五，雷曼股价下跌了
,而当时贝尔斯登的股票仍在
以
30美元每股的价格进行交易。
“这真的发生过吗？
”仅仅
24小时前，富尔德
还在印度惊叹华尔街对全球金融市场有如此强大的影响力。但现在，这一切都已
经不复存在了吗？
当汽车驶入纽约市区时，富尔德的大拇指不停地按动着黑莓手机的按键，好像它
们就是一串解忧珠。尽管美国股市还要过四个半小时才开市，但他清楚这将是糟
糕的一天：日本股票市场最主要的指数——日经指数已经下跌了；欧洲已传出
消息，荷兰银行业巨头荷兰国际集团将暂停与雷曼及其他券商进行交易。用券商
这个词来形容这些机构其实并不确切，因为这些机构既代理客户进行证券交易，
也开展自营业务，正是这些交易造就了真正的华尔街。
“是的，烂戏码才刚刚上演。”富尔德心中默念。
当汽车往南驶入通向曼哈顿城区的西侧高速公路时，富尔德给老朋友、雷曼总裁
约瑟夫·格雷戈里（
JosephGregory）打了个电话。此刻是清晨
5点
30分，格雷戈
里正要登上他的私人直升机赶去上班，坐直升机上下班非常便利，从位于长岛劳
埃德港口的家到办公室只需
20分钟。直升机在西侧机场降落后，早就等候在那
里的司机会开车把他送到雷曼位于时代广场的摩天办公大楼。
“你看到这个乱哄
哄的局面了吗？”富尔德问格雷戈里，他指的是亚洲市场行情大跌。富尔德千里
迢迢从印度往回赶的同时，格雷戈里整个周末都耗在办公室里以研究危机应对方
案，他也因此错过了儿子在弗吉尼亚州罗诺克的曲棍球比赛。证券交易委员会和
美联储向雷曼派驻了
6名工作人员，协助他们审查公司情况。格雷戈里理解富尔
德此刻的焦虑，但他仍然认为，既然他们以前战胜过危机，那么这次也一定能熬
得过去。去年夏天，房价直线下跌，一向大肆放贷的银行突然开始紧缩信贷，富
尔德却仍自豪地宣布：“我们账面上有很难剥离的东西吗？有。它会置我们于死
地吗？当然不会！”当时，公司看起来是如此坚不可摧。三年来，雷曼赚得钵满
盆平，人们甚至开始把它与华尔街的赚钱机器——高盛相提并论了。当富尔德的
奔驰轿车从冷冷清清的第五十大街疾驶而过时，环卫工人正费力地把调节人流的
栅栏拖到第五大道上，以便防止第二天参加圣帕特里克日（爱尔兰国庆日）*的
人群过于拥挤。车开进了雷曼总部的后门，这座宏伟的钢筋玻璃结构大厦是富尔
德的丰碑。格雷戈里常说，富尔德是这座大厦的奠基人，
“9
·
11”恐怖袭击事件
后，他带领雷曼走出了那些混乱岁月。恐怖袭击毁掉了雷曼与世贸中心大楼一街
之隔的办公大楼，他们只好在喜来登酒店租用房间，作为临时办公场所。
2001
年，
大而不到（一）（3）
富尔德从摩根士丹利手中买下了这幢摩天大楼，尽管液晶电视大屏幕后面的大楼
建筑线条略显笨拙，但这笔交易非常划算。
富尔德走出
31层的电梯，面对着空空如野的楼道。
31层是公司高管的办公地
点，人称“三十一俱乐部”，这里的气氛威严肃穆，令人生畏。
富尔德把他的外套和风衣挂在私人盥洗室旁边的衣柜里。和往常一样，他快速登
陆彭博网站，同时打开电视收看
CNBC①。时间刚过清晨
6点
30分，他的助
手安杰拉
·贾德（
Angela
Judd）或谢尔比
·摩根（
Shelby
Morgan）通常会在
7
点之前赶到办公室。
期货市场的投资者主要赌股票开市时的表现。期货市场行情走势令富尔德大惊失
色：雷曼股价下跌了
21%，他迅速心算了一下：还没开市，他的个人账户就已
经损失了
8950万美元。
CNBC正在播放乔
·凯尔宁（
Joe
Kernen）对伯纳姆资产管理公司（BurnhamAsset
Management）的安东
·舒茨（
Anton
Schutz）的采访，主要内容是贝尔斯登收购
案的后果以及对雷曼的影响。“我们一直认为雷曼会第一个倒闭，或者说会处于
