整个周末，几乎可以肯定金融界在为他们自发组织的努力收到了效果而沾沾自喜。各家报纸把华尔街业内人士对星期一股市表现的反应描绘成犹如当头挨了一棒，表示困惑和震惊。当天的成交量小于上星期，但仍在600万股以上。大盘疲软，有些个股失地严重；《纽约时报》工业股平均指数当天下挫了22点。除上星期以外，与其他任何时候相比，这都是非常大的跌幅。如果拿当天投资者们满怀的希望来衡量，那么股市的表现非常令人伤心。
对此的解释众说纷纭。有传闻说，“有组织的支持”其实就是抛盘，而拉蒙特先生在接受媒体采访时为这个现在已经结束的故事添加了一个脚注。他对媒体说，他并不知道“有组织的支持其实并没有组织好”。最可信的解释应该是：业内人士欢欣鼓舞，但公众除外。就如同在这之前和在这以后一样，这个周末是一个思考的机会。经过思考，人们做出了悲观的预期和抛盘的决定。因此，就像另一个星期一一样，无论表面的征兆如何令人鼓舞，但并不妨碍卖单蜂拥而至。
种种迹象表明，一度被视为股价高位支撑和防跌内置机制的投资信托，如今成了股市疲软的根源。就在两个星期以前，人们那么在行甚至亲切地谈论杠杆效应，现在正好截然相反，人人谈“杠杆效应”色变。杠杆效应，曾经以令人瞩目的速度提升投资信托普通股的价值。像前面一样，我们来考察一个典型的小型投资信托。假设这个投资信托拥有公众手中持有的10月初市值为1000万美元的证券，其中一半是普通股，另一半是债券和优先股。这些证券全部由公众持有的证券的现值来支撑。换句话说，投资信托的资产组合包括市值同为1000万美元的证券。
一个这样的投资信托所拥有的具有代表性的证券组合，到了11月初，其市值可能已经减半。（其中的许多证券，按照后来的标准衡量，其价值仍然相当可观。11月4日，美国电话电报公司股票的最低价仍有233点，通用电气公司是234点，而美国钢铁公司是183点。）投资信托证券组合的新价值是500万美元，只相当于先前债券和优先股的价值，它的普通股已经变得一文不值。除了令人不快的预期之外，这些普通股现在已经毫无价值。
这种几何级数效应的无情性并非是特例，而是处处对杠杆化投资信托股票产生作用。到了11月初，大多数投资信托的股票实际上已经卖不出去。更糟糕的是，许多投资信托的股票被拿到场外市场上交易，那里市场小、买家少。
从来没有什么时候像那几天一样，那么多的人那样急需那么多的资金。“被市场追逐”说的就是“债务人被其债权人像蝗虫一样追逐”。许多人因遇到了应付保证金催缴单的麻烦，都急着抛售手中持有的部分股票，以便能继续持有其余的股票，然后伺机翻本。但现在，这些人发现，他们手中的投资信托证券不可能卖出好价钱，而且多半已经分文不值。结果，他们被迫将自己手中还能变卖的证券变卖成现钱。因此，像美国钢铁公司、通用汽车公司和美国电话电报公司这样一流公司的股票以不正常的数量在布场上倾销，对股价产生了前面已经充分体现的影响。投资信托的火暴行情已经结束，并且印证了“劣币驱逐良币”的格雷欣法则：劣股把良股逐出了股市。
投资信托巨额现金资源的稳定作用同样证明了一个奇迹。这年初秋，投资信托公司持有大量的现金和流动资金。许多投资信托被短期拆借市场可观的回报率所吸引。（投机循环已经结束。做投资信托股票投机生意的人实际上是投资于为他们提供资金进行投机的公司。）而今，由于反杠杆效应产生了作用，因此投资信托公司的管理层更关心的是投资信托的股票价格，而不是大盘的走势。投资信托公司之间互相大量投资。结果，蓝脊公司股价下跌波及申南多阿公司的股价，而由此导致的申南多阿公司股价暴跌，其结果对于高盛贸易公司来说甚至更加可怕。
在这种情况下，许多投资信托公司动用自己可支配的全部现金，不顾一切地支持自己的股票。但是，在公众大肆抛售的时候接盘买进一只股票，与去年春天公众急于购买股票的时候买进（就像高盛贸易公司所做的那样），两者相去甚远。去年春天，公众拼命购进股票，竞相哄抬股价。现在，现金流出股市，而股票滞留在市场。虽然股价暂时还没有受到明显的影响，但这种情况不可能持续很久。s个月以前还是漂亮的理财策略，现在已经成为某种形式的财务自杀。一家公司购买白己的股票，毕竟正好与发售股票相对立，而公司通常得依靠发售股票来实现成长。
不过，这种事情绝不可能立竿见影。如果某人是个金融天才，那么对他有天才的信心也不会一时半刻就消失。对于被打垮但没有屈服的天才来说，支持自家公司的股票仍然是一项大胆、有效和富有想像力的事业，但实际上这仅仅是一种延缓死亡而不能逃避死亡的替代方案。因此，在现金资源允许的情况下，投资信托公司的管理层当然会选择见效更快但同样是必死无疑的方法。他们购进自己的已经一钱不值的股票。人们常常被别人欺骗，而1929年秋天也许是人们破天荒第一次成功地大肆欺骗自己。
现在，我们应该把这次危机最后几天的经过交代完整。
11月5日，星期四，是州长选举日，股市全天休市。在纽约州长竞选中，民主党现任州长詹姆斯?J.沃尔克以压倒多数的选票击败了共和党候选人、被公开指责为社会主义者的费奥利洛?亨利?拉瓜迪亚（F. H. LaGuardia,1882-1947年，美国政治家，1934一1945年期间担任纽约市长。—译者注）。巴布森在一份声明中呼吁人们要保持镇静和理性的勇气，并具有识别能力和传统的判断力。星期三，股市重新开市，这是又一轮半市的第一天。这也是上星期讨论是否要关闭股市问题的妥协结果。当天，虽然只开市3个小时，但成交量接近600万股，全天交易量相当于1000万股。股市再次出现了令人发疯的滑坡。美国钢铁公司的股票以181点开盘，经过一家报纸所谓的“一路狂跌”以后，报收于165点。“奥本汽车”下跌了66点，“奥的斯电梯”下跌了45点。《纽约时报》工业股平均指数当天下跌了37点，比8天前那个可怕的星期四只少跌了6点。工业股平均指数何时能够探底
市场外又传来了揪心的消息。基本面似乎在恶化。与上一年同期相比，这个星期的汽车装车产量严重下降，钢铁价格明显低于上个星期。更严重的是，衰退已经影响到了商品市场。前几天，商品市场已经随股市作出相同的反应；而这个星期三，商品市场自己也出了毛病，与几个星期来的巨大交易量相比，棉花成交量锐减。当中午小麦价格直线下跌的时候，有人称小麦市场出现了“恐慌”。
星期四，股市一路走高，但星期五出现小幅回落。接着，投资者又有一个周末可用来思考。这个周末，没有传出买单蜂拥而至的消息。事实上，几乎没有这方面的利好消息。11月11日，星期一，股市又出现了急剧下挫的行情。接下来的两个交易日，成交量巨大—交易所仍然每天开市3小时，股价继续下滑。在11月11日一13日这三天里，《纽约时报》工业股平均指数又下跌了50点。
在股市崩盘的日子里，这几天无疑是最阴暗的。“有组织的支持”失败了。眼下，即使是“有组织的安抚”也已经放弃。凡是能够“有组织”进行的行动都成了具有讽刺意义的幽默。值得一提的是，西部联盟（Western Union）在这个星期发出的保证金催缴单上都附有这样一条短信息：在美国人的节日里，请别以美国人的方式把催缴单和感恩节的祝贺电报忘在了家里。据说，纽约市区旅馆的服务台接待人员甚至会询问前来住店的客人，他们开房间是想住宿还是想跳楼。有两个男士手搀着手从里兹大饭店高层的窗户跳楼自杀。他俩合开了一个银行账户。《华尔街日报》现在简直就是《圣经》，告诉它的读者说：“真的，我说，就让市场的恐怖成为生活的法则，并且按照债券承销商的话来遵守。”纽约时报》的金融版编辑现在终于因股市崩溃而露出了心满意足甚或得意忘形的表情，并且说道：“在这一代人中间很可能没有人能够再谈论?一什么‘健康反应’。许多迹象表明这个词组完全已经过时。”
注释
[3] The Work of the Stock Exchange in the Panic of 1929，理查德?惠特尼在波士顿证券交易所会员公司协会会议上的讲话（Boston：June 10,1930,pp.16,17）。后面，惠特尼关于10月29日事件及此后的讲话都 出自同一来源。
[4]Caught Short！A Saga of Wailing Wall Street （New York： Simon and Schuster,1929 A. C. [After Crash], p. 31）
第七章 后果（一）
黑色星期四以后的一个星期左右，伦敦的大众报刊幸灾乐祸地谈论着纽约城里的各种情景。投机者从高楼窗口往下跳，行人灵巧地在坠楼身亡的金融家的尸体之间穿行。《经济学家》的驻美记者愤怒地为该报撰写了一篇专栏文章，以抗议这种凭空想像的捏造。
在美国，紧随股市崩盘而来的自杀浪潮同样是1929年传说的一个组成部分。事实上，根本就没有那回事。1929年前的几年里，美国的自杀率就一直在逐年上升，1929年仍继续上涨，而在1930,1931和1932这三年—除了股市以外，还有其他许多问题导致人们认定生命不再值得留恋—自杀率进一步加速上升。有关纽约人（由于纽约人特别接近股市，因此被认为具有特别的自毁倾向）的统计数据显示，纽约的自杀率只是略高于全美平均自杀率。由于自杀的谣言被传得那样神乎其神，因此有必要列举有关的详细数据来澄清事实（如表7. 1所示）。
表
1925-1934年每10万人口中的自杀人数
┌────────── ┬────────----—————──┐
│年份 登记区域 纽约城│年份 登记区域’ 纽约城 │
├──────── ──┼──────————───——─┤
│1925年12.1 14.4 │1930年 15.7 18.7 │
│1926年12.8 13.7 │1931年 16.8 19.7 │
│1927年13.3 15.7 │1932年 17.4 21.3 │
│1928年13.6 15.7 │1933年 15.9 18.5 │
│1929年14.0 17.0 │1934年 14.9 17.0 │
└─────────—┴───——————──────——┘
*登记区域是指按规定报告死因的美国大部分地区。数据来源于Vital Statistics：Special Reports，1一45, 1935 （Washington： Department of Commerce, Bureau of the Census, 1937）。
1929年下半年发生股市崩盘以后，自杀人数从10月底开始有较明显的增加，但还不足以影响1929年全年的统计数字。不过，我们也找到了1929年的月度死因统计数据。[1]月度死因统计数据显示，10月和11月的自杀人数相对较少：10月，全美自杀人数为1 331人，11月1 344人。只有在1月、2月和9月这三个月里自杀人数较少。在夏季的几个月里，股市表现极佳，而自杀人数显著增加。
我们只能猜测杜撰自杀谣传的原因。如同酗酒者和赌徒一样，破产的投机者也被认为具有自毁倾向。一旦大量的投机者宣告破产，报纸和公众就会进行简单的推理，并得出这样的结论。相反，在其他时候发生自杀事件，我们就会提出这样的问题：“你为什么猜测他是自杀的?”而现在，我们自然会这样推定自杀的动机：“这可怜的家伙一定是因为股市崩盘而想不开。”最后，必须指出的是，无论是发生崩盘的几个月里还是1929年全年，自杀人数都没有急剧增加，但是在大萧条以后的几年里，自杀率有所上升。据称，这样的悲剧有时要到股市崩盘后一两年才会发生。
有重要证据表明，报纸和公众只是利用所发生的这类自杀事件来说明人们会对自己所遭遇的不幸作出适当的反应。只有发生很多与股市崩溃有一定关系的自杀事件，才能够说明问题。在黑色星期四过去后不久，有关暴力自毁的故事就开始经常出现在报端。奇怪的是，虽然另一种谣言传得很厉害，但那几天很少有人采用传统的跳楼方法。有一个自杀未遂者跳人了斯古吉尔河，不过当事人跳人水中以后改变了主意，最后被捞了上来。罗彻斯特煤气电力公司（Rochester Gas and Electric Company）的老板是放煤气自杀的。另一个“殉道者”是自己往身上浇了汽油以后自焚身亡的。他不但顺利逃过了追缴保证金这一劫，而且还拉着自己的妻子当陪葬。J- j.赖尔顿（（J. J. Riordan）的自杀事件也非常轰动。
赖尔顿（Riodan）自杀身亡的消息成了各家报纸11月10日星期天的头条新闻。各家报纸不但意识到赖尔顿之死的新闻性，而且还感觉到了公布这条死讯的方式的传奇性。赖尔顿是一个知名度颇高并深受欢迎的纽约民主党人。他当过沃尔克市长和阿尔?史密斯（A1 Smith, 1873-1944年，美国政治家，曾在1919一1920年和1923一1928年两度出任纽约市长。—译者注）竞选班子的财务总管。他和史密斯是亲密的朋友和生意上的合伙人。阿尔?史密斯是最近创建的康迪信托公司的董事会成员，而赖尔顿是这家信托公司的总裁。
11月8日，星期五，赖尔顿去自己的银行，从一间出纳室里拿了一把手枪，回到家里便开枪自尽了。阿尔?史密斯得知了朋友的噩耗，而且他的悲痛并没有因为获悉朋友的死讯会在他们的银行里引发一场严重的权力斗争而减弱。法医一直拖到第二天中午（星期六）银行已经周末停止营业才签发死亡证明。因朋友轻生而悲痛欲绝的史密斯参加了漫长的守灵仪式。其间，他一只眼睛看着朋友的遗体，另一只眼睛老盯着时钟。
法医最初暗示，他推迟签发死亡证明是出于对康迪信托公司存款人高度负责的责任感。这需要高超的决断能力。根据合乎逻辑的推断，任何死亡都必须由主治医生承担它们所引起的经济后果。后来，人们私下里都认为最后是由史密斯作出的决断。史密斯因此而名声大振，而人们的焦虑也随之加剧，以至于他的行为本身没有受到怀疑。
在赖尔顿死后的几天里，说他是因股市崩盘而自杀身亡的传闻不断。过后，他的朋友重新集结力量进行辩解。有人坚持认为，赖尔顿从不在股市冒险。而后来参议院的一个调查委员会关于股市的调查表明，他介人股市很深。但是，对他的银行匆匆进行的一项审计显示，这家银行的资金分文未少。这一事实在周末已经传得众所周知。纽约市政府大胆宣布，这家银行的存款完好无损，这有点像是在说这家银行与坦摩尼协会（纽约市一民主党实力派组织，由原先的慈善团体发展而成，因其在19世纪犯下的种种劣迹而成为政治腐败的同义词。—译者注）总部保持着对话关系。拉斯克布临时代理了银行的总裁职务，权力斗争没有发展下去。教会作出认定，赖尔顿是一个天主教徒，由于一时神经错乱而自杀身亡，因此有资格
葬在圣地。赖尔顿的荣誉送葬者有阿尔?史密斯、赫伯特?莱曼（Hebert Lehman,1878-1963年，美国金融家、政府官员，曾主持联合国救济与复兴委员会的工作。—译者注）和约翰?J.拉斯克布；参加赖尔顿葬礼的还有弗莱克?黑格（Frank Hague）州长、文森特?阿斯特（Vincent Astor）、格罗夫?惠伦（Grover Whalen）,詹姆斯?A.法利（James A. Farley,1888-1976年，美国政治家，曾参与策划罗斯福的总统竞选活动。—译者注）以及股市交易员M. J.米汉（M. J. Meehan）
两年半以后的1932年3月12日，星期六，当地时间上午11点，伊瓦尔?克鲁伊格（Ivar Kreuger）在他巴黎的公寓里开枪自杀，离纽约证券交易所收市还有6个小时。在巴黎方面的合作下，克鲁伊格白杀身亡的消息一直被扣到纽约交易所收市后才发布。后来，国会的一个听证委员会对此提出了严厉的批评，而阿尔?史密斯的行为被引证为防卫。关于克鲁伊格自杀案，还应该补充一点，巴黎警察局的安全系统并非无懈可击。有一点完全可以肯定，那天上午，欧洲相关公司大肆抛售（包括大肆卖空）克鲁伊格一托尔公司的股票。
在很多方面，股市崩盘对盗用钱财的影响远远要大于其对自杀的影响。对于经济学家来说，盗用他人钱财是一种最值得关注的犯罪行为，各种形式的盗用行为总能钻时间差的空子。在犯罪与被发现之间可能会间隔几个星期、几个月或者几年。（顺便说一下，在这段时间里，盗用他人钱财者得到了实惠，奇怪的是被盗用者又没有觉察到自己的损失，这样就出现了精神福利净增长。）在某一给定时点，全美工商企业和银行未发现的盗用（或许应该称被盗用）钱财总额竟高达好几百万美元，具体因经济周期而异。在景气时期，人们会放松警惕，更加容易轻信，而且手头也比较宽裕。但是，即使大家手头都比较宽裕，也总有人需要更多的钱。万一遇到这种情况，盗用钱财的犯罪率就会上升，发现率下降，而被盗用钱财则会迅速增加。在萧条时期，情况则正好相反，人们用怀疑的目光牢牢盯住自己的钱财。盗用别人钱财的人会被视为窃贼，除非他能够证明自己的清白。审计能及时发现盗用行为，商业道德也会因此而大有好转，而被盗用的钱财则会减少。
股市行情火暴以及随后发生的崩盘导致正常关系的创伤性扭曲。在行情火暴时期，除了满足住房、家庭和消遣方面对钱的正常需要以外，还有新的必须满足的资金需要，如进行投机，或者应付保证金催缴单。人们手头特别宽裕，因此也特别容易轻信。一个相信克鲁伊格、霍普森和英萨尔的银行总裁显然不可能怀疑银行司库、自己的终身朋友。20世纪20年代末，贪污盗用蔚然成风，并且越演越烈。
股市行情火暴加快了贪污盗用罪的增长速度，而股市崩盘又大大提高了发现率。在短短几天之内，近似于绝对的信任一下子变成了近乎于绝对的怀疑，于是就下令进行审计，矫揉造作或心不在焉的行为都会引起注意。最重要的是，股票价格暴跌，导致盗用公款进行股票投机的员工无法清仓变现。现在，他们后悔莫及。
在股市崩盘后的大约一个星期里，报纸天天报道职务犯罪案件。职务犯罪的见报频率远远要高于自杀事件。有几天，关于员工贪污或盗用公款的短讯整整占据了《纽约时报》一个栏目的篇幅，甚至还不止，贪污或盗用公款的金额大小不一，但各地都有。
当时最引人注目的盗用公款案—堪与赖尔顿自杀案媲美—发生在密歇根州弗林特市的联合实业银行（Union Industrial Bank）。总涉案金额巨大，并随着调查的深入以惊人的速度增长。这一年晚些时候，据《文学文摘》披露，该案的盗用金额竟然高达359. 2万美元。
最初，这起盗用公款案的涉案人员都是各干各的。这家银行的许多职员在互不知情的情况下盗用资金。渐渐地，他们发现了彼此的犯罪行为，由于不可能互相揭发，于是干脆合伙作案。这家银行最终被查处的涉案人员多达十来个，事实上包括银行的全部主要职员。他们组织严密，以至于审计人员刚下榻当地的旅馆，马上就有人向他们通风报信。
被盗用的资金大多是银行贷放给纽约短期拆借市场的存款。资金按
时送往纽约，随后立即转回银行，但从账面上看仍然留在纽约。然后，被盗用的资金再一次转回纽约，并且投人股市。1929年春天，这个团伙大约占用了10万美元。后来，不幸的是，正当股市如日中天的时候，他们却大肆做空。等他们回过头来再做多时，正好是股市崩盘前夕，为此他们付出了沉重的代价。不言自明，股市崩盘对他们来说是致命的打击。
整个秋季，他们的处境每况愈下。他们中的大多数人原本只想到股市
上冒点小险，赚点小钱，但却深深地陷了进去。后来，他们成了更加难舍难分的同路人。结果，股市崩盘，股票无情地缩水，最终导致克鲁伊格、霍普森和英萨尔盗用他人资金从事投机的丑闻大白于天下。如果美国经济能够持续充分就业和繁荣，那么审计师们就会觉得证券公司表现良好。萧条的作用之一就是暴露了审计师们没能发现的问题。白芝浩（$agehot）曾经指出：“每一次严重的危机都暴露了许多在这之前未曾受到怀疑的证券公司的过分投机行为。”
1929年11月中旬，股市终于停止了下跌一至少一度停止了下跌。股市于11月13日星期三探底。那天，《纽约时报》工业股平均指数报收于224点，与9月3日的452点相比，跌掉了一半还多；比差不多两个星期以前约翰?D.洛克菲勒宣布他和他的儿子买进钢铁股时的指数又下跌了82点，大约跌掉了v4. 11月13日，又在流传另一个有关洛克菲勒的传闻。据说，洛克菲勒家族下单以每股50点的价格买进了100万股新泽西标准石油公司的股票。在11月剩下的几天和12月份，股市温和上涨。
股市已经结束了下…跌的颓势。不过，颓势的结束碰巧与最后一次安抚行动同时发生。没有人能够肯定地说这次安抚行动没有效果。安抚行动之一就是纽约证券交易所宣布对卖空交易展开调查。当然，前几个星期就有空头抢风、空方大赚一把的传闻。曾经被称为“他们”，并且一度支撑股市上涨的善良的投资者，现在成了打压股市、发国难财的恶势力。股市崩盘的最初几天，人们普遍认为，耶西?L.利维摩尔（（Jesse L. Livermore），一个享有卖空盛誉（其中当然也有夸张的成分）的波士顿人，率领一帮人对股市进行了打压。传闻持续不散，以至于向来不在乎公众舆论的利维摩尔也不得不正式发表声明，否认自己曾经参与任何打压行动。“本人只在股市做一些小本买卖，”他辩解说，“而且总是个人行动，并且仍将单独行动。”早在10月24日，《华尔街日报》（当时还没有现在这样谨滇）抱怨说：“市场上有许多空头卖单、被迫的卖单，以及为使市场难堪而抛盘的卖单。”现在，纽约证券交易所当局想方设法要消除这样的猜疑。不过，调查毫无结果。
另一项更重要的安抚行动由胡佛总统作出。胡佛总统可能仍不关心股市的命运，但不能不关心公众所关注的基本面。眼下，基本面每况愈下：商品价格不断下跌，铁路运输量以及钢铁、煤炭和汽车产量都在下降，最终导致工业生产总指数下降。确实，目前工业生产总指数的下降速度大大快于第一次世界大战以后发生大萧条的1920-1921年时期。关于消费者购买力下降，尤其是贵重商品的购买力下降，有许多令人担心的传说。据说，纽约城无线电收音机的销售量自股市崩盘以来减少了一半。
胡佛先生采取的一个步骤正是约翰?梅纳德?凯恩斯后来出版的著作中所讲到的内容。正如凯恩斯和凯恩斯主义者们所建议的那样，胡佛总统宣布削减税收。个人和公司所得税税率各下调一个百分点。这样，一个收人4000美元、无被赡养者的单身家庭可以减免2/3的个人所得税。收入5 000美元的单身汉也可以享受同样的减免额。一个收人1万美元、无被瞻养者的已婚男子可减免一半的个人所得税。减税幅度不能说不大，但效果甚微。因为减税对于大多数人来说已经没有意义。一个年收人4000美元的单身汉其税负从5.63美元减少到1.88美元；年收人5 000美元的单身汉其税负从16.88美元减少到5.63美元；年收人1万美元的单身汉年税负从120美元减少到65美元。尽管如此，减税的决定还是被作为有利于提高购买力、扩展企业投资和恢复人民信心的措施而受到了欢迎。
胡佛先生还召集了一系列经济形势讨论会。在11月下半个月里，胡佛总统轮番接见主要工业家、铁路官员、公用事业公司与主要建筑公司的老板，以及工会与农场协会的领导人。每次会议的程序基本相同：总统接见与会者，和与会者合影留念；与会者接受媒体采访，发表对商业前景的看法，都毫无例外地拣好听的话说。在11月21日召开了由亨利?福特、沃尔特?蒂格尔（Walter Teagle）、欧文?D.扬（Owen D. Young）、阿尔弗雷德?P.小斯隆、皮埃尔?杜邦、沃尔特?吉福特（Walter Gifford）和安德鲁?梅隆等参加的工业巨头会议以后，大家纷纷表示了坚定的信心，与会的朱丽叶斯?罗森沃尔会后甚至说，他担心很快就会出现严重的劳动力短缺问题。
公用事业、铁路和建筑公司的执行官们同样满怀信心，就连农场协会的领导人也没有了当时一般人的愤世嫉俗。他们后来说，他们曾告诉总统“我们行业的士气从来没有像这几年这么高涨过”。
这是一次真正意义上的有组织的大规模安抚行动，在当时引发了一些热情洋溢的评论。华尔街的一名金融专栏作家开始撰写他的“会议”小说： “把摩尔人调到前线去！”这是福煦元帅在马恩河第一战役时作出的反应……“把商业预备队调到前线去”，这是胡佛总统在股市崩盘以后接到各方面呈递的悲观报告而发出的命令。《费城时报》甚至把胡佛总统描绘成了“最有权威的现代‘政治工程学’专家”。《波士顿环球报》载文说，现在，全国人民都意识到“白宫不相信观望哲学，而是信奉统治动力学”。
当然，如果认为胡佛总统仅仅致力于组织进一步的安抚行动，那对于他来说是很不公平的。他同样还沿用了美国人生活当中最古老、最重要——但很不幸，也是最不被理解—的习惯做法，那就是召开会议。开会不能成事，而只会误事，可惜我们今天仍然因袭这种习惯。这个问题值得我们花一点时间来讨论。
在解决问题的过程中，人们因很多原因聚集在一起开会。他们需要互通信息，或者相互说服。他们必须就某个行动方案达成一致。他们觉得公开磋商要比私下决定更有效率，或者少费力气。但是，至少也有很多原因使得开会不是为了解决问题。有时候，举行会议，是因为召集人想寻找志同道合者，或者至少是想避免单独承担责任。他们渴望能享有会议主持人的威望，这促使他们召集他们自己能够主持的会议。最后，还有一些会议之所以要举行，不是因为有问题AR待解决，而是因为有必要营造一种正在解决问题的印象。这样的会议不但能够取代行动，而且胜过行动。
务虚会议不能解决问题，这一点通常倒也不是什么令与会者感到为难的严重原因。有人已经想出许多方法来对付参加这种会议的难堪。因此，热衷于这种务虚会议的学者们便巧立名目，说是交流思想。对于他们来说，交流思想绝对是件好事。因此，凡是交流思想的会议都是有益无害的，这样的辩解几乎无懈可击。几乎很难找到可以说没有.交流思想的会议。
推销员和销售经理都是非业务聚会的重要实践者，通常总能找到各种不同的聚会理由，而且其中一个理由具有很浓厚的精神色彩.热情地完成日常工作，就需要建立同志般的情感，了解彼此的性格，还要靠酒精的刺激和说话的灵感。聚会的成本可以通过在未来几个星期和几个月里销售更多的产品以及享受更加完整和美好的生活来收回。
大企业的执行官们召开务虚会议，是因为他们错误地觉得某个完全不同的问题非常重要，需要讨论研究。这种会议的意义不在于交流思想和得到同志般的精神奖励，而在于一种严肃的行使召集会议权力的责任感。即使会上没有任何重要的讲话或解决任何重要的问题，重要人物也不可能在没有炫耀重要性的情况下就召开会议。大公司领导人的报告即使平淡无奇，毕竟还是大公司领导人的报告。内容上的欠缺可以用权力来弥补。