风暴的中心。根据今天的情况，您认为未来事态会如何发展？”凯尔宁问道。
“我认为投资银行会走向衰弱，理由是人们现在都害怕资产负债表上的资产项目
是不实资产。为什么摩根大通可以用如此少的资金收购贝尔斯登，为什么美联储
要为贝尔斯登负担
300亿美元不良资产的损失？
这其中恐怕有很多问题，我们都很想知道答案。”舒茨回答道。
富尔德紧绷着脸专注地看着采访，直到话题从雷曼绕开后，他才略微放松了一些。
但话题很快又绕了回来。“如果您是雷曼的一员，看到今天所发生的一切，您会
怎么办？我想雷曼的员工们此刻正如坐针毡吧。”凯尔宁问道。
如坐针毡？这还不足以描述他们的窘境！
7点
50分，保尔森打来电话。道琼斯新闻电讯报道说：上周晚些时候，东南亚
最大的银行新加坡星展银行控股集团在内部发布要求，不允许交易员再进行与贝
尔斯登或雷曼有关的交易。保尔森认为雷曼正在不断地丧失交易伙伴，这意味着
一场灾难即将来临。
“我们会没事的，乱局最终会平定下来。
”富尔德向保尔森保证。周末他已向保尔
森汇报过公司盈利稳定的情况，这时他又把相关情况重复了一遍。这份报告将在
星期二上午公布。
“有消息马上通知我。”保尔森说道。
1小时后，纽约的交易大厅全都喧闹起来。富尔德一动不动地坐在椅子上，目光
紧紧盯着面前两台电脑屏幕上显示的彭博网站数据：一开盘雷曼股价就下跌了
35%。穆迪评级公司在投资银行高级长期负债项目中仍给了雷曼
A1的评级，但
同时把雷曼的前景从“积极”下调为“稳定”。
从印度回来的途中，富尔德、格雷戈里以及首席法律顾问托马斯
·拉索（
Thomas
Russo）就公布公司盈利状况报告的时机进行了讨论：原计划周二公布，但富尔
德想赶在周一开市前提前公布，他一向对公司盈利状况充满信心，认为没必要拖
到周二。他在动身去亚洲前用公司内部邮箱给员工们发了一封对公司前景表示乐
观的邮件。拉索却担心提前公布会被公众认为是绝望中的背水一战，有
“此地无
银三百两”之嫌，反而会引发更多担忧，因此力劝不要提前公布。
大而不到（一）（4）
看到雷曼股票持续下跌，富尔德开始重新考虑公布盈利报告的时机，同时也开始
重新审视自己过去所做的经营决策。多年前他就意识到，雷曼有一天可能会悄无
声息地突然陷入困境。他也早就清醒地认识到，华尔街高杠杆率的做法蕴藏着巨
大风险，但他不愿错过赚钱机会——建立在对前景看好基础上的豪赌带来的回报
实在太丰厚了。他常对同事说，“这是在用劣质沥青铺路。天气恶劣时，路面上
的坑洼会更深更糟。”现在坑洼出现了，他不得不承认，情况比预想的更糟糕。
但他内心深处依然相信雷曼能够挺住，他实在无法想象雷曼挺不住会是什么景
况。
格雷戈里在富尔德办公桌前的椅子上坐下，两人微微点头以示问候。当
CNBC
在屏幕下方打出
“谁是下一个
”的滚动字幕时，两人都不禁向电视机屏幕前凑了
凑。当听到各大公司的高管们轮番宣扬着自己公司的辉煌业绩时，富尔德忍不住
骂了句粗口。仅仅过了
1小时，雷曼股价就又下跌了
48%。“看空！看空！现在
都在看空了
!”富尔德怒吼道。
65岁的拉索教授坐在格雷戈里旁边，他原打算和家人去巴西度假。
与格雷戈里一样，拉索也是富尔德为数不多的几个心腹之一。他告诉富尔德，人
们都在交易大厅为华尔街一帮对冲基金经理联手搞垮贝尔斯登的事情交头接耳。
这些对冲基金经理提走经纪账户上的资金，购买针对贝尔斯登的保险产品——信
用违约互换（
CDS），然后做空它的股票。
拉索还绘声绘色地说，上周日早上，有人看到这些搞垮贝尔斯登的做空者在曼哈
顿四季酒店共进早餐，高举着
350美元一杯的米摩莎鸡尾酒，以庆祝获得成功。
这是真的吗？谁知道呢？
富尔德、格雷戈里和拉索三人聚在一起，积极筹划危机应对策略。