虚会议几乎成了胡佛总统摆脱他在1929年秋天所处的处境的绝好办法。除了适度减税之外，胡佛总统明显不愿意为制止不断加剧的萧条而采取任何大规模的政府行动。而且，对于能做些什么，当时也没有确切的把握。但是，到了1929年，公众对放任自流政策的信任已经大大减弱。没有一个负责任的政治领导人能够有把握地宣布实行放手不管的政策。白宫召开务虚会议，实际上就是表示放任自流的态度，不决定采取任何行动，同时又给人以确实印象深刻的在采取行动的感觉。召开务虚会议的做法保证了不会因为没有解决业务问题而感到尴尬。与会者根据他们的身份来判断会议的重要性。报纸也会采取合作的态度，强调会议的重要意义，否则当然会影响会议的新闻价值。
最近这段时期，白宫召开的务虚会议都由州长、工业家，以及商业、劳工和农业方面的代表参加，几乎成了政府的一个常设机构。在一个健康、有效的民主政体里，某些在不可能采取行动的时候佯装采取行动的策略是必不可少的。1929年的胡佛先生是这一公共行政领域的先驱。 据说，由于萧条的加剧，胡佛先生召集的会议没有收到应有的效果。这显然反映了一种目光短浅的观点。
1930年1月、2月和3月，股市大幅反弹。到了4月，股市失去了反弹的后劲。6月，股市又一次大幅下跌。此后，除了个别例外情况以外，股市日复一日、月复一月、年复一年地一路下滑，直到1932年6月为止。等到股市停止下跌，这时的股价与股市崩溃时的最低价位相比，后者甚至还很值得留恋。我们不妨回顾一下，1929年11月13日，《纽约时报》工业股平均指数报收于224点，而1932年7月8日已经跌到了58点，这个数值比1929年10月28日一天的净跌幅大不了多少。新泽西标准石油股，据说1929年11月13日洛克菲勒认为最低不会跌破50点，到了1932年4月20日跌到了20点以下。7月8日，新泽西标准石油股的股价是24点，美国钢铁已经跌到了22点的低价位。1929年9月3日，美国钢铁的卖出价摸高到262点。通用汽车的股价由1929年9月3日的73点下降到了1932年7月8日的8点；而蒙哥马利?沃德则从138点跌到了4点。美国电话电报公司的股票1929年9月3日的卖出价是304点，到了1932年7月8日已经跌到了72点。1932年7月8日，蟒蛇公司的股价只有4点。《商业与金融时报》（Commercial and Financial Chronicle）评论说：“铜业板块的股票价格已经低到其浮动没有什么意义的地步了。”
不过，相对而言，这些原材料股还算保存了一点价值，投资信托的情况则要糟糕得多。截至1932年7月8日这个星期，蓝脊信托份额的价格只有63美分，申南多阿的只卖50美分，而1929年9月3日分别为70美元、117美元。1929年11月关于投资信托会变得一钱不值的担心如今在很大程度上变成了现实。
没有人再会说经济的基本面或其他什么是健康的。据《铁器时代》（Iron Age）报道，钢铁交易只达到生产能力的120o。这可是钢铁交易的一个记录。生铁产量跌到了1896年以来的最低点。这一天，纽约证券交易所总成交量只有720 278股。
在出现所有这些情况之前，进行过许许多多的安抚努力。在股市崩盘后的几个星期里，胡佛总统明智地说：“根据我的切身经验，……在经济动荡时期，言论没有什么重要意义。”这条颠扑不破的准则后来被遗忘了。1929年12月，他在国会发表讲话说，已经采取必要的措施，即主要是由白宫召集的务虚会议，并且已经“恢复了公众的信心”。1930年3月，根据其下属的一系列乐观预测，胡佛先生又发表讲话说，股市崩溃对就业的最严重影响估计60天以后就能结束。5月，胡佛先生再次发表讲话说，他本人坚信“我有砚在已经度过了最困难时期。只要我们共同努力，就能很快振兴经济”。5月快结束时，他又说，到秋天经济就能恢复正常。181关于安抚政策的效果，共和党全国委员会主席西米恩?D.费斯（Simeon D. Fess）曾经下过这样的定论：
共和党高层人士开始相信，政府为了把股市当作败坏自己名声的手段而在进行某种共同的努力。每次只要某个政府官员发表有关经济形势的乐观讲话，股市马上就会下跌。（9）
注释
[1]感谢卫生、教育与福利部的人口统计官员为我搜集到了这些数据。这些数据来源于Mortality Statistics，1929 （Washington： Department of Commerce, Bureau of the Census）。
[2]Stock Exchange Practices, January 1933, Pt. N , p. 1214 ff.星期五和星期六，欧洲相关公司大量抛售克鲁伊格一托尔公司股票，但是在交易所的记录中没有这两天的单独记录。唐纳德?杜兰特先生、克鲁伊格一托尔公司高度知情的美国董事，在克鲁伊格自杀身亡的时候也在巴黎，并且打电报把克鲁伊格的死讯告诉了李一希金森证券公司（（Lee, Higginson and Company）。杜兰特是这家证券公司的合伙人。而这家公司作为克鲁伊格在美国的投资银行，在获悉克鲁伊格的死讯以后尽量克制自己采取行动。
[3]1929年12月7日。
[5]Magazine of Wall Street , December 14,1929, p. 264.下面有关福煦和马恩河战役的参考资料源自同一出处。
[6]这两段引语都来源于
[7]1932年7月9日。
[81Frederick Lewis Allen,OnlyYesterday,pp. 340一
[9]引自Edward Angly,Oh,Yeah ！ p. 27，转引自New York World, October 15,1930。
第八章 后果（二）
股市崩盘断送了好几十万美国人发财的好运，而对知名人士造成的最严重影响则是败坏了他们的名声。关于他们的智慧和远见，不幸还有诚信的声誉，都严重“振荡缩水”。
就总体而言，凡是在股市崩盘期间声称经济“基本面是健康的”的人都无法对自己说过的话负责。他们都是在公开场合发表自己的观点的。而现在，没有人认为，这些人真正知道经济是否健康。惟一的例外是胡佛总统。他因为反复重申马上就会出现复苏而吃足了苦头。不管怎样，胡佛把简单的安抚仪式变成了一种重要的公共政策工具，结果当然成了公众评论的对象。
学术界的预言家们也不是非常走运。总体而言，人们非常看重“他们并非无所不知”这一发现。劳伦斯先生从普林斯顿大学消失了，在经济学家当中，再也听不到他的声音。
发生股市崩盘的那个夏天，哈佛经济学会因持悲观观点而名声大振。但是，就在那个夏天股市持续回升，经济走势强劲的时候，该学会放弃了一贯的悲观立场。11月2日，股市崩盘以后，哈佛经济学会断言：“本次衰退，无论是股市还是经济，都不是经济萧条的先兆。"11月10日，该学会作出了它的著名估计：“发生严重的萧条并不在概率区间之内”,11月23日又重复了它的判断，并且在12月21日对新的一年进行了预测：“似乎不太可能发生萧条；我们预计明年春天经济会得到恢复，而且在秋天会得到进一步的改善”。1930年1月18日，该学会又发表讲话说，“有迹象表明本次衰退最严重的阶段已经过去”；3月1日又说“根据过去的收缩期来判断，制造业现在肯定已经处于恢复之中”；3月22日宣布“前景仍然有利”；接着又在3月29日说“前景看好”；4月19日又说“我们在去年11月和12月的报告中提到的春季复苏到5月和6月应该会明确无误”；5月17日接着又说“这个月或下个月，经济将进一步好转，并且在第3季度或年底强劲恢复到大大好于正常的水平”卢月24日，该学会指出，“经济形势继续在证明5月17日的预测是正确的”；6月21日又说“尽管经济在恢复过程中出现了一定的反复”，但很快就会有所改善；6月28日，它又发表讲话说“经济不规则甚至相互抵触的波动应该很快就会让位于持续的复苏”7月19日又指出“意外的因素推迟了复苏的到来，不过有迹象表明立刻就会出现持续好转”。1930年8月30日，哈佛经济学会宣布：“本次萧条差不多气数已尽。”此后，该学会变得不像以前那样满怀希望。11月巧日，它又说：“我们现在已经接近萧条衰退阶段的尾声。”[lj这一年以后的1931年10月31日，该学会又说：“本次萧条明显有可能趋于稳定。”就连最后这几次预测还相当乐观。没过多久，该学会永不认错的名声使它黯然失色，最终被迫解散。从此，哈佛大学的经济学教授们不再预测未来，并且重又披上了惯常的谦恭外衣。
欧文?费雪教授艰难地试图解释自己屡屡预测失误的原因。1929年11月初，他辩解说，整个事态不合情理，因此超越了预测。在一次前后矛盾的讲话中，他说：“这是一种恐慌心理学，一种群氓心理学。首先，股市价格水平并没有高得不合逻辑……导致股市下跌的主要原因是心理性的。因为股市下跌，所以下跌。；E21除了《商业与金融时报》以外，他的解释很少引起其他报刊的注意。《商业与金融时报》不依不饶地载文指出：“学富五车的教授在谈论股票市场时经常失误。”接着又补充说，“群氓”没有出卖股票，而是被出卖了。
在这一年即将过去之际，费雪教授又试图在他的名为《股市崩盘及其后》[3]一书中进行解释。他争辩说，从当时看股市仍处于高位也不无道理，尽管略低于以前。股市崩盘完全是一个意外。股市高涨“主要是因为人们对收入的合理预期”。他还解释说，禁酒仍然是一个提高企业生产率和利润的强劲因素；并且断言“至少，在不久的将来，前景是光明的”。这本书没有引起多少人的注意。他总是预测失误所导致的一个问题就是，在他最需要听众听他解释为什么老是预测失误的时候，却因为老是失误而失去了听众。
戴斯教授，一个“巴勒桑”论者，又回到了俄亥俄州立大学，一身体面地就金融问题著书立说。
我们在这里也应该记录另一个幸运的结局。高盛公司挽回了因其子公司违法而被败坏的名声，恢复了从前诚信、保守的习惯，并且因经营证券业务一丝不苟而闻名。
纽约最大的两家银行—蔡斯国民银行和国民城市银行，饱受股市崩盘之苦。当然，这两家银行受到了对有组织的支持先是满怀希望而后又大失所望的纽约银行家们的普遍痛斥。不过，这两家银行都由于自己的领导人当时又是市场大交易商币遭遇了不寻常的不幸。
相比之下，蔡斯国民银行还算是比较幸运的。虽然在不同时期担任过蔡斯国民银行总裁、董事长和监事会主席的艾伯特?H.威金自己也做股票投机生意，但口风还比较紧。不过，在1929年和在这之前的几年里，他致力于一些令人惊讶的计划。1929年，作为蔡斯国民银行的领导人，他每年领取27.5万美元的薪水。他在担任蔡斯国民银行领导人的同时，还兼任大约59家公用事业、工业、保险和其他公司的董事，并且从其中的一些公司领取可观的报酬。阿默公司（Armour and Company）支付4万美元聘请他担任公司财务委员会委员。他每年还从布鲁克林-曼哈顿运输公司（Brooklyn-Manhattan Transit Corporation）领取2万美元的津贴。另外，至少有7家公司每年支付给他2000-5 000美元不等的津贴。[4]才智、名望甚或友情不是获得这些报酬的惟一因素。付报酬给威金的人通常是蔡斯国民银行的客户和未来的借款人。不过，威金先生最不寻常的业务爱好是拥有一批私人公司。他有三家是私人控股公司，其中两家出于感情的缘故以他女儿的名字命名，而另外三家公司则完全是因为非感情的税收和保密原因而设在加拿大。
这些公司是他在股票市场上进行名目多得惊人的交易的工具。在1929年春天的一次交易中，谢尔马公司（Shermar），一家以他女儿名字命名的公司，与哈里?福特?辛克莱和阿瑟?w.卡藤共同参与了一起巨大的辛克莱联合石油公司（Sinclair Consolidated Oil Company）股票联手做庄交易。即使在那些宽容的日子里，对于一个著名银行家来说，辛克莱和卡藤也被认为是非常显眼的同伴。不过，这笔交易使谢尔马公司在没有明显投资的情况下净赚了891 600.37美元。
不管怎样，威金先生最令人惊心动魄的股票交易还要算蔡斯国民银行的股票交易。这些股票交易都是由蔡斯国民银行自己出资。在一次时机把握得特别出色的交易中，谢尔马公司于1929年9月23日~11月23日期间卖空42 506股蔡斯国民银行的股票。（对于那些卖空是不公开的秘密的人来说，这笔交易事实上意味着谈判借人42 506股股票，然后等到股价大大高于借人价时再行抛售。这样做的目的是等股价下跌以后再买进相同数量的股票，然后以实物归还借来的股票。以低价买进的股票（总是假设股价看跌）进行偿还所产生的利润当然归谢尔马公司。）股价真的大幅下跌，卖空者正确地“预期”到了股市崩盘。1929年12月11日，默林（Murlyn）公司，以威金先生另一个女儿名字命名的公司，用向蔡斯国民银行和谢尔马公司贷款借来的6 588 430美元，向蔡斯国民银行的一家子公司买人42 506股蔡斯银行的股票，用于抵补谢尔马公司的卖空交易，也就是偿还“证券贷款”。这笔交易的利润高达4 008 538美元，而当时很多人都不再看好股市行情。[7]爱挑毛病的人也许会说，利润是由蔡斯国民银行赚的，股票是银行的，而且又是银行官员威金先生用银行的资金做成了这笔交易。但事实上，这笔交易的利润都进了威金的腰包。后来，威金先生以有利于员工在自己所供职的机构拥有利益为理由，为银行贷款给自己的高级职员用于银行股票投机的做法进行了辩解。不过，按照这个逻辑推理，贷款用于卖空的做法会遇到一个无法解释的难题：一方面，银行的高级职员对拥有自己供职的机构表示了兴趣；而另一方面，他们又希望自己供职的机构的股票表现越坏越好。面对这个难题，威金表示了自己对高级职员是否应该卖空他们所供职的公司这一问题的疑惑。
1932年底，威金先生请求不再连任蔡斯国民银行监事会主席的职务。他已经是快65岁的人了，并且略带夸张地说，他的“心思和精力许多年来都用在了促进蔡斯国民银行的成长、繁荣和效能上。”[8]实际情况很可能是，在蔡斯国民银行与公平信托公司（Equitable Trust Company）合并以后，温斯洛普?W.奥尔德里奇（Winthrop W. Aldrich）加盟了蔡斯国民银行，他在商业银行业务方面的工作作风更加严谨，而公平信托公司由洛克菲勒家族控制。他的加盟使得威金先生对银行来说可有可无。[9]蔡斯国民银行执行委员会“为了使威金先生多少还为银行履行一点义务”,[10]一致表决通过威金可享受10万美元的终身薪水。后来传出这一有人授意的慷慨之举是威金先生自己促成的。在威金先生退休后的几个月里，他的行动受到了参议院一个委员会的详细调查。奥尔德里奇先生承认他对自己的前任从事如此行业多样、范围广泛的事业感到惊讶，并且表示银行执行委员会表决通过终身薪水是一个严重的错误。威金先生后来拒绝了这份报酬。
与国民城市银行相比，蔡斯国民银手i}fi出现的问题只能算是小巫见大巫。威金先生是一个沉默寡言的人，有人把他说成是一个很有学者风度的人。国民城市银行的领导人查里斯?E.米切尔是一个才华横溢、性格外向的人，一个新时期家喻户晓的重要预言家。
1929年秋天，华尔街有传闻说，米切尔将辞去国民城市银行的职务。结果，他并没有辞职。有关米切尔辞职的传闻被国民城市银行董事、米切尔众多狂热的股票交易的合伙人珀西?A.洛克菲勒（Percy A. Rockefeller）说成“任何有判断力的人都会认为太愚蠢。”[11]在以后的两二年里，很少听到有关米切尔的消息。后来，他在1933年3月21日晚上9时被助理检察官托马斯?E.杜威（Thomas E. Dewey）下冷逮捕，并被指控偷漏所得税。
许多犯罪事实从来没有经过认真的辩论。与威金一样，米切尔也大肆炒作他自己供职的银行的股票，尽管很可能有更多的正当理由。1929年是一个银行兼并年，查尔斯?E.米切尔是不可能抗拒这一时尚的。1929年初秋，他几乎已经完成了一起与谷物交易银行（Com Exchange Bank）的兼并案。两家银行的董事都已经表示同意，只剩下股东大会审批的程序需要办理。谷物交易银行的股东可以在以1股谷物交易银行股换取4/5股国民城市银行股或360美元的现金之间进行选择。国民城市银行股当时的价格在每股500美元以上，因此谷物交易银行的股东肯定选择换取国民城市银行的股份。
接着，就发生了股市崩盘。国民城市银行股的股价跌到了每股425美元左右，而只要股价低于450美元—4/5股每股450美元的股份等于360美元，谷物交易银行的股东就会选择换取现金。要用现金全部买下谷物交易银行的股份，国民城市银行就得拿出大约2亿美元的现金。这笔现金实在是数额太大。然而，米切尔答应设法做成这笔交易。他开始购买国民城市银行的股票，在截止于10月28日的这个星期里，他已安排向J. P.摩根公司借贷1 200万美元，准备购买更多的国民城市银行股票。（即使在那时，1 200万美元对于国民城市银行和摩根公司来说都是一笔数目相当大的资金。结果实际只动用了1 000万美元的贷款，其中400万美元大约在一个星期以后就归还了。可能摩根公司的某些合伙人重新对这笔贷款提出了质疑。）
收购计划最终以失败而告终。像许多其他人一样，米切尔终于明白了这样一个道理：在人人都想抛售股票的时候为一只股票护盘，与前几个星期之前人人都想买进这只股票时的护盘，两者是多么的不同。国民城市银行的股票价格越跌越低，米切尔到了山穷水尽的地步，最终不得不放弃护盘计划。现在可不是妄自尊大的时候。在银行管理层某些成员的适度纵容下，国民城市银行的股东们对银行管理层提出了批评，并且否决了这笔损失惨重的交易。不管怎样，米切尔留下了一笔欠摩根公司的难以应付的债务。这笔债务是用护盘买进的国民城市银行股票以及由米切尔的私人控股公司来担保的。但是，护盘买进的国民城市银行股票严重贬值。到了年底，该股的股价由500美元跌到了200美元左右，接近摩根公司接受的抵押价。
接着，米切尔又遭遇了另一个灾难。或者更确切地说，早些时候的好运现在变成了灾难。作为国民城市银行的执行官，米切尔只领取一份不高的薪水——25000美元。不过，国民城市银行当时实行一种激励薪酬制度，其优厚的待遇也许仍然保持着某种记录。国民城市公司（National City Company）在做了8%的扣除以后，把银行及其证券子公司20%的利润作为管理层基金。管理层基金每年两次根据一种有趣的方式即必须在半小时内完成的安排，在公司主要职员之间进行分配。每个主要职员把写明董事长米切尔该得的基金份额的不记名选票投人一只礼帽。然后，每个主要职员再填写一张选票，注明其他有资格分享基金的职员该得的金额（不包括本人）。银行执行委员会根据投票表决的平均数额来决定每个主要职员应得的基金份额。
1928年和1929年是银行利润极高的两年。米切尔的下属当然对他的工作都表示肯定。1928年全年，他从银行管理层基金中分得了1 316 634美元。1929年的形势就更好：上半年，他分得的金额不少于110.8万美元。[i2]红利和其他众多的活动进一步增加了他的收人。总收人高，应纳税款也就多。他本可以出售一些国民城市银行的股票，减免一些税款。但是，如前所述，国民城市银行的股票都抵押给了摩根公司。
然而，米切尔还是把股票卖给了他的夫人：把18 300股股份以212美元的价格卖给了这个可能不受怀疑的夫人。这样可以令人满意地减免2 872 305.50美元的税金，正好抵消1929年的全部应纳税款。摩根公司似乎根本就不知道自己手中的股票发生了所有权变更。没过多久，米切尔同样以212美元的价格从他妻子那里购回了股票。在这之前，股价令人伤心地进一步下滑。米切尔董事长从公开市场上，而不是他夫人那里买进股票，他大约以每股40美元的价格就买到了股票。在一次参议院举行的听证会上，当被来自爱荷华州的参议员布鲁克哈特（Brookhart）问及这笔交易时，米切尔以一种足以令其辩护律师晕倒的坦率回答说：“坦率地说，我出售这批股票，是出于逃税的目的。"[13]他的坦率直接导致他在几个星期以后受到指控。
根据他在法庭上所作的陈述，当时，米切尔已经辞去国民城市银行的职务。1933年5月和6月，米切尔案在纽约开庭审理，在当时引起了一定的轰动，尽管其重要性当然小于当时华盛顿发生的更重要事件。3月4日，罗斯福曾在他的就职演说中许诺一定要把不奉公守法的金融家驱逐出金融界这个神圣的殿堂。米切尔被普遍认为是第一个遭到驱逐的金融家。
6月22日，米切尔经陪审团审议后被宣告无罪。按照税法规定进行的避税交易被判定是出于善意的诚信交易。跟踪报道米切尔案审理全过程的《纽约时报》记者认为，米切尔和他的辩护律师在听到这一判决时都感到意外。卡明斯（Cummings）总检察长在此案结束以后发表讲话说，他仍然相信陪审员制度。后来，米切尔作为布莱斯公司（Blyth and Company）的领导人重新开始了他在华尔街的职业生涯。政府向米切尔提出了税务民事诉讼，结果胜诉。米切尔被判支付110万美元的税金和罚款。米切尔向最高法院提起上诉，但最终还是输掉了这场官司，并且于1938年12月27日向政府还清了全部税金和罚款。从米切尔的角度必须强调一点：米切尔设法减少纳税义务的策略在当时要比现在普遍得多。1933年和1934年参议院展开的调查显示，许多高度受尊敬的人出于避税的目的与他们的夫人发生了非正常的财务交往。
我们的政治传统非常重视罪恶的一般化象征意义。具体地说，公众会把一个罪犯所犯的罪行视作一个群体或阶层的秘密倾向。我们渴望搜查出犯罪分子，并不是因为希望他们暴露在光天化日之下并且作为个人受到惩罚，而是希望他们的朋友因此而在政治上失意。在仇敌的朋友中间揭发出一个犯罪分子，长期以来是一种得到公认的改变一个人政治命运的方法。不过，最近以来，这种方法大大得到了改善，罪犯所犯的罪行现在会被归咎于他的朋友、熟人以及一切与罪犯具有共同生活方式的人。
20世纪30年代，华尔街被认为是一个藏污纳垢的地方。某些社会党人和共产党人认为，资本卞义应该被废除，他们显然不会寻求保护华尔街这个资本主义的大本营。有些人甚至认为华尔街是一个劣迹斑斑的场所；另外一些人，他们并不主张取缔华尔街，或者并不非常在乎华尔街受到怀疑的作恶方式，而是想从有钱有势的人和妄自尊大的人必然失败的结果中寻找乐趣；还有一些人，他们在华尔街蒙受了损失，因此绝大多数支持现在实行的新政。柯立芝和胡佛政府公开与以华尔街为象征的金融大亨串通一气。随着新政的实施，华尔街的过失就成为了政敌的过失。凡是不利于华尔街的事物当然也不利于共和党人。
对于任何在华尔街寻找象征性罪行（即罪犯的个人恶行会使整个金融界蒙受耻辱）的人来说，发现国民城市银行和蔡斯国民银行领导人犯有严重过失，似乎是最理想不过的了。这是两家最著名、最有影响的银行，还能有比它们玩忽职守更理想的发现吗
显然，威金先生和米切尔先生的过失理所当然地大受欢迎。从某种难以确定的意义来说，他们的过失并不是最受怀疑的华尔街的过失。在华尔街的宿敌看来，华尔街的罪行并不在于它的权力问题，而在于它的道德问题。罪恶的根源不在于银行，而在于股票市场。人们不但拿自己的钱在股票市场上进行赌博，而且还拿国家的财富进行投机。股票市场虽然许诺能够轻而易举地发财致富，但却会使善良但并非很聪明的人—就像那个也是教区会成员的地方银行出纳员一样走向毁灭——股市无意识的起伏影响了农产品价格和上地价值，以及票据和抵押品的展期。虽然对老于世故的激进分子来说，银行可能是名副其实的威胁，但是理性的民粹主义分子却把怀疑的矛头直指纽约证券交易所。因此，如果有可能找到象征性罪行的地方，那么当然是早就被人们视为藏污纳垢场所的机构。
在纽约证券交易所搜寻真正的罪魁祸首的行动，始于1932年4月。这个任务由参议院下属的银行与货币委员会（后来由一个附属委员会）负责，而该委员会的指令—“全面调查证券交易所业务??????一因采用通常的分裂不定式而增色不少。后来在费迪南?皮科拉（（Ferdinand Pecora）的领导下，该委员会变成了商业银行、投资银行和私人银行的祸端。不过，在它成立的时候，没人料到这一点。最初，调查的惟一对象几乎就是证券市场。
总体而言，这部分的调查没有什么成效。听证会于1932年4月11日开始，第一个到会作证的证人是理查德?惠特尼。11571929年11月30日，纽约证券交易所理事会通过了一项决议，感谢他们的代理理事长在最近发生的股市风暴中进行了“高效、尽职”的工作。决议声称，“俗话说，乱世出英雄……”这种受恩感的必然结果是，在埃德华?H. H.西蒙斯担任纽约证券交易所总裁6年后于1930年退休的时候，惠特尼当选继任他的职务。作为纽约证券交易所的总裁，惠特尼责无旁贷地担负起保护股票市场免受别人批评的责任。
无论从哪个方面来看，惠特尼都不是一个讨人喜欢的证人。不久以前，惠特尼的一个在任继位者拿他前任的一般行为举止与国防部长查尔斯?E威尔森（Charles E Wilson）在1953年初举行的国防部长任命听证会上的表现进行了比较。惠特尼只承认纽约证券交易所在过去的交易过程中犯有并不严重的过错，甚至只承认出差错的可能性。他只提供被问及的信息，而没有过多地帮助那些渴望了解卖空、凭手头存券交易、期权、联手做庄和投资辛迪加等奥秘的参议员们。他似乎觉得这些术语超越了参议员们的智力，并且暗示这些是每个聪明的学校男生都应该懂的概念，细谈这些显而易见的东西对他有害无益。他非常不明智地与来自爱荷华州的参议员、听证会委员会成员史密斯?W.布鲁克哈特讨论个人经济观，后者笃信证券交易所是魔鬼的独特发明。惠特尼宣称，是政府而不是华尔街应该对眼下的不景气负责。他认为，政府可以通过平衡预算恢复人们的信心，从而为经济复苏作出最大的贡献。为了平衡预算，他建议削减与服役无关的伤残退伍军人的养老金和抚恤金以及政府部门的薪水。当被问及是否应该削减他自己的薪水时，他回答说“不”，因为他的“薪水非常低”。在追问之下，他不得已回答说，他的薪水目前只有6万美元。尽管听证委员会的成员让他注意到他的薪水是参议员津贴的6倍这样一个事实，可是，惠特尼仍然固执地赞成削减公共部门的薪水，包括参议员的津贴。