他们一大早就召集精神已高度紧张的高管们开会。雷曼陷入危机的传言已遍布华
尔街大街小巷，如何才能平息这些负面舆论呢？现在人们只要谈论贝尔斯登，最
后都会扯到雷曼。纽约子午线股权合伙公司股权战略专家迈克尔
·麦卡蒂
（
Michael
McCarty）在彭博电视上说：
“雷曼可能在周五之前就会重蹈贝尔斯登
的覆辙。
”
当天早上，美林公司资深首席投资策划师理查德
·伯恩斯坦（Richard
Bernstein）
给他的客户发了一条预警短信，“贝尔斯登倒闭后，将会有更多公司步其后尘。
我们刚刚感觉到，信贷市场的泡沫原来如此巨大。
”短信说得很婉转，没有直接
点雷曼的名。
整个上午富尔德的电话就没断过，客户、交易伙伴、其他公司的首席执行官纷纷
来电，大家都想知道到底发生了什么事。有些人打来电话是想要从富尔德这里得
到安慰，有些人打来电话则是想要安慰富尔德。
“你还好吗？
”摩根士丹利首席执行官约翰
·麦克（
John Mack）问道，他也是富
尔德的老朋友了
,“情况如何？”
“我很好，
”富尔德告诉他，
“但谣言四起，已经有两家银行不愿和我们进行交易
了。
”德意志银行和汇丰银行已经停止与雷曼进行任何交易。
“不过我们有充足的
流动性，所以不会有问题。
”
“好的，我会交代交易员整天都与你们进行交易的
,”麦克说，“如果有什么需要，
请尽管告诉我。
”
富尔德开始向他的得力助手伸手求援了。他与雷曼伦敦分公司的负责人杰里米
·
艾萨克斯（
Jeremy Isaacs）进行了电话沟通。放下电话后，艾萨克斯告诉他的团
队：“我们不会下午就破产的，不过对此我也不是百分之百地确信，因为现在确
实有很多奇怪的事情在发生……”
大而不到（一）（5）
尽管富尔德非常热衷于利用杠杆，但他也深知拥有足够流动性的重要性。他常说：
“你需要拥有足够的现金才能安然渡过危机。
”他常常给别人讲述一个他在拉斯维
加斯亲眼目睹的故事：一次，他在
1点赌博游戏桌旁看到一个疯狂赌徒每次赌
输后都把赌注翻番，寄希望于只要下次赌赢就可以捞回本钱，但最后这个赌棍一
夜之间输掉了
4500万美元。富尔德当即把他的感悟记在一张餐巾纸上：不管你
是谁，都必须拥有足够的现金。
现金总是多多益善！
1998年，对冲基金长期资本管理公司（
LTCM）倒闭事件又给富尔德上了一课。
当时雷曼对长期资本管理公司的敞口巨大，情况十分危急，但幸好有额外的现金
作为缓冲，同时也得益于富尔德采取的有效措施，雷曼最终安然渡过了危机。富
尔德从中得到了另一个教训：必须及时辟谣！如果任由各种谣言传播，谣言最后
就会成真。在那次危机中，他向《华盛顿邮报》发飚：
“所有谣言都是谎言。如
果证券交易委员会查出谁在造谣，我一定要好好教训教训他们。
”
这天早上，富尔德给《华尔街日报》记者苏珊
·克雷格（
Susanne Craig）回了
电话。苏珊
·克雷格为人精明、务实，多年来一直负责为雷曼写报道。富尔德很
喜欢她，常向她透露一些公司内幕。苏珊认为富尔德接受采访是有效平息外界对
雷曼种种负面传闻的良机，她还建议富尔德重点谈谈雷曼应对危机的种种预案。
富尔德平常比较低调，不爱在媒体上抛头露面，但他基于在长期资本管理公司危
机中的经验，愉快地接受了苏珊的建议。在那次危机中，他对待媒体的方式不甚
积极友好，而雷曼则因此吃了些苦头。富尔德告诉苏珊：
“希望这次我能做得好
些。
”
中午，富尔德和其他雷曼高管一致决定接受《华尔街日报》、《金融时报》和《巴
伦周刊》的采访。他们将尽可能多地向克雷格披露公司内部的运营情况，争取在
这些报刊的头版大幅报道公司稳健运营的消息。
下午
3点开始，他们安排了许多员工轮流接受采访。采访的主题很鲜明：传闻
并不真实，雷曼和高盛、摩根士丹利一样拥有充足的流动性。