不论惠特尼在听证会上的表现如何，或者可能是由于他在听证会上的表现，几天来的质询几乎没有搜集到证券交易所作恶的任何证据，也没能认定作恶者。在股市崩盘之前，惠特尼只大体上听说过投资辛迪加和联手做庄，但不能够详细解释清楚。他反复保证，纽约证券交易所理事会确实存在这样或那样的问题，但都在受到很好控制的范围内。他对参议员布鲁克哈特关于股票市场就是赌场并应该取缔的论点十分反感。最后，听证会还没有完全结束，惠特尼就被允许离开会场。
鉴于对惠特尼的质询没有收到明显的效果，参议院听证委员会便把注意力转向市场知名交易商。结果，他们也让听证委员会大失所望。他们的证词都是一些人人皆知的东西，也就是伯纳德?E.、史密斯（Bernard E.Smith）, M. J.米汉（M. J. Meehan）、阿瑟?W.卡藤、哈里?F.辛克莱和珀西?A.洛克菲勒等人都曾经大肆操纵股票价格。例如，哈里?F.辛克莱被揭发曾经大肆操纵辛克莱联合石油公司股票的价格。这就如同认定威廉?Z.福斯特（William Z. Foster, 1881一1961年，美国工人运动领袖，1945-1946年担任美国共产党中央主席。—译者注）是共产党人。无法想像，哈里?F.辛克莱没有卷人复杂的巨额股市操纵交易。此外，尽管他的这些行为应该受到谴责，但就在短短3年前，他的行为还令人羡慕得要命。这里的问题有点类似于后来40年代红色大搜捕中所遇到的问题。自从红色俄罗斯成为我们英勇的苏维埃盟友这个短暂的时期过去以后，便是永恒的尴尬。
的确，站在证人席上的大交易商们并不是一个特别令人好感的群体。我们在前面交代过，阿瑟?卡藤患有严重的记忆力缺陷症。M J.米汉的身体状况也很糟糕。据传，有一次他本来要去华盛顿，结果弄错去了国外（后来，他很大度地为这个差错表示道歉）。其他大交易商也很少能够回忆起他们经手的许多交易，尽管他们曾经像拿破仑一世那样威风凛凛。不过，受审者不可能讨人喜欢。市场交易商们的可疑行为和糟糕记忆并没有直接影响到纽约证券交易所的声誉。如果不考虑丘吉尔?唐斯（Churchill Downs）更糟糕的行为，那么就有可能赞同刺探情报者、透露内部消息者和粗制滥造者的卑鄙观点。
在股票市场出现问题之初，证券交易所的会员公司宣布破产的，有时数量还真不少。1929年秋天，破产情况并不严重。在股市崩盘的第一个星期里，有不少非纽约证券交易所会员公司不得不宣布歇业，只有一家规模不大的会员证券公司在恐慌时期破产。有些客户的投诉受到了不公的待遇。但是，在最糟糕的那几天里，更多的客户在他们的保证金减少或耗尽以后得到了证券经纪人的支持。纽约证券交易所会员公司的商业道德标准似乎高于20世纪20年代末的美国平均水平。它们的经营作风也要严谨得多，这也许就是纽约证券交易所及其会员公司能够那么顺利地挺过30年代调查的最明显原因。它们在调查过程中也并非没有受到指责。不过，它们受到的指责，根本无法与大银行家们所遭受的指责相提并论。在国会调查过程中，没有发现纽约证券交易所有任何性质的恶名昭著的歹徒可当作反面典型。后来，1938年3月10日，曾经下令逮捕查尔斯?F-米切尔，后又不知何故逃过了华尔街复仇者骂名的公诉人托马斯?E.杜威下令传讯理查德?惠特尼。对惠特尼的指控是犯有严重盗窃罪。
用现在的话来说，逮捕惠特尼的突然行动，完全是对付犯罪分子的做法，堪与司法部长赫伯特?布劳内尔（Herbert Brownell）在1953年秋天宣布前总统杜鲁门包庇叛国罪后采取的措施相提并论。在惠特尼第一次被捕后的第二天，纽约州首席检察官约翰?J.班尼特（John J. Bennett）再次下达了逮捕惠特尼的命令。班特尼此前对惠特尼一案进行了调查，并且严厉指控杜威先生越级提起公诉。在接下来的几个星期里，几乎每一个公共团体或法庭对这种做法都进行了看似可信的解释，并且要求惠特尼详细交代自己的罪行。
理查德?惠特尼的厄运细节不属于我们现在要讲述的内容。许多事情都发生在与这段历史有关的时期以后。在这里有必要交代一些被认为与股市有关的细节。
惠特尼的欺诈行为属于偶尔为之、相当幼稚的那一种。当时的合伙人后来解释说，一次不幸的失败使他明白，对于别人有意义的规则也同样适用于他本人。比惠特尼的欺诈行为更令人吃惊的是这样一个明白无误的事实：他是现代史上损失最惨重的商人之一。盗窃行为相对于他生意上的不幸，简直就是小巫见大巫。
在20世纪20年代，理查德?惠特尼公司作为华尔街的会员公司，是一家业务量很小的不起眼的债券公司。惠特尼明显觉得自己的想像力缺乏充分的空间，并且在过去的几年里逐渐把重心转向了其他事业，包括在佛罗里达州开采天然胶体和销售泥炭腐蚀土。后来，他又对在新泽西州酿制酒精饮料—主要是苹果白兰地—产生了兴趣。任何事物都不会像生意上的失意那样使人变得贪婪。最终，惠特尼拥有了三家企业。为了守住它们，惠特尼向商业银行、投资银行和证券交易所的其他会员公司告贷，对他的哥哥，摩根公司的合伙人之一，欠下了巨额债务。20年代初，他总共贷款数百万美元，其中许多贷款是没有担保的。随着时间的流逝，惠特尼觉得压力越来越大。当一笔贷款到期时，他就得借新债来还旧债，由于还要支付未到期贷款的利息，因此债务越欠越多。尽管他的证券公司勉强支撑了5年左右，但到了1933年初，已经沦落到了濒临破产的地步。[17]最后，就像其他许多人一样，理查德?惠特尼领教了在熊市护盘的代价。1933年，理查德?惠特尼公司（惠特尼事件与他的公司几乎完全不能分开）投资购买了1万一1.5万股蒸馏酒公司（Distilled Liquors Corporation）、新泽西州的苹果酒和其他酒精饮料制造公司的股票。每股价格是15美元。到了1934年春天，这只股票的买卖双方直接交易价涨到了45美元。1935年1月，这只股票在纽约证券交易所场外市场上市交易。惠特尼少不了将这只股票作为抵押品借了好几笔贷款。
遗憾的是，即使在禁酒令废除以后的日子里，大众对惠特尼公司的产品实在是兴趣不大。公司自然就赚不到钱。到了1936年6月，惠特尼公司的股票跌到了11美元。股价大跌，对股票的抵押价值产生了灾难性的影响。不幸的惠特尼想通过吸纳更多的股票来维持其价格〔后来他声称，他这样做是希望公司的其他投资者能够把自己手中的股票卖掉。[18]如果真是这样，那么这是自悉尼?卡顿（Sydney Carton）以来最无私的行为之一]。公司的其他投资者都把股票抛给了惠特尼。在惠特尼破产的时候，蒸馏酒公司发行在外的148 750股股份中，惠特尼或他的证券公司持有了137 672股。这时候，股价已经跌到了每股3-4美元。值得一提的是，那个时期，人们都有自欺欺人的倾向。惠特尼在努力给蒸馏酒公司股票护盘的过程中无疑很像自欺欺人的庞氏（Chales A. Ponzi，他在1919-1920年诱骗人们向虚设的公司投资，然后把后来的投资者的钱作为快速盈利支付给最初的投资者，以诱使更多的人受骗上当）。结果，惠特尼只剩下所有的旧债，又加上为护盘而举借的新债，以及这家公司的全部股票，而这些股票几乎已经分文不值。
随着形势的恶化，理查德?惠特尼越来越求助于一种权宜之计，一种他已经采用了好几年的权宜之计：拿别人托他保管的证券作为抵押品去告贷。到了1938年初，他已经山穷水尽，告贷无门。1937年秋末，他向自己的兄长最后借了一大笔钱，以赎回属于纽约证券交易所的抚恤基金，即用于向死亡会员的家属发放抚恤金的证券。他曾拿这些证券作为抵押品向一家银行申请了一笔贷款。为了借钱，他失望地访遍了熟人，其处境实在可怜。
传闻说，惠特尼已经走投无路。尽管如此，3月8日，当纽约证券交易所总裁查尔斯?R.盖伊（Charles R. Gay）站在讲坛上宣布理查德?惠特尼公司破产歇业的时候，交易大厅里一片寂静。当交易所会员们获悉惠特尼长期大肆非法侵占他人财产时，更是目瞪口呆。
惠特尼已经毫无尊严可言，他披露了自己所从事的全部交易，拒绝为自己作任何辩解，并且从人们的视线中永远消失了。
再小的乡村银行家的倒闭也要比理查德?惠特尼的破产导致更多的个人困苦、痛苦和贫穷。惠特尼破产案的受害者几乎都有能力承受损失。虽然惠特尼的涉案金额非常大，但他还不能列人当时重大违约者的行列，那些违约者在伊瓦尔?克鲁伊格非法侵占他人财产案中有整整一年没有支付利息。从华尔街反对者的观点来看，他的违约行为是理想的证据。金融犯罪案件能招致如此的幸灾乐祸，实属罕见。
惠特尼完全被视同为纽约证券交易所—万恶之源的象征。此外，在惠特尼案的审理过程中，纽约证券交易所的总裁和顽固的辩护者居然还在国会和公众面前为他进行辩护。惠特尼是共和党人、头号保守分子，在金融界与摩根公司有着一定的交往。他本人曾经立场鲜明地拥护诚信主张。
1932年，惠特尼非法侵占他人财产的行为已经发展到了晚期，他在圣路易发表讲话，口气坚决地说，“一个伟大市场的必要条件之一就是经纪人必须诚信、可靠”。他期待有朝一日纽约证券交易所对其会员进行严厉的财务检查，以至于“几乎不可能”再发生破产案。
即使在同仁们的眼里，惠特尼也有点傲慢自负。在他破产前的最后几天里，惠特尼不得不忍受最大的耻辱，去向市场交易商伯纳德?E.史密斯，充其量一个文化素养偏低的人借钱。史密斯后来告诉证券交易委员会的一名监察员说：“他来找我借钱，并对我说，他希望很快就能渡过这一关，并且希望能凭他的面子借到2.5万美元。我回答他说，在他甚至不跟我打招呼的时候开口向我借钱，这需要很大的勇气。我坦率地告诉他，我不喜欢他，一个子都不会借给他。"[20]如果自由选举最具备条件败坏华尔街名誉的人，那么惠特尼一定能够以压倒多数的选票当选。
拿惠特尼与最近的一个犯人进行比较，一定会引起读者的兴趣。在20世纪30年代，新政拥护者们充分揭露了新政反对者们在金融方面的失职行为。（有趣的是，欺诈以及滥用职权或者剥削人民这类非传统的攻击资本主义的词语，在那些日子里变成了对保守分子的报应。）在20世纪40年代和50年代，共和党人渴望在新政拥护者中间发现共产分子。因此，大约相隔10年以后，阿杰尔?希斯（Ager Hiss, 1904-?，美国政府官员，在共产主义恐慌达到登峰造极的地步时被指控为间谍，后来于1950年在一个有争议的案件中被认定犯有伪证罪。—译者注）成了理查德?惠特尼的配对物。
他俩都被绝妙地视为其所属阶级的敌人。两人的出身、文化程度、社会关系和职业抱负都能集中体现其所属阶级的基本特点。在这两个案件中，当事人的朋友们对他俩受到犯罪指控的第一反应都是表示怀疑。惠特尼过去在他的圈子里的作用更加重要，因此从他的敌人的角度来看，他是一个比阿杰尔?希斯更令他们满意的人物。从政府官员的等级来看，希斯显然是一个普通人物。希斯是在案发之后才成为全球闻名的政治人物，而且在两次长时间的庭审过程中变得更加出名；而惠特尼在受审时毫不张扬，听凭命运的安排。
这里也许还牵涉惠特尼和希斯的职业道德价值观问题。无论是惠特尼被指控犯有非法侵占他人证券罪，还是希斯被指控犯有盗窃文件罪，都不能成为证明他们的朋友、伙伴和同时代人做同样的事的证据。相反，有证据表明，大多数经纪人都是讲诚信的，大多数新政拥护者没有私通俄国人，而只是希望有朝一日能够应邀前往苏联使馆品尝鱼子酱。无论自由人士还是保守分子，左派还是右派，现在都亲身体验了以莫须有罪名受到指控的滋味。更值得关注的问题也许就是以莫须有罪名受到控告的危险。根据一个古老但没有过时的传统，但愿人人都能明白犯罪或者品行不端是个人行为，而不是一种阶级倾向。
惠特尼事件导致交易所与联邦政府之间的关系发生了显著的变化，并且多少也使交易所与广大公众的关系发生了变化。依照《1933年证券法》，以及涉及面更广的《1934年证券交易法》，美国政府设法禁止在1928年和1929年出现的某些过分行为。发行新股被要求充分披露公司的信息，尽管没有办法强迫投资者阅读所披露的信息。仿效威金先生的内部交易和卖空被宣布为不合法。联邦储备委员会受权制定保证金比例规定，在必要时可把保证金比例提高到10000，从而完全杜绝保证金交易。联手做庄，虚假交易，散布消息，甚至公然散布虚假信息，以及其他控制和操纵市场的手法全部受到禁止。商业银行与其证券公司分业经营。最重要的是，公布了纽约证券交易所和其他交易所都受政府管制的原则，而且设立了证券交易委员会，专门负责实施政府对交易所的管制。
这是一剂苦口的内服药。再说，管制机构就像创立它们的人类一样，具有明显的生命周期。刚成立时，这些机构朝气蓬勃，充满活力，敢作敢为，甚至毫不姑息；后来，它们变得成熟；而等到进人老年期，即10-15年以后，除个别例外情况之外，它们不是成为它们所管制的产业的左臂右膀，就是变得暮气沉沉。证券交易委员会特别敢作敢为。对于任何新成立的管制机构来说，华尔街肯定是一个具有挑战性的对手。
在惠特尼事件之前，华尔街（总有某些例外情况）准备进行抵制，并且坚持要求（一般而言）金融界，特别是证券市场有权以自己的方式，由自己的领袖人物来管理自己的事务，并且进行自律。就在宣布惠特尼公司歇业的头天晚上，纽约证券交易所总裁查尔斯?R.盖伊和业务管理委员会主席豪兰?S.戴维斯（惠特尼是他俩这两个职务的前任）去了华盛顿。在华盛顿，他俩向证券交易委员会的威廉?O.道格拉斯（William O. Douglas）和约翰?W.黑尼斯（（John W. Hanes）通报了惠特尼公司申请破产的情况。这次更具象征意义的旅行表明了纽约证券交易所的臣服态度。关于管制的冷战就此结束，此后没有重新开战。
虽然惠特尼的垮台标志着新政在管制问题上取得了胜利，并且非常有助于证明对纽约商务区道德行为不良的普遍怀疑。然而，这一切都是最近才发生的事，这可是华尔街的造化。到了1938年，向大企业开刀的新政开始逐渐走向衰落；原来的“突击部队”的某些指挥员也已经改弦易辙，大唱自由企业制度的赞歌。至此，新政“神学”已经普遍付诸实施，所有必要的经济改革业已显示其效果，而国会正在酝酿还没有颁布的经济改革措施。任何具有一定重要性的对证券市场进行深人改革的方案都被提上了议事日程。从此，华尔街对华盛顿百般殷勤，而华盛顿却似乎兴趣索然。
注释
[1]各引语都引自相关日期的
[2]The Commercial and Financial Chronicle, November 9, 1929.转引自
[3] New York： Macmillan,1930.随后的引语引自该书
[4]Stock Exchange Practices, Report, 1934, pp. 201一
[51Stock Exchange Practices , Hearings, October-November 1933, Pt." 11，
[6]Stock Exchange Practices, Report,1934,pp. 192一
[81Stock Exchange Practices，
[9]后来，奥尔德里奇在参议院的一个听证委员会前说，他与威金先生的朋
友们意见分歧，想必与威金先生也存在意见分歧，这是一个常识问题。
[14]Ibid. ,pp. 321一
[16]Stock Exchange Practices，Hearings, February一March 1933, Pt. 1j，
ney, Edwin D. Morgan,Etc.，Vol. I, Report on Investigation （
ington, 1938）
[19]The New York Stock Exchange-Richard Whitney在St. Louis工
业俱乐部和商会举行的会议上的讲话（St. Louis, September, 1932）。
[20] Securities and Exchange Commission，op. cit.，
第九章 股市崩盘的因与果
大崩盘之后，随即发生了大萧条。大萧条以不同的严重程度持续了10个年头。1933年，美国的国民生产总值（经济总产值）几乎还不到1929年的1/3。实际产量直到1937年才恢复到1929年的水平，接着又迅速滑坡。直到1941年，以美元表示的产值仍低于1929年。1930一1940年期间，只有1937年全年平均失业人数少于800万。1933年，大约有1 300万人失业，几乎在4个劳动力当中就有1个失业。1938年仍有1/5的劳动力失业。
在这个令人沮丧的时期，1929年成了一种神话。美国人都希望美国能够恢复到1929年的状态。在某些产业和城市里，经济形势非常好的时候几乎也只能与1929年相提并论。人们常常听到那些有识之士在非常正规的场合说，1929年是“美国人能够遇到的最好年景”。
总体而言，造成股市大崩盘的原因要比随后导致大萧条的原因解释起来容易。而在被认定导致萧条的问题当中，最难以处理的问题是认定股市大崩盘的责任。经济学家还没有找到大家认同的关干这必问题的最终答案。不过，我们照样能够探讨一些导致大萧条的原因。
正如经常强调的那样，1929年秋天发生的股市崩盘无疑与此前出现的投机热具有密切的关系。与投机热有关的惟一问题就是投机热持续了多长时间。对股价持续上涨这一短期事实的信心迟早有一天会减弱。当这种情况真的出现时，有些人开始抛盘，他们的行为会断送股价持续上涨的美好现实。持股待涨就会变得毫无意义；接下来的现实就是股价下跌。于是，出现了一股抛盘热，一种抛售恐慌。投机热就这样结束了，1929年也就这样走到了尽头。以后再也没有出现过这样的投机热。
我们不清楚为什么会在1928年和1929年出现这样一股投机狂热。信用便利使得人们借钱以保证金交易方式大肆购买股票，这个长期以来得到普遍认可的原因显然毫无说服力。在这之前和之后，多次出现过信用便利，但却没有发生任何形式的投机热。此外，1928年和1929年的股票投机许多是依靠了付息贷款。在这之前的许多年里，以及在这之后的任何时期，利率都被认为特别地低。根据一般考察,20世纪20年代末，银根收得很紧。
人们的情绪远远要比利率和信贷供给重要。大规模的投机需要普遍的信任感和乐观情绪，并且必须坚信普通老百姓都渴望发财。人们还必须相信别人的善意和善行，因为他们要通过别人代理才能够发财致富。1929年，戴斯（Dice）教授指出：“老百姓都相信他们的领导人。我们不再把工业巨头们视为受人吹捧的骗子。我们难道没有听到过他们在无线电广播中发表的讲话?我们难道不熟悉他们几乎像与朋友聊天那样向我们表达他们的思想、雄心和理想?”[2]这样的信任感对于股市是至关重要的。如果人们谨小慎微，狐疑不定，遁世绝俗，多疑或吝音，那么肯定与投机热无缘。
与此同时，储蓄还必须充裕。无论投机是否依赖借贷资金，其中部分还必须由投机参与者用自有资金来支撑。如果储蓄增长迅速，那么人们用于积累的边际价值就会下降，他们就愿意拿一部分储蓄去冒险，以期获得更高的回报。因此，投机极有可能在长期繁荣以后突然爆发，而不会出现在萧条过后的复苏初期。麦考利（Macaulay）曾经指出，在王政复辟和独立革命时期，英国人不知如何处置他们的储蓄，“这种状况的自然结果就是聪明和愚蠢、诚实和奸诈的人采用完全不同的方法来使用多余的资本”。白芝浩和其他作者大致上把“南海泡沫”归咎于相同的原因。[3]1720年，英国迎来了长期繁荣，战争开支又部分促进了经济繁荣。在这一时期，私人储蓄被认为以前所未有的速度增加。投资出路也很少，而且回报又低。因此，英国人渴望把自己的储蓄投资于新企业，但是，很快就认识到前景并不美好，就像1928年和1929年的美国人一样。
最后，投机热的爆发多少产生了一种免疫效应。随后发生的股市崩盘自然破坏了投机所需的良好，b理状态。投机热的爆发使人们合乎情理地相信另一次投机不会立刻发生。随着时间的推移和记忆的淡忘，免疫效应逐渐减弱，投机热可能会卷土重来。1935年，没有出现任何促使美国人发起另一次股市投机的因素。1955年，发生股市投机的危险则要大得多。
如前所述，解释股市火暴和崩盘的原因要比说明它们与随后发生的萧条之间的关系来得容易。大萧条的原因很难确定。同样可以注意到，在关于大萧条的当代作品中并没有明显地指出萧条的确定原因。许多当代作品探讨了萧条的症结所在和不可扭转的原因。不过，这样的解释本身就可能是不确定性的休现。人们越是没有把握，就越显得教条。我们不知道俄国人想干什么，于是就信誓旦旦地说他们将会干什么。比方说，由于我们不能预见德国重整军备的后果，于是我们肯定地断言德国重整军备将会产生什么样的后果。经济学的情况也大致如此。然而，要说明1929年及其后岁月所发生的事情，我们可以区别可能正确的解释与明显错误的解释。
大多数人总觉得20世纪30年代必然会出现萧条。我们已经享受了（至少）7个年头的好年景，根据一条神秘或圣经似的代偿定律，然后就得遭遇7个年头的坏年景。一个适用于股市的论点也许会有意无意地作用于一般经济。由于股市在1928年和1929年背离了现实，因此在某个时候会回归现实。觉醒只会令人痛苦，而幻想却具有欺骗性。同样，新时代的繁荣终有一天会离我们而去，接踵而至的是代偿性的困苦。
同样，我们还有一个更加微妙的信念：经济生活受一种可预见的节律约束。繁荣持续一段时间以后就会自我毁灭，而萧条则会自动取而代之。根据商业周期原理，繁荣在1929年结束了它的全过程。这是哈佛经济学会全体成员在1929年春天断言衰退不知何故姗姗来迟时所坚持的信念。
这些信念没有一个能够真正站得住脚。20年代的繁荣并不必然意味着30年代的萧条。以往，景气时期会让位于较不景气时期，而较不景气或不景气时期则会让位于景气时期。在资本主义经济中，这样的交替变化是正常现象，但并不存在绝对的规律性，尽管人们通常仍然这么认为。闭并没有什么可预见的节律规定了股市崩盘和1930-1940年的经济停滞。
1929年，美国经济也没有受到这样的自然压力或张力的制约：因为昔日的繁荣而必须经历一场萧条。关于经济不时需要休养生息的观点，还有一定的可信性和显著的可行性。1954年夏天，一名职业经济学家、艾森豪威尔总统的私人幕僚成员，是这样解释当时的经济衰退的：在经历了前几年的超负荷运行以后，经济在（也完全应该）进行短暂的休养。1929年，劳动力并没有疲惫，还能够继续无限期地以1929年的最高速度从事生产。全美的资本设备也没有超负荷运转，在前几年的繁荣时期得到了更新和改善。事实上，资本设备损耗出现在投资锐减的以后几年里。1929年，相对于当时的生产速度来说，原材料也非常充裕。企业家们从来没有比那时更加乐观过。显然，如果劳动力、原材料、设备和管理层都能够继续甚至以更大的负荷运行，那么就没有必要休养生息。
最后，正如有人指出的那样，20年代的高产出并没有超过人们的需求。在20年代，人们确实得到了越来越多的商品。但是，没有证据表明他们对汽车、衣服、娱乐甚或食品的需求都得到了充分的满足。相反，后来的所有证据都表明（在可用收人既定的情况下）消费能力还有很大的增长空间。因此，不发生萧条，人们的需求也能够赶上他们的生产能力。
那么，导致萧条的可能原因到底是什么呢?回答这个问题，可以把这个问题一分为二，加以简化。第一个问题就是经济活动为什么会在1929年发生逆转；第二个问题远比第一个问题重要，为什么经济活动会在这个不幸的时候发生逆转，并且在以后的整整10年里一撅不振，一路下滑。
如前所述，当时可获得的最容易理解的月度经济活动测度指标—联邦储备工业与工厂生产指数—在6月达到了峰值，随后就开始下跌，在这一年剩下的几个月里一路下跌。其他指标的转折点出现得稍晚，譬如，工厂就世人数、火车装载量和百货商店零售额这些指标是在10月或10月以后出现了明显的下降趋势。尽管如此，正如经济学家通常所强调的，以及国家经济研究署最高当局掌握的材料[5j所显示的那样，经济在这一年初夏，即早在股市崩盘之前，已经开始疲软。
经济疲软可以用不同的原因来解释。当时的工业品生产超过了消费者需求和对工业品投资的需求。在景气时期特有的狂热中，企业错误地估计了未来的需求增长，并且购置了多于后来所需的库存资产。相应的结果是，企业减少采购，进而导致减产。简而言之，1929年夏夭，库存开始下降。从可获得的为数有限的数据来看（按照现在的标准），百货商店的库存似乎并不低于年初的水平。但是，百货商店销售额在4月出现中度下降，很可能是经济衰退的一个信号。
还有这样一种可能性，研究这一时期的学者对此一般都表示赞同：更深层的因素同时产生了作用，并且在这一年里变得真正明显起来。整个20世纪20年代，工人人均产量和生产率稳步提高：1919-1929年，制造业工人人均产出大约增长了43% o困工资、薪水和物价都比较稳定，不过没有实现不可比拟的增长。因此，各项成本下降，价格也同样下降，而利润则在增长。利润持续支撑着有钱人家的支出，并且至少唤起了某些支持股市反弹的希望。其中的大多数因素促成了很高水平的资本投资。整个20年代，资本品生产以6.4%的年均增长率增长；而非耐用消费品（包括食品和衣服等大众消费品）则仅以2.8%的比例增长。[7]（汽车、住宅和家具等耐用消费品占据了殷实人家和有钱人家相当一部分的支出，年增长率达到了5.9000）换句话说，大量且不断增长的资本品投资是利润的主要支出项目。[8]由此可见，任何中断投资支出的因素，即任何真正阻止投资支出以必要的增长率增长的因素都有可能导致萧条。当投资支出受到抑制时，不可能指望通过增加消费支出来进行补偿。因此，投资不足的效应，即无法与利润稳步增长并驾齐驱的投资的效应，有可能抑制总需求，从而会减少订单和产出。关于这一点，也缺乏最终的证据。因为，很遗憾，我们不知道投资必须以什么样的速度增长才能保持现有的利润增长水平。[9]有关的解释明显包含了这些因素。
经济低迷当然可能还有其他方面的原因。导致投资增长不足的原因有可能是利率居高不下；或许，尽管可能性比较小，是因为像农业这样的某个薄弱部门出现了问题，然后波及整个经济。当然，还可以进一步探讨经济低迷的原因。不过，有一点是明确的：直到1929年秋天，经济低迷的程度还不严重。商业活动只是略有衰退，失业也比较轻微。到了11月，还可以说没有出现任何严重的问题。如前所述，其他时期——1924年、1927年和1949年末，美国经济同样出现过类似的衰退现象。但是，1929年的经济衰退不同于上述其他时期的经济衰退，前者持续时间长，而且不断加剧。这是1929年经济衰退的独特特征。这一点是我们真正必须弄懂的。
1929年，似乎出了一点问题，改变了一种著名的论调：经济的基本面是健康的。这可是第一重要的环境条件。许多情况都很不妙，不过以下五方面的问题与随后发生的灾难有着特别密切的关系。（1）收人分配不均。1929年，富人确实非常富有。有关数据不能非常令人满意地说明问题，不过，有一点似乎可以肯定：这一年，占美国人口5%的最高收人群体其收人大约占据美国个人收人总额的1/3。利息、红利和租金等个人收人（一般来说，这些是有钱人的收人）的比例大约是第二次世界大战以后几年的2倍。
极不平等的收入分配，意味着经济依赖于高水平的投资或奢侈品消费支出，或者同时依赖于两者。有钱人不可能购买大量的面包等生活必需品。如果他们要花完自己的所得，那么必须购买奢侈品，或者投资于新的工厂或新的项目。投资和奢侈品支出必然要比周薪25美元的工人买面包和付租金的支出更容易受不确定性因素的影响，并且波动幅度也比较大。我们可以假设，这种高档消费支出和投资特别容易受1929年10月股市重大消息的影响。
（2）公司结构不合理。1929年11月，股市崩盘以后没过几个星期，哈佛经济学会拿它自己理由充分的观点“大多数企业表现谨慎、保守”作为解释为什么需要担心发生萧条的主要原因。[11]而实际情况是，20世纪20年代的美国企业好客地向为数众多的煽动者、受贿者、冒名顶替者和骗子等敞开双臂。因此，非法侵占公司财产的状况已经到了登峰造极的地步。
最重要的公司缺陷是控股公司和投资信托的庞大结构休系。控股公司控制了美国很大一部分的公用事业、铁路和娱乐业。由于投资信托的存在，因此始终存在着受反向杠杆效应破坏的危险。尤其是，当自营公司的红利被用来支付其上游控股公司的债券利息时，红利一旦中断，就意味着不能如约支付债券利息、破产和庞大的控股公司体系的崩溃。在这样的形势下，削减对自营公司的投资以维持红利分配的诱惑，显然是巨大的。此外，当时还存在通货紧缩的压力。通货紧缩的压力又会导致收入减少，从而加速公司金字塔形组织结构的倒塌。如果真的发生这种情况，那么进一步收缩开支就在所难免。收人被用来偿还债务，为新的投资项目筹集资金，已经变得不可能。很难设想一种能够更好地承受螺旋形通货紧缩的公司体系。
（3）银行结构不合理。自20世纪30年代初以来，新一代的美国人听说20年代末银行业的做法，会感到又可气又好笑，更多则是震惊。事实上，银行业的许多做法仅仅是因为萧条而变得可笑。贷款本来是一件好事，现在因为借款人的产品价格暴跌、产品市场萎缩或者抵押品贬值而变成一种彻头彻尾的蠢事。最负责任的银行家—那些眼看着债务人受到超越他们控制能力的因素的伤害，有意设法帮助他们的银行家—往往被看作最傻的银行家。像其他人一样，银行家们屈从于当时轻率、乐观和不道德的心态，不过很可能仅此而已。1929- 1932年的萧条一开始就像描述的那样，同样损害了当时无懈可击的银行声誉。
虽然1929年的银行家们通常并不愚蠢，但是银行也存在结构性缺陷。这种缺陷是许多独立经营的银行机构所固有的。如果有一家银行破产倒闭，那么其他银行的资产就会被冻结，而其他银行的存款人则会争相提取自己的存款。因此，一家银行破产，会导致其他银行破产，并且会像多米诺骨牌那样蔓延开来。局部的灾祸，或一家银行的管理不善通常会导致这样的连锁反应。（1929年上半年，全美各地有346家银行破产，他们的存款总额接近1.15亿美元。） [12]当收人、就业和物价因萧条而下降时，银行破产很快就会成为一种流行病。这种情况发生在1929年以后。而且，同样很难设想有比这更好的能够扩大恐惧效应的制度安排。这种恐惧效应不但会摧毁心理素质差的人，而且也会影响心理素质好的人的信心。无论是富人还是穷人，都会因为“他们的储蓄已经被侵吞”这条可靠消息而意识到灾难的降临。毋庸赘言，这样的银行体系，一旦面临破产恐慌，只会抑制其存款人的支出和借款人的投资。
（4）成问题的对外收支状况。这是一个经常听说的故事。在第一次世界大战期间，美国的国际收支出现了顺差。在随后的10年里，贸易出超在对欧洲贷款还本付息以后仍有盈余。高关税依旧，抑制了美国的进口，有助于创造贸易出超。不管怎样，历史和传统的贸易习惯也使得国际收支持续出现所谓的顺差。
以往，还本付息实际减少了贸易顺差，现在，美国成为了净债权国，因此国际收支顺差扩大。应该说，开始美国的国际收支顺差还不算巨大。仅1928年这一年，出口贸易超过进口贸易形成的出超竟高达10亿美元；而1923年和1926年的贸易顺差大约只有3 750万美元。[13]贸易顺差无论大小，都必须予以平衡。其他进口大于出口、此外还得偿还债务的国家必须以某种方式找到弥补对美交易逆差的手段。
在20世纪20年代的大多数年份里，国际收支差额使用现金来平衡，也就是向美国支付黄金，以及依靠美国向其他国家举借新的私人贷款来弥补。大多数贷款又转贷给了政府，即中央、州或市镇政府机构，而其中很大比例的贷款借给了德国和中南美洲国家。债券收益可观，公众踊跃认购。国际贷款竞争一直非常激烈。腐败和行贿不幸变成了竞争手段，而且在实际中被采用。1927年末，秘鲁总统的儿子胡安?勒圭亚（Juan Leguia）因帮助W.塞里格曼公司（W. Seligman and Company）和国民城市公司（国民城市银行的证券子公司）把5 000万美元贷给了秘鲁，而收受了这两家公司45万美元的酬金。[14]根据后来的证词，胡安提供的帮助产生了负面作用，因为他没有阻止这笔交易。蔡斯国民银行向古巴的马沙杜（Machado）总统、一个杀人成性的独裁者慷慨地提供私人信贷额度，一度达到了20万美元。[15]马沙杜的女婿受雇于蔡斯国民银行。该银行的古巴债券业务做得很大。在考虑这些贷款业务的时候，银行往往很快就忽略了可能出现的任何不利于债权人的因素。国民城市银行负责拉丁美洲贷款业务的副总裁维克多?舍佩尔（Victor Scoepperle）在审批一笔信贷时对秘鲁作了如下评价：
秘鲁：有坏账记录；不利的道德风险和政治风险；国内债务状况恶劣；过去3年的贸易状况类似于智利，墓本令人满意；自然资源种类较多；据经济数据显示，秘鲁在未来的10年里应该能够获得迅速的发展。（16）根据有关数据，国民城市公司向秘鲁发放了1 500万美元的贷款，几个月以后追加了5 000万美元，而大约过了10个月又发行了2 500万美元的债券。（秘鲁确实是一个政治风险很高的国家。举借这些贷款的勒圭亚政府被暴力赶下了台，而贷款终于无法收回。）
无论从哪个方面来看，这些业务就如同申南多阿公司和蓝脊公司一样，是新时代的组成部分。它们同样是那样地脆弱，一旦新时代的幻想破灭，它们也就始即烟消云散。因此，对美国的对外经济状况必须进行根本的调整。一些国家不可能—至少不可能长期一一通过支付越来越多的黄金来弥补自己的贸易逆差。这就意味着它们必须增加对美国的出口，或者减少从美国的进口，或者无法履约偿还过去所欠的贷款。胡佛总统和美国国会立刻通过大幅度提高关税来排除这第一种可育日生，即通过扩大进口来平衡出口差额。因此，债务，包括第一次世界大战期间欠下的债务，得不到偿还。而与此同时，美国的出口急剧下降。出口减少虽然与美国经济的总产出关系不是很大，但却导致了一场普遍性的灾难，特别是农民深受其害。
（5）经济知识贫乏。把任何时期的民众视为愚民，这似乎有些不恰当，而开创这个先例也会令这一代人感到遗憾。然而，有一点似乎可以肯定，20世纪20年代末和30年代初的经济学家和经济咨询顾问似乎特别荒谬。在股市崩盘后的数月乃至数年里，著名的振兴经济的建议毫无例外地助长了一些导致经济恶化的措施。1929年11月，胡佛先生宣布减税措施。在此后召开的几次重要务虚会议上，他要求工商企业保持它们的投资水平和工资水平。这两种措施都会导致可支配收人的增加，尽管不幸都没有产生什么作用。除了对高档次收人以外，减税的作用可以忽略不计。承诺保持投资水平和工资水平的工商企业家，根据一种得到充分理解的信念认为，这种承诺只在不会造成财务上不便的时候才具有约束力。结果，投资支出和工资在经济形势怎么都不会导致它们缩减之前确实没有减少。
尽管如此，这种努力方向是正确的。此后的政策几乎全部都导致经济形势恶化。当被问及政府如何尽可能促使复苏提前到来时，这位“健康、负责”的劝导者极力主张预算平衡。国会两党在这一点上达成了一致的观点。预算平衡是共和党的最高原则；而民主党1932年的竞选纲领以政治家少有的坦率主张“联邦预算必须在根据收人精确估计支出的基础上逐年实现平衡……”
平衡预算的承诺总是能够得到充分的理解。平衡预算于是就意味着不增加政府旨在扩大购买力、缓解灾情的支出，也可能意味着不再进一步减税。按照字面意思理解，平衡预算具有更多的含义。从1930年的情况来看，预算远非平衡。因此，平衡预算就意味着增加税收，减少支出，或者同时增税节支。1932年，民主党的竞选纲领呼吁“立即大幅度削减政府开支”，以实现政府成本至少下降25%的目标。
平衡预算不是一个思想主题，也不像通常所认为的那样是一个诚信问题，而仅仅是一句套话。几个世纪以来，回避借款原则曾保护人民免受懒散或不计后果的政府造成的苦难。懒散或不计后果的国库管家通常会发表一些难懂的论调，以说明收支平衡为什么不是一种美德。经验表明，无论这种信念在短期内看似多么实用，但从长期来看却非常不合时宜，甚至会导致灾难。这种简单世界里的简单规则很难适用于20世纪30年代初日趋复杂的现实。尤其是大量失业改变了这种规则。时局愚弄了人们，但几乎没人想到对问题进行重新思考。
平衡预算不但是政策上的精神枷锁，而且也是导致金本位制寿终正寝的妖魔鬼怪。最令人惊讶的是，它还是导致日益危险的通货膨胀的罪魁祸首。1932年以前，美国大幅度增加黄金储备，因此，非但没有发生通货膨胀，而且经历了历史上最严重的通货紧缩。但是，每一个冷静的建议者都看到了其中的危险，物价增长失控的危险。1931年或1932年，物价暴涨的危险或者可能性为零。建议者和顾问们无论如何不会去分析这种危险甚或可能性。他们只会死死抱住痛苦的历史教训不放。
对通货膨胀的恐俱加强了对平衡预算的要求，同时还抑制了降低利率、增加信贷并在当时的条件下尽可能方便借款的努力。美元贬值是绝对不能考虑的问题，这会直接亵渎金本位制。在这样的萧条时期，货币政策充其量是一种靠不住的东西。当时陈旧的经济观念甚至还不允许使用这种靠不住的工具。而且，这种观点超越了党派之争。虽然罗斯福本人思想特别开放，但也非常谨小慎微，不愿冒犯自己的追随者。在1932年的竞选活动接近尾声之际，他在布鲁克林发表的一次演讲中说道：
“民主党的竞选纲领明确宣布：‘我们提倡一种能够抵御一切风险的稳健的货币政策。’这句话的含义明白无误。在6月30日讨论这份竞选纲领时，我说‘实行稳健的货币政策是一种国际必然，不是出于某一国家本国利益的考虑’。后来，我又在美国西北部的比尤特重申了这一主张……在西雅图再次重申了我的态度……”
次年2月，胡佛先生像往常一样，在一封著名的致当选总统的信函中阐释了自己的观点：
倘若能够迅即保证不降低币值或不发生通货膨胀，那么就可以顺利地保持国家稳定。即使必须增加税收，预算肯定也应该实现平衡。政府的声望将通过拒绝在发行证券方面滥用信用来得到维护。[18]拒绝运用财政（税收与支出）政策和货币政策，就等于是拒绝执行任何积极的经济政策。当时的经济顾问既观点一致又拥有权威，迫使共和党、民主党两党领袖拒不采取制止通货紧缩和萧条的有效措施。这本身就是一个显著的“成就”—教条战胜了思想，其影响意义深远。
我们应该根据美国经济的上述缺陷来考察股市崩盘在20世纪30年代这场大悲剧中扮演的角色。而在华尔街自我贬低的年代里，股市发挥着重要性值得“尊敬”的作用。证券价格暴跌首先影响到了富人和有钱人。但是，我们应该注意到，在1929年的美国，这是一个至关重要的群体。这个群体的成员掌握着大部分消费收人；他们构成了最大部分的个人储蓄和投资来源。任何影响该群休支出和投资的因素必然会对整个经济的支出和收人产生广泛的影响，而受股市崩盘打击最严重的正是这个群体。此外，股市崩盘导致美国经济失去了由证券投资盈利形成的对支出的支撑。
股市崩盘同样也是充分利用公司结构缺陷的有效途径。位于控股公司链终端的自营公司紧缩开支，股市崩盘以后发生的控股公司体系和投资信托的崩溃有效地削弱了借款能力和为投资筹措资金的意愿。长期以来看似纯信用作用的东西，实际上迅速转化为订单减少和失业增加。
股市崩盘同样有效地导致了国际收支借以平衡的对外贷款的结束。现在，国际收支主要依靠减少出口来实现平衡，从而对小麦、棉花和烟草的出口市场迅速形成了巨大压力。或许，对外贷款仅仅推迟了终究要实现的国际收支平衡。股市崩盘只不过是在一个非常不利的时刻导致了国际收支的突然调整。农民们把自己遇到的麻烦归咎于股市，并没有完全做错。
最后，当灾难降临时，没有人提出采取措施加以制止的意见。这也许是当时最令人不安的特征。1930年、1931年和1932年，美国仍有人在忍饥挨饿；另一些人经受着担心挨饿的恐惧的折磨；还有一些人过去受人尊敬，有享用不尽的荣华富贵，现在因失去了收人而沦落为贫民；再有一些人担心自己会步他们的后尘。当时，每一个美国人都忍受着绝望的煎熬。对此，人人都惊慌失措，由于支配政策的思想，因此真的是一筹莫展。
如果1929年美国经济的基本面真的是健康的，那么股市大崩盘的影响就可能无足轻重，而受股市打击的人们的信心危机和支出减少也许很快就会过去。但是，1929的美国经济并不健康，恰恰相反，是极度地脆弱的，很容易受到华尔街打击的伤害。那些当时强调美国经济这一弱点的有识之士显然具有较强的抵御能力。可是，当玻璃温室被冰雹击破以后，人们通常不会认为冰雹只扮演了一个被动的角色。我们必须对1929年10月从下曼哈顿刮来的飓风予以同样的重视。
军事史学家在写完年史以后就会得到人们的谅解。人们不会强求他们预测与印第安人、墨西哥人或南部联邦重新开战的几率，也不会强迫他们说出预防战争的措施。不过，人们对经济学的要求比较严格。因此，经济史学家总会被问及他们所描述的灾难是否会重新困扰我们，以及如何进行预防等问题。
如前所述，本书的任务只是告诉读者1929年所发生的事件，而不是告诉读者1929年的灾难是否或者何时会卷土重来。那年的一个重要教训现在已经变得明白无误：非常特殊的个人灾难随时等待着那些擅自认为未来属于自己的人。然而，我们认为，可以在不过分冒险的情况下从那年的教训中获得某些关于未来的见识。我们尤其可以对有可能再度发生的灾难与1929年以后至少有可能避免的灾难进行区分，而且还能够发现一些其后果的表现形式和严重程度。
乍一看，20世纪20年代末遭遇的种种灾难当中最不可能重新发生的灾难大概就是股市疯涨和随后不可避免的暴跌。随着头脑清醒的日子的结束，数以万计的美国人摇头嘀咕“绝不会再次发生”。在每一个值得关注的群体中，都有个别成员现在仍然健在。他们虽然年事已高，但经验丰富，并且还在摇头嘀咕。那个新时代就缺乏这样的长者来捍卫合理的悲观情绪。
同样，现在的政府可以采取新的调控措施。联邦储备委员会，现在改名为联邦储备理事会，在与各储备银行和会员银行的关系方面所掌握的权力得到了巩固。1929年3月发生的米切尔违规事件在现在看来真是不可思议。当时的傲慢行为，而不是反常的个人主义行为，在现在看来是愚蠢的行为。纽约储备银行仍然保留着一定的精神权威和自主权，但已经不足以抵制华盛顿的政策。联邦储备委员会现在还掌握着规定保证金比例的权力，必要时可以要求投机者支付相当于所购股票全部价款的保证金。这样，虽然还不能完全制止投机行为，但却意味着，当股市下跌时，无力支付激增的保证金的投机者会被迫进一步抛盘，从而保证在阵阵“痉挛”中完成清算。最后，证券交易委员会可望有效禁止大规模的市场操纵，并且制止一切滋生新的投机者的交易策略和方式。
然而，从某些方面看，重新出现投机狂热的几率仍然很大。没人怀疑，美国人依然很容易受投机心理——企业能实现无限的回报，他们作为个人必须分享企业的回报——左右。一个行情趋涨的股市仍能唤醒人们发财致富的愿望，从而吸引越来越多的人参与。政府已经掌握了预防和控制手段。这些手段只要掌握在决策果断的政府手中，那么其效率就毋庸置疑。不过，政府仍有各种各样的理由决定不采取预防和控制措施。在我们这样的民主社会里，选举一个接着一个，即使在一次选举后的第二天，另一次选举马上又开始在即。避免萧条和预防失业，对于政治家来说，已经成为全部公共政策问题中的最关键问题。在一个从政治的角度来看不合时宜的时刻，采取行动防止经济过热，必须事先考虑其导致失业的几率。应该注意，经济过热的势头在完全显现之前是无法阻止的。在经济过热的势头出现以后采取阻止行动，始终像是在决定立即处死还是终身监禁，就如同1929年2月联邦储备委员会那些受到惊吓的委员们那样。正如我们所知道的，立即处死不但具有立即执行的不利因素，而且还要指定行刑的刽子手。
如果不存在某些合理性，市场就不会发生投机狂热。但是，在未来任何一个繁荣时期，自由企业制度被重新发现的某些优点又将会被引证。有人会指出，人们支付现行价格，甚至几乎是任何价格，就说明自由企业制度具有公平性。在最初接受这些合理性的人中间，肯定会有某些负责动用控制手段的人。他们会坚决地说不必采取控制手段。某些报纸也会表示赞同，并且措辞严厉地指责那些认为应该采取行动的人，称他们为信仰不坚定者。
将来，无论经济是否基本健康，股市再现投机热，随后发生股价暴跌，都不可能再对经济造成像1929年那样的影响。遗憾的是，这要到事后才能完全明了，不过有一点是明白无疑的：1929年或此后不久暴露的许多极其严重的缺陷，自那以来已经得到了很大的改善。收人分配不再像以前那样严重不平衡。1929-1948年期间，相当于美国人口5%的最高收人人群占个人收人总额的比例从接近1/3下降到了1/5弱。1929-1950年期间，工资、薪水、养老金和失业救济金占家庭收入的份额由大约61%增加到了71%左右。工资、薪水、养老金和失业救济金等都是普通人的收人。尽管红利、利息和租金等富人特有的收人绝对额有所增长，但相对额却从占家庭总收人的22%强下降到了12%强。[20]在以后的年份里，收人分配差距缩小的趋势逐渐停顿下来，并且发生了轻微的逆转，但情况仍大大好于20世纪20年代。
同样，1929年以后，重要的投资信托纷纷垮台，并遭到封杀，尽管部分投资信托最终被共同基金、海外基金、股权基金和房地产投资信托等取而代之，这些基金或投资信托成了1970年以后导致股价暴跌的原因。不过，证券交易委员会在破产法的支持下摧毁了大型公用事业控股公司的金字塔形组织结构。联邦银行存款保险公司甚至迄今都没有动用过其全部的周转信贷，这说明全美银行系统运行正常。有了这部法律，曾经是那样有效地传导弱点的恐惧心理被克服了令人忧伤的旧体制缺陷，曾经导致破产案接连不断，而今终于得到了弥补。一部简单的法律很少能够收到如此的成效。
与25年前相比，美国的对外收支状况发生了巨大的变化。现在，美国的购买或支出倾向远远大于销售或收人倾向。
最后，美国人的经济知识有所增长。现在，一次发展中的萧条不可能遭遇任其泛滥的顽固思想。毫无疑问，白宫还会召集注重形式的会议。兴许，我们还会听到大量的安抚话和咒语。也有很多人会强烈呼吁把等待和希望当作最佳政策。不过，人们无论如何都不会认为，最佳政策，就像财政部长梅隆非常不适当地表述的那样，会是“清算股票，清偿劳工；清算房地产，清偿农民”。[21]我们坚定、彻底地消除严重萧条的决心还有待验证，但是，没有能力采取充分的正确措施与决心做许多错事，两者不可相提并论。
美国经济中的另一个弱点也得到了纠正。备受低毁的农业计划为农民的收人，同时也为农民的支出提供了一定的保障。失业救济金收到了同样的效果，尽管在劳工看来还没有到位。其余方面的社会保险制度，如养老金和政府救济，有助于保护其他人群的收人，从而保证了他们的支出。税收制度的稳定作用大大优于1929年。发怒的上帝有可能赋予资本主义许多固有的矛盾，但至少在经过深思熟虑以后，上帝还是相当仁慈地进行了与自由企业制度的改进惊人地一致的社会改革。
然而，美国经济虽然获得了多方面的改进，但仍可能受到另一次投机性股市暴跌的冲击。某些新的改进措施还应该继续，而在其他新的或许是没有想到的地方可能会出现新的裂缝。就连经济突然失去由股市盈利支撑的支出，也有可能造成损失。任何形式的股市暴跌，即便其后续影响很小，都不利于华尔街的声誉。
近来，华尔街就像一个寓意深远的词组所显示的那样，变得很有“公关意识”。由于投机性股市暴涨之后一定会发生投机性股市暴跌，因此我们可以指望华尔街重拳打击任何投机行为的回潮。联邦储备委员会可以应银行家和证券经纪人的要求把保证金提高到上限，并且严格针对那些试图用自己持有的股票和债券进行抵押，借人资金以便购进更多股票和债券的人强制执行保证金规定。公众应该经常被明确告知追涨要冒的风险。那些仍一意孤行，坚持追涨的投资者责任自负。证券交易所及其会员、银行以及整个金融界应该态度鲜明，并且在发生股市进一步暴跌的情况下，在良好的公共关系所允许的范围内发挥最好的保护作用。
如前所述，所有这一切从理论上来说都是能够做到的，但却既没有在20世纪60年代末、70年代初的混乱岁月，即履约基金和多种经营公司集团爆炸的年代里发生，也没有在以后出现。这倒不是因为华尔街的自卫本能发育不良（恰恰相反，华尔街的自卫本能很可能发育正常，甚至超过了正常水平），而是因为如今与以往一样，经济实力与政治洞察力呈负相关关系。经纪人的长期救援行动从来没有受到高度重视，虽然这意味着对眼前的有序生活和利益进行干扰。因此，有人只顾眼前，鼓吹无所作为，即便这意味着未来会发生严重的问题。这方面，资本主义所面临的威胁就是明明知道事态非常不妙，并将继续恶化，但却说是基本“健康”。
注释
[l]Economic Indicators：Historical and Descriptive Supplement，Joint Committee on the Economic Report（Washington,1953）
[3] Walter Bagehot, Lombard Street, p. 130.前面Macaulay的引语由Bagehot引用，
[4] “现在，它们的规律性有可能被夸大了，而不是商业周期的存在性受到了否定。"See Wesley Clair Mitchell, Business Cycles and Unemployment （New York： McGraw-Hi11,1933）
[5] Geoffrey H. Moore, Statistical Indications of Cyclical Revivals and Recessions，Occasional Paper 31t National Bureau of Economic Re search, Inc. （New York, 1950）
[6]H. W. Arndt,TheEconomic Lessons of the Nineteen -Thirties（London： Oxford, 1944）
[71E. M. Hugh-Jones and E. A Radice,AnAmerican Experiment （Lon don： Oxford,1936）
[8]这一点受到了广泛的关注。See Lionel Robbins, The Great Depression, p. 4, and Thomas Wilson, Fluctuations in Income，p. 154 ff.，and J.M Keynes, A Treatise on Money（New York： Harcourt, Brace, 1930），
[9]笔者冒昧地运用比较专业的术语来详细阐述这个问题。消费支出增长 率不足和资本品支出增长率不足都有可能中断投资支出。消费不足和投资不足是同一问题的两个方面。此外，住宅这种重要的耐用消费品其支出几年来一直趋于减少，并且在1929年进一步大幅度下降。 不过，我们仍然假设投资的作用没有消费的作用稳定，即便我们对消费作用的稳定性没有通常认为的那样有把握。在我们的案例中，明智的做法似乎是：如果总支出不中断的话，那么应该关注那部分必须维 持最大增长率的支出。托马斯?威尔森先生（Thomas Wilson）在笔者 经常引用、研究这一时期的学者们得益匪浅的著作中没有充分强调保持投资支出以某一特定增长率增长的必要性。
[10]See Selma Goldsmith, George Jaszi, Hyman Kaitz, and Maurice Liebenberg,"Size Distribution of Income since the Mid一Thirties", The R。二
[12]根据1929年各期Federal Reserve Bulletin汇编。
[13]U. S. Department of Commerce, Bureau of Foreign and Domestic Commerce, Statistical Abstract o f the United States，
[ 14] Stock Exchange Practices, Report, 1934, pp. 220一
[17]Lawrence Sullivan, Prelude to Panic （Washington： Statesman Press,1936）
[18]William Starr Myers and Walter H. Newton, The Hoover Administration,ADocumented Narrative （New York： Scribners,1936），
[19]笔者在1969年发出投机警告时，曾经用这个称呼以引起人们的注意。
[20]这些数据引自
[21]引自Herbert Hoover, Memoirs, p. 30。
必读网（http://www.beduu.com）整理
